避險在人聲鼎沸時

文 | 陳寧迪

最近在臺灣出差，陪客戶按摩時師傅得知我是做投資的就聊起了股票，說自己把全部的積蓄都投在了臺灣股市，最高時賺了幾百萬新臺幣，現在又虧了100多萬，問我應不應該繼續持有。這讓我想起2015年的香港。當時香港股市也非常景氣，4月單月恒生指數大漲3233點，升至全年最高點28588。當時酒店的按摩師傅跟我聊天，也說自己把所有積蓄都拿去買港股了。但是緊接着就是股災，6月開始恒生指數大跌，全年香港恒生指數累計跌幅達到36%，大量投資者損失慘重。

我非常感慨，這些人的積蓄都是靠自己的雙手按摩一點一點積累下來，但卻非常輕易地把一輩子的積蓄都放在股市裏。他們對股市完全不了解，只是追逐熱點，最後的結果很有可能是血本無歸。

人聲鼎沸的股市

中國臺灣股市今年以來大盤上漲超過50%，在全球表現名列前茅。截止到6月，臺灣股市市值超過5萬億美元，今年先後超越英國、加拿大和印度，成爲全球第五大股票市場，僅次於美國、中國內地、日本和中國香港。而相比之下，臺灣的GDP在全球只排在20多名，臺灣股市可謂是繁花似錦、烈火烹油。

圖 1：中國臺灣股市市值超越英國、加拿大和印度，成爲全球第五，來源：Bloomberg

臺股大漲吸引了很多新手進場，甚至借錢炒股。臺灣證券交易所的數據顯示，臺灣投資者從券商借款用於購買股票的金額飆升了160%，達到新臺幣6000億，逼近了2000互聯網泡沫前的歷史最高紀錄。

圖 2：臺灣股市槓桿率飆升，來源：臺灣證券交易所，Bloomberg

無獨有偶，韓國的情況也類似。韓國股市中散戶交易佔比極高。以成交量衡量，截至5月韓股個人投資者佔比高達71%。韓國本土股票交易帳戶總數爲1.0877億，而韓國總人口不過5000多萬，也就是說人均持有兩個以上股票帳戶，大量資金通過高槓杆ETF湧入股市。作爲對比，美股、港股成交佔比中散戶僅佔20%左右。

2026年至今韓國股市上漲87%，領漲全球。但是最近韓國股市已經因爲高槓杆開始劇烈震盪了，今年累計觸發5次熔斷，而韓國整個歷史上熔斷也僅發生過11次。恐懼錯失（Fear of missing out）的情緒是散戶湧入股市的最主要原因。眼看身邊的人都因爲炒股賺了一大筆，再謹慎的人也會被情緒裹挾，把積蓄投入股市。但是，當股市的上漲已經吸引按摩店師傅討論時，市場就很難融到新資金了。剩下的只有向下調整，只是幅度深淺。最近一週（6.26 -7.2）韓國綜合股價下跌了 13.22%，6月23日、26日，海力士大跌連續觸發韓股熔斷。

圖 3：韓國綜合股價指數

資金避險趨勢已現

2026年以來，標普500指數上漲8.49%，但如果剔除掉半導體行業的漲幅後，其餘股票漲幅僅有2.1%。可以說，美股的上漲也完全是 AI 概念股帶動。

圖 4：剔除半導體後，標普500指數表現一般，來源：Bloomberg

而當股市出現了泡沫預兆的時候，市場上的聰明錢已經開始悄悄流動了。6月18日，新任聯儲局主席凱文·沃什首次召開議息會議，沃什本人沒有提交點陣圖預測利率，並取消了前瞻性指引。市場普遍預期年內大概率將迎來加息。CME Fed Watch顯示，7月加息概率8.8%，9月升至34.4%，10月接近50%。追蹤美股「七巨頭」的知名ETF 「Roundhill Magnificent Seven」其價格已較5月高點回落14%。

