美光暴漲真相：不再是「週期股」，瑞銀正把它當成「成長股」來重估

作者：XinGPT

美光今天爆漲，核心原因之一是瑞銀（UBS）把美光的評級估值直接調高到目標價 $1635！

所以我仔細看了一下UBS今天對美光大幅上調評級的報告原文，核心是估值方法的變化。

UBS此前對美光采用的是SoTP分部加總，按照P/S倍數估值。它把美光拆成兩塊：HBM業務和核心DRAM+NAND業務。

HBM因爲受益AI服務器需求、增長更快，給更高倍數，按照2027年收入約278.9億美元、6倍P/S估值，對應每股約132美元；

核心DRAM+NAND按2027年收入約1,877億美元、3倍P/S估值，對應每股約405美元。

兩部分相加，得到原目標價535美元。這個方法的隱含邏輯是：美光仍是強週期存儲公司，只是其中HBM業務更優質，所以分開給不同收入倍數。（圖 1）

現在UBS改用整體P/E估值，把目標價從535美元上調到1,625美元。新方法是用約15倍NTM P/E，錨定2029年EPS約117美元，並用約12%的股權成本折現回2028年。

UBS選擇2029年EPS，是因爲它認爲到那時模型已包含一輪溫和的存儲下行週期，如果美光屆時仍能賺超過100美元EPS，就說明這不是單純週期高點盈利，而是更接近「穿越週期的盈利能力」。（圖 2）

估值方法轉變的核心原因是LTAs，也就是長期協議。

UBS認爲，新一輪增強型LTA不只是鎖定出貨量，還包括3到5年期限、固定量承諾和部分固定價格機制。它估計2027年行業DDR出貨中約20%到30%會被這類協議覆蓋，美光約20%，hyperscaler已鎖定行業Server DDR5約60%到70%的量。這樣一來，美光的收入和利潤可見度提高，DDR價格峰谷波動可能被壓低約一半。

所以，UBS的判斷是：美光不再只是靠存儲價格週期上行賺錢的公司，而是因爲AI需求和長期鎖價鎖量協議，盈利穩定性被系統性抬高。

因此估值框架從「分部收入倍數」切換爲「整體盈利倍數」。核心變化就是從「HBM單獨重估」升級爲「美光整體重估」。