賽道拆解丨小核酸板塊深度研究

▌研報導讀

小核酸藥物（siRNA / ASO）作爲繼小分子、抗體之後的"第三類革命性藥物"，2026下半年將迎來密集的臨床、監管與商業化催化，同時肝外遞送（CNS / 肌肉 / 腎臟）成爲下一輪估值重塑的核心戰場。

▌研報概要：

·小核酸藥成藥機制、技術壁壘與優勢。

·ASO和siRNA對比。

·慢病與肝外靶向兩大方向與投資邏輯。

·三家重點公司：$Ionis Pharmaceuticals (IONS.US)$、$Arrowhead Pharmaceuticals (ARWR.US)$、$戴納基 (DYN.US)$ 的深度分享。

▌核心觀點

1. 技術範式突破：小核酸靶向 mRNA，可覆蓋傳統藥物"不可成藥"的靶點（僅 1.5% 蛋白可被小分子/抗體觸達 → 70% 非編碼RNA 可被小核酸調控），且 siRNA 憑 RISC 循環催化實現"半年一針"等長效優勢，解決慢病依從性痛點。

2. 慢病商業化爆發 + 肝外遞送是下一輪溢價來源：GalNAc-siRNA 已在肝靶向成熟（PCSK9 / Lp(a) / APOC3 擁擠，Alnylam L96 專利 2028/8/24 到期）；Lp(a)、AGT 高血壓是 2026-2027讀出最大彈性方向；AOC（肌肉）、C16（CNS/脂肪）、POC（CNS/腎）三大肝外平台是估值重估關鍵。

3. 三條投資邏輯：① 慢病商業化放量（血脂/血壓/肥胖/MASH）；② 肝外遞送平台型公司（6–18 個月內肌肉/CNS 讀出）；③ 具差異化管線、可能被 MNC 溢價收購的 Biotech（錨定 Novartis 120 億美元、46% 溢價收購 Avidity）。

圖表1：小核酸藥的主要技術方向總結

資料來源：PubMed、富途證券整理

▌小核酸藥物概覽

小核酸藥物是繼小分子藥物、抗體藥物之後的第三類革命性藥物。傳統藥物主要在蛋白層面發揮作用，而小核酸藥物能夠通過鹼基互補配對機制，直接干預基因表達，從源頭抑制疾病相關基因表達爲病理性蛋白，或調控相關RNA以實現治療目的。

小核酸藥物主要包括ASO和siRNA兩類。二者均通過靶向特定RNA序列發揮作用，但在作用機制、遞送方式和適應症佈局上存在明顯差異：

– siRNA：雙鏈RNA，主要作用於細胞質，通過RISC複合物實現mRNA降解和基因沉默，催化效率高，具備長效給藥優勢，當前商業化應用高度集中於肝臟適應症。

– ASO：單鏈DNA/RNA類似物，可在細胞核和細胞質發揮作用，功能更豐富，可用於基因沉默、剪接調控、翻譯阻斷和非編碼RNA靶向，在中樞神經系統和肌肉組織中具備優勢。

圖表2：小核酸藥的主要技術方向總結

小核酸藥物的技術壁壘主要包括三層：

1. 序列設計：壁壘相對較低，靶點mRNA序列公開後，理論上可基於鹼基互補原則設計藥物。

2. 化學修飾：壁壘較高，且存在專利壁壘。siRNA主流技術包括GalNAc偶聯和ESC技術；ASO主要使用第三代修飾，如LNA、PMO等。

3. 遞送技術：當前成熟路徑爲GalNAc-siRNA肝靶向遞送，未來演進方向爲肝外靶向，包括AOC向肌肉和心臟遞送、POC向肺和中樞神經系統遞送等。

▌重點公司評估及判斷

下半年小核酸板塊進入密集催化期，Ionis (IONS.US)、Arrowhead (ARWR.US)、Dyne Therapeutics(DYN.US) 等公司將圍繞審批、臨床數據和併購預期迎來關鍵驗證。

