熱股時評 | 海力士回調：2Q盈利預期差觸發估值壓縮，HBM4放量節奏成爲核心變量

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直接觸發因素：本次 $SK海力士 (000660.KR)$ 下跌觸發點歸因於KIS對2Q26業績的偏保守預估，KIS 預計公司 2Q26 營業利潤將達到 60.4 萬億韓元，較 65 萬億韓元的市場普遍預期低了 8%，引發市場對短期盈利兌現節奏的擔憂。

核心矛盾在於：SK海力士的高帶寬內存（HBM）收入佔比高於競爭對手，導致其平均售價（ASP）漲幅低於行業平均水平。實質性的影響路徑：HBM4放量偏慢→混合ASP表現偏弱→2Q26利潤低於一致預期→高估值回吐。

換言之，本輪調整更偏向於盈利兌現節奏問題，而非行業需求端的系統性惡化。

事實上，HBM4 放量節奏偏慢並非全新信息。此前TrendForce口徑顯示，SK海力士HBM4有意義的放量預計在3Q26出現；同時，全年HBM4出貨預期由4.5B Gb下調至4B Gb，與KIS下調Q2營業利潤預期相一致。

二季度的關鍵矛盾在於，通用DRAM價格漲幅可能比市場先前假設更強，而HBM4又尚未大規模貢獻更高ASP。在這一背景下，SK 海力士由於 HBM 權重更高，反而在當季混合ASP表現上落後於更直接受益於DRAM漲價的同行或市場均值。此外，早在 4月已有觀點稱，SK海力士今年HBM4產量或削減20%-30%，但減少的部分預計將被HBM3E和服務器DRAM增長所抵消，若這一替代成立，則受損的是下一代產品提前放量的敘事。目前是市場圍繞2Q業績預期差展開的估值壓縮，盈利結構與市場預期之間出現錯配，而非總需求明顯回落。

外部擾動：美伊停火窗口破裂、霍爾木茲海峽風險再起，確實推升了能源和供應鏈不確定性。卡塔爾約佔全球氦氣產量30%左右，海運受阻使氦氣供應承壓。韓國作爲對中東能源依賴較高的經濟體，若能源輸入成本上行，也會對韓股風險偏好形成壓制。

核心結論：總體來看，SK 海力士本輪下跌主要是市場圍繞 2Q26 業績預期差展開的估值壓縮。其本質在於盈利結構與市場預期之間出現錯配：HBM 權重較高，但 HBM4 尚未進入有意義放量階段，導致混合 ASP 和短期利潤表現弱於一致預期。結合目前信息，這更像是HBM4 放量節奏和盈利兌現節奏的調整，而非存儲行業總需求出現明顯回落。後續重點仍需關注 HBM4 在 3Q26 之後的放量進度，以及 HBM3E、服務器 DRAM 對短期業績的補位能力。

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