🎁AI投入壓利潤還是催增量？騰訊、阿里、京東同周放榜，誰能跑出這輪業績行情？

本周，中概科網股新一輪業績期正式拉開帷幕。5月12日$京東集團-SW (09618.HK)$率先交卷，5月13日$騰訊控股 (00700.HK)$與$阿里巴巴-W (09988.HK)$同日雙雄對壘！

從AI大模型軍備競賽到外賣補貼的纏鬥，從雲服務加速超越到即時零售的短兵相接，三大巨頭合計占恆科權重超20%，而眼下$恒生科技指數 (800700.HK)$在反彈站上5100點後窄幅震盪蓄力，正靜待重磅業績催化突破。

這個催化，大概率就藏在本輪業績最核心的矛盾之中：AI燒錢高峰已至，資本開支肉眼可見地侵蝕着短期利潤表。市場不再盲目追捧營收增長，而是追問——AI到底轉化了多少收入？誰能在「壓利潤」與「催增量」之間找到讓市場信服的平衡點？

騰訊：主業穩健撐起AI投入，市場聚焦利潤耐受度測試

根據彭博綜合預期顯示，$騰訊控股 (00700.HK)$Q1預期營收爲1993.37億元，同比增長10.73%；預期經調整淨利潤爲676.54億元，同比增加10.31%。

分業務來看，騰訊的基本盤依然穩健>>

增值服務（遊戲）：預計仍是增長基石，多家機構預計收入同比增長約12.9%至13%。國內長青遊戲表現穩定，而《三角洲行動》、《洛克王國手遊》等新游貢獻增量。

在線廣告：預計成為本季最大亮點，增速有望達到18%左右。增長主要引擎來自視頻號廣告的持續放量，以及AI技術提升廣告匹配效率帶來的變現能力增強。

金融科技及企業服務：雲業務在AI算力需求拉動及連續漲價驅動下增長加速，摩根士丹利預計企業服務收入增速有望從去年四季度的22%進一步提升至25%。

AI則仍是這次業績最大的敘事變量，也是市場最為糾結的矛盾。一方面，騰訊的AI戰略正在密集推進：4月已開源混元3.0預覽版，推理效率較混元2.0提升40%，輸入輸出成本降低超50%；但同時管理層已明確2026年新AI產品投入不少於360億元（較2025年翻倍）。市場擔心激增的研發與資本開支（Capex）會否顯著侵蝕利潤率？

中信里昂也坦承，雖然首季應能保持收入穩增，但AI投資正構成2026年利潤率的核心壓力；也有觀點認為，騰訊強大的遊戲和廣告現金流足以支撐其AI投資，市場對利潤壓力的擔憂可能被誇大。這種「兩面性」反映到股價上，形成了近期的盤整格局。

業績後的走勢，將取決於騰訊能否清晰回答一個核心問題：到了2026年，高昂的AI投入到底何時能轉化為可見的實質性財務回報？任何關於混元大模型商業化、微信智能體（Agent）變現路徑的積極指引，都可能成為打破當前平衡、驅動估值重估的關鍵。

阿里：利潤陣痛中築底，雲與AI撐起中長期敘事

如果說騰訊的故事是穩健基本面消化高額資本開支，那麼阿里正處在一場更為劇烈的利潤重塑周期中。

市場預計阿里截至3月底止第四財季營收爲2465.07億元，同比增長4.25%，預期經調整淨利潤爲150.82億元，同比減少約49%。然而，利潤大幅下殺並非「基本面惡化」，而是阿里主動「花錢買未來」的結果，即投入從外賣更多轉向AI。

從利潤壓制的來源看，本季度經調整EBITA大跌約330億元，核心原因正是高投入帶來的三重擠壓：千問推廣產生約50億元紅包補貼、AI模型研發與商業化加碼約50億元、閃購等高強度補貼單季虧損約180億元。

這份業績的利潤「有多差」其實不是意外，關鍵在於這筆投入換來了什麼。

在AI雲業務方面，阿里雲正迎來估值邏輯的質變點。受益於全球大模型訓練與企業級AI部署的爆發性需求，多家機構預計雲業務收入增速將高達40%，從上一季度的36%進一步加速。

就在業績發布前夕，一則重磅消息：5月11日，千問與淘寶宣布全面打通，標誌着全球超大規模電商平台與頂級大模型應用首次實現深度綁定，核心在於以AI對話式購物替代傳統搜索。此外，市場還期待管理層就潛在分拆芯片業務「平頭哥」上市提供最新指引，自研GPU規模化量產以支撐AI算力需求是這一線索的核心落腳點。

市場對阿里的定價邏輯，越來越傾向於從單一季度的利潤表現中脫鈎，轉向對中長期戰略的投票。

關注焦點落在淘天集團的展望及利潤率壓力、即時配送策略中虧損收窄的斜率、阿里雲收入增速與資本開支擴張，以及公司如何落實AI全棧布局戰略。如果管理層在業績會上釋放雲業務利潤率持續改善、虧損規模下行期路線圖清晰、AI商業化收入兌現節奏明確這三重信號，市場對阿里的重估邏輯或將迎來一次關鍵驗證。

京東：國補退坡已Price-in，外賣減虧成為最大看點

京東面臨的則是一份「承壓中見曙光」的季報預期。綜合券商預測，京東一季度經調整淨利潤同比跌幅高達56%，主要受累於國補退坡帶來的帶電品類高基數壓力（里昂預計電子產品銷售同比跌約10%）以及外賣業務持續的投入虧損。但環比來看，利潤端已出現改善信號（國信證券預計Q1 Non-GAAP淨利率環比提升1.4個百分點），「最壞的時候」或正在過去。

外賣減虧是本次業績最值得關注的邊際改善點。券商普遍預計外賣等新業務虧損環比收窄超30億元，主要得益於競爭態勢趨緩、補貼投放優化以及佣金收入提升。市場目前聚焦外賣減虧能否持續好於預期、帶電品類下半年拐點是否明確、以及即時零售與日百的高頻協同能否進一步強化。若管理層釋放上述信號，京東有望開啟一輪以「盈利底確認」為驅動的估值修復行情。至於AI，京東當前更側重「人工智能+電商」的效率工具滲透，短期並非定價核心。

AI投資已從「講故事」階段進入「看業績」階段，具備清晰商業化路徑的企業將獲得更高估值溢價。

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