-$Ionis Pharmaceuticals (IONS.US)$：前期 ATTR-CM 與 Tau ASO 兩項管線數據不及預期已基本反映在股價中，下半年Tryngolza放量、Zilganersen PDUFA（2026/9/22）及 pelacarsen III期數據構成主要催化，具備反彈基礎。

-$Arrowhead Pharmaceuticals (ARWR.US)$：TRiM平台代表肝外遞送前沿方向，Redemplo（sHTG三期）、ARO-MAPT（CNS）及肥胖管線均有關鍵節點；若 ARO-MAPT 數據正面，有望推動平台價值和估值敘事重估，但短期受SRPT財務風險拖累。

- $戴納基 (DYN.US)$：作爲肌肉罕見病AOC賽道核心標的，管線與Avidity形成差異化競爭(DMD exon 51 vs exon 44)，現金儲備約 7.55 億美元充足；Avidity被諾華 120 億美元、46% 溢價收購確立估值錨點，Dyne 具備併購溢價預期。

如需獲取完整研究報告，請聯繫您的私享客戶經理（RM）。

免責聲明

本報告由富途證券國際（香港）有限公司（「富途證券」）編制。未經富途證券事先以書面同意，本報告及其中所載的資料不得以任何形式（i）複製，複印或儲存，或者（ii）直接或者間接分發或者轉交予任何其他人作任何用途。本報告內的資料來自富途證券在報告發行時相信爲正確及可靠的來源，惟本報告並非旨在包含投資者所需要的所有資訊，並可能受送遞延誤，阻礙或攔截等因素所影響。富途證券不明示或暗示地保證或表示任何該等資料或意見的足夠性，準確性，完整性，可靠性或公平性。因此，富途證券及其關連公司（統稱「富途集團」）均不會就由於任何協力廠商在依賴本報告的內容時所作的行爲而導致的任何類型的損失（包括但不限於任何直接的，間接的，隨之而發生的損失）而負上任何責任。本報告之觀點、推薦、建議和意見均不一定反映富途證券或其關連公司的立場，亦可在沒有提供通知的情況下隨時更改，富途證券亦無責任提供任何有關資料或意見之更新。本報告只爲一般性提供資料之性質，旨在供富途證券之客戶作一般閱覽之用，而非考慮任何某特定收取者的特定投資目標，財務狀況或任何特別需要。本報告內的任何資料或意見均不構成或被視爲富途集團的任何成員作出提議，建議或徵求購入或出售任何證券，有關投資或其他金融證券。亦不得解釋爲購買或出售證券的要約或邀請。任何決定購買本研究報告中所提及的證券都應考慮到現有的公開信息，包括任何有關此類證券的招股說明書等。本報告所提及之產品未必適合所有投資者，閱覽本報告的人士應在作出任何投資決策時須充分考慮相關因素並尋求專業建議。本報告提供給某接收人是基於該接收人被認爲有能力獨立評估投資風險並就投資決策能行使獨立判斷。對部分的司法管轄區或國家而言，分發，發行或使用本報告會牴觸當地法律，法則，規定，或其他註冊或發牌的規例。本報告不是旨在向該等司法管轄區或國家的任何人或實體分發或由其使用。香港的投資者若有任何關於富途證券研究報告的問題請直接聯繫富途證券。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁的作者姓名旁。主要負責撰寫本報告的分析員確認 (i) 本報告所表達的意見都準確地反映他/她對本研究報告所評論的上市法團的個人觀點 ; 及 (ii) 他/她過往，現在或將來，直接或間接，所收取之報酬沒有任何部份是與他/她在本報告所表達之特別推薦或觀點有關連的。分析員確認分析員本人及其有聯繫者均沒有在研究報告發出前30日內及在研究報告發出後3個營業日內交易報告內所述的上市法團及其相關證券。分析員本人或其有聯繫者並未擔任本研究報告所評論的上市法團高級管理人員，也未持有其任何財務權益。本報告中，富途證券並無持有該上市公司市值的 1％或以上的任何財務權益，在過去12個月內與該公司並無投資銀行關係。本公司員工均非該上市公司的僱員。

瀏覽 1.3萬