深度解讀 | AI硬件風向突變：「光進存退」是新主線，還是短期風口？

上周五，美股AI硬件板塊出現明顯分化。 $美光科技 (MU.US)$ 、 $SK海力士 (SKHY.US)$ 等記憶體股集體走弱；另一邊， $Applied Optoelectronics (AAOI.US)$ 超預期業績點燃光通信行情， $Coherent (COHR.US)$ 單日大漲13%、 $Lumentum (LITE.US)$ 漲超6%。

一邊是記憶體估值降溫，一邊是光通信景氣升溫，「光進存退」迅速成為周末市場爭論的焦點。

高盛圖表也顯示，三季度至今，光通信股票（藍線）與記憶體股票（紅線）均在7月經歷了約30%的回撤，但進入8月后，光學股已累計跑贏記憶體股逾20個百分點。

高盛的光通信股票組合（藍色）與記憶體股票組合（紅色）形成鮮明對比。

這種分化背後，既有業績催化和籌碼因素，也有市場對下一代AI系統架構的重新定價。

為什麼市場突然開始交易「光進存退」？

首先，兩個板塊所處的預期位置不同。

記憶體股此前已經充分交易供需緊張、價格上漲及盈利上修。隨著三季度DRAM、NAND價格漲幅開始放緩，市場關注點逐漸由「價格還在不在漲」，轉向「漲價速度是否已經見頂」。花旗下調美光目標價，正好強化了這種擔憂。

光通信則迎來新的業績驗證。AAOI超預期財報不僅改善了公司自身預期，也讓市場重新交易1.6T放量、數據中心高速互聯以及AI集群擴容帶來的需求。Coherent等龍頭大漲，本質上是資金從預期較高的記憶體，轉向業績斜率更強的光通信。

其次，這一交易邏輯的升溫與SemiAnalysis一則的消息密切相關。據SemiAnalysis披露，Vera CPU的SOCAMM容量可能由1.5TB降至768GB，Rubin Ultra搭載的HBM4E也可能由16層調整至8層或12層。市場由此推演，AI系統正在減少單顆芯片的記憶體配置，轉而通過更多GPU、內存池化和高速光互聯擴大集群規模。

更值得關注的是，知名記憶體多頭Jukan也在X平台發文稱，市場短期內或需考慮「空記憶體、多光」策略，主要基於三點判斷：

一是韓國杠桿ETF市場功能性失效后，相關投資者面臨贖回壓力，可能為記憶體股帶來額外拋壓；二是英偉達正調整下一代AI系統架構，Rubin Ultra可能減少每機架HBM配置，轉而使用光互聯連接多個機架；三是市場對記憶體價格未來兩個季度見頂的預期正在強化。

不過，Jukan同時強調，他對記憶體的長期前景依然持建設性看法，短期轉向審慎更多是基於交易層面的判斷。在他看來，AI基礎設施的投資重心正在從單純增加HBM容量，轉向提升數據中心整體架構效率，而高速光互聯正是其中的關鍵增量方向。

來源：X

不過，這套邏輯最大的爭議在於：單顆GPU搭載的記憶體容量下降，是否真的等於整套AI系統的記憶體需求下降？

機構如何看？分歧不在需求，而在「斜率」和「長度」

綜合摩根大通、摩根士丹利、花旗、德銀、瑞銀及伯恩斯坦的最新報告，機構對記憶體需求本身並不悲觀。真正的分歧是：本輪周期還能持續多久，以及盈利增長最快的階段是否已經過去。

大摩、伯恩斯坦：漲價仍在繼續，但斜率正在放緩

伯恩斯坦最新價格追蹤顯示，三季度傳統DRAM合約價預計環比上漲約17%，計入SSD後，NAND整體價格漲幅也可能接近20%。

漲幅本身並不弱，但已較二季度明顯收窄，部分產品甚至低於市場此前過於樂觀的預期。PC及手機廠商正在削減產量，NAND晶圓客戶開始拒絕進一步漲價，部分服務器DRAM長期協議也已接近價格上限。

大摩同樣認為，記憶體周期可能從四季度開始進入後段。其渠道調研顯示，三季度DRAM合約價漲幅約為15%，低於此前20%的預期；隨著庫存開始回升、供給逐步增加，未來繼續依靠超預期漲價推動盈利上修的難度將明顯上升。