加息預期疊加股市泡沫預警，大量資金爲降低風險敞口從科技股撤離。EPFR Global數據顯示，截至6月24日當週，美國股票基金資金流出85億美元，其中科技資金流出規模創下記錄，達到93億美元。而在上一週，科技基金還吸納了192億美元資金。這是資金從3月以來首次從美國股市撤走。

資金去哪裏了？

美國當下最好的避險資產還是國債。儘管土耳其在今年3月拋售了持有的多數美國國債，規模達到140億美元（其目的是爲了緩解高油價下里拉貶值的壓力）。日本最近爲了應對日元貶值的壓力也在拋售美債。即便如此，10年期美債收益率不升反降，從4.6%下降到4.4%以下。這說明由資金正在購入美債避險。

圖 5：美國10年期國債收益率，來源：MacroMicro

黃金是另一項終極避險資產。儘管3月以來黃金陷入熊市，但各國央行並未停止購買。中國央行5月再次增加32萬盎司黃金，連續19個月購金。2026 年6月16日發佈的世界黃金協會專項調研顯示，89%的儲備管理人員認爲未來一年全球央行黃金儲備規模將繼續擴張；45%的機構計劃主動增持本國黃金儲備，較2025年43%的再次提升，創下調研以來歷史峰值。歷史上央行的購買往往能給金價形成堅實底部，因爲其只買不賣的特性使然。

山雨欲來，應該選哪些標的避險？

週期是永恒的，任何一次週期都是對財富的重新分配。

19世紀40年代的鐵路狂潮，20世紀末的互聯網泡沫，都可以作爲本次AI浪潮的鏡鑑。毫無疑問，這些技術革命都是真實的：鐵路降低了運輸成本，互聯網改變了信息傳遞的方式。這些技術革命確實能夠提高生產效率，但是短時間內資本蜂擁而入，使得估值遠超正常的商業回報。雖然鐵路、互聯網等技術活了下來，至今仍在經濟中發揮巨大的作用。但並不是所有人都能夠賺到錢，許多早期投資者和企業在泡沫破裂後損失慘重，留給市場的是大量鐵路和互聯網基礎設施，毫無疑問這對行業是利好，但是對於投資者來說就見仁見智了。

圖 6：歷史上的歷次股市估值泡沫，來源：美國銀行

聰明錢已經開始尋找安全的避風港，不賺最後一枚硬幣才能在投資之旅中走的更遠。我之前在文章中提到很多次，現在美國頂級地產正處在一個新週期的起點，原因是AI行業的財富效應又在硅谷產生了一批新富人，他們對高端地產的需求讓Carmel地區的豪宅供不應求，價格節節攀升。我看到一間在Carmel在售的房子，有2500尺，其報價超過1900萬美元，摺合每尺7000多美元。德林從來不追趕週期，而是提前發現和佈局週期。德林在美國硅谷ONE Carmel項目投入的自有資金已經超過了一億美元，該項目佔地面積達3.6平方公里，規劃了66棟豪宅，平均每個住宅2萬平方米。預計整個項目的收入可能達到40億美元！

追趕趨勢是容易的，但很有可能被泡沫裹挾。真正的價值在於發現週期，在無人問津的時候躬身入局，在浪潮來臨之前靜待花開。

結論

1. AI產業熱潮導致股市過熱，風險已經高度集中。

2. 市場的聰明錢已經開始悄悄避險，美債已經承接大量資金流入。

作者簡介：

陳寧迪，畢業於芝加哥大學，獲經濟學及統計學（榮譽）學士學位，於環球金融行業有超過26年經驗，先後創立德林證券及德林家族辦公室，曾是香港證監會授予之第1、4、6號牌照持牌負責人。現任德林控股集團董事局主席、執行董事及首席執行官，香港有限合夥基金協會副會長，著有《財富聚變時代：發掘逆週期的生存智慧》。

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