因此，這一派並不是認為記憶體價格即將大跌，而是認為價格的二階導數已經轉弱：價格仍在上漲，但漲得沒有此前快了。

瑞銀：記憶體太貴，正在擠壓AI資本開支

瑞銀的擔憂更加直接：記憶體價格上漲正在吞噬越來越多的AI資本開支。

其估算顯示，記憶體支出佔AI資本開支的比例可能由2025年的14%，升至2026年的42%和2027年的89%。2026年AI資本開支增量中，約60%可能來自記憶體漲價，到2027年這一比例甚至可能達到97%。

也就是說，雲廠商投入的資金雖然繼續增長，但越來越多資金只是用於支付更昂貴的記憶體，而不是部署更多算力。

這也解釋了英偉達為何主動下調部分記憶體規格：並非AI不再需要記憶體，而是記憶體太貴、供應太緊，迫使芯片廠商尋找性價比更高的系統架構。

摩根大通、花旗：單卡降配，不等於系統需求下降

摩根大通則將此次規格調整定義為「供應緊張下的容量優化」。

在下調SOCAMM及Rubin Ultra配置後，摩根大通同步將2026至2028年的HBM位元需求預測下調4%至19%。但即使採用更保守的假設，其模型仍顯示，未來三年HBM都將處於供不應求狀態。

原因在於，單顆GPU容量下降的同時，AI系統正通過增加GPU及CPU數量進行橫向擴展。摩根大通預計，新增GPU以及Vera、Rosa CPU出貨，有望抵消單顆芯片記憶體容量下降的影響，因此反而將2026至2028年全球記憶體市場規模預測上調4%至8%。

花旗的測算更加直觀。即使單顆GPU搭載的HBM下降，下一代AI系統的GPU數量仍可能由72顆增加至576顆，帶動每套系統的HBM總容量由20.7TB升至110.6TB，增幅達434%。

因此，Scale-out確實有利於光通信，但未必利空記憶體總需求。單卡使用更少HBM，可能只是為了生產更多GPU、部署更大的集群。

德銀：需求不是消失，而是向更多記憶體層級擴散

德銀在與美光管理層交流後指出，AI基礎設施正在由高度依賴HBM的單一架構，轉向更加分層的記憶體體系。

未來，HBM主要負責最熱、對延遲最敏感的數據；SOCAMM承接KV Cache溢出；DDR5內存池處理長尾數據；HBF及企業級SSD則負責容量更大、訪問頻率較低的數據。

光互聯的作用，是把分散在不同服務器和機架中的記憶體資源連接起來。因此，真正發生的不是「用光通信取代記憶體」，而是光互聯與記憶體池化同時滲透，記憶體需求由單卡堆疊轉向系統級分層。

「空記憶體、多光」是產業反轉，還是短期交易？

綜合來看，「多光、空記憶體」短期內確實具備交易邏輯。

光通信正在迎來業績驗證和架構升級，記憶體則面臨價格漲幅放緩、預期過高及槓桿資金撤離等壓力。即使兩個行業的基本面同時向上，光通信的業績斜率和預期差也可能更強，從而繼續跑贏記憶體。

但如果將這種相對收益分化直接等同於「HBM需求見頂」或「記憶體超級周期終結」，目前仍缺乏足夠證據。

機構真正的共識是：記憶體周期尚未反轉，但最容易依靠漲價和盈利上修賺錢的階段，可能正在過去。

因此，「光進存退」更準確的說法或許是「光進存優」：光互聯在AI系統中的價值量快速提升，記憶體則從單卡堆疊轉向容量優化、內存池化及多層次配置。

接下來，市場需要重點觀察Rubin及Rubin Ultra的最終HBM規格、系統GPU數量、四季度記憶體價格漲幅以及客戶庫存變化。

如果單卡HBM下降，但GPU出貨和系統總記憶體容量繼續增長，那麼「光進存退」最終只是一場風格輪動；只有當總需求、價格和長期協議同時轉弱，記憶體超級周期反轉的判斷才真正成立。

瀏覽 229萬