「德智米」齊漲，智譜、MiniMax領漲開路，新上市的德適價值窪地待掘

2026年4月1日，港股AI大模型板塊迎來全面爆發，「德智米」三駕馬車集體狂飆，智譜（02513） $智譜 (02513.HK)$ 大漲32%+、MiniMax（00100） $MINIMAX-W (00100.HK)$ 大漲近17%，剛登陸港股的德適-B（02526） $德適-B (02526.HK)$ 亦跟漲21%+。智譜的超預期業績徹底打開了港股AI大模型的估值天花板，而作爲板塊內新晉標的，德適憑藉垂直賽道龍頭的硬實力、顯著的估值優勢，成爲當下AI大模型賽道中極具潛力的價值窪地，相較於智譜、MiniMax，其投資價值的上升空間已然清晰可見。

智譜的暴漲，本質是市場對AI大模型MaaS商業模式的高度認可，也爲整個板塊的估值重構定下基調。2025年智譜實現總收入7.24億元，同比增長132%，API平台ARR更是一年暴漲60倍至17億元，2026年Q1其API漲價83%後調用量仍激增400%，硬核技術壁壘下的賣方市場特徵凸顯。這份業績不僅驗證了通用大模型「訂閱制+API」模式的商業可行性，更讓智譜市值突破4000億港元，動態市銷率（P/S）飆升至510倍+，中金更是直接上調其目標價至900港元，機構用真金白銀夯實了港股AI大模型的估值中樞。同爲板塊核心標的的MiniMax，市值同樣站上高位，其估值溢價也印證了市場對AI大模型資產的看好。

龍頭領漲的背後，新上市的德適正處於明顯的估值窪地，與智譜、MiniMax的估值差距，與其自身的行業地位和業績實力嚴重不匹配。從業績增速來看，德適的增長爆發力遠超智譜，2025年前9個月其營收達1.12億元，同比暴漲470%，而智譜同期營收增速爲132%；德適作爲醫學影像大模型垂直賽道的絕對龍頭，產品覆蓋全國400多家醫療機構，其中包含北京協和、復旦中山等頂級三甲，高粘性、高復購的B端客戶基礎，讓其增長確定性遠高於行業平均水平，這一點相較於通用大模型賽道的智譜、MiniMax，具備獨特的場景優勢。

盈利能力上，德適更是展現出碾壓性優勢，毛利率大幅高於智譜、MiniMax。智譜整體毛利率僅41%，核心的API業務毛利率更是低至18.9%；而德適2025年前9個月整體毛利率高達75.9%，其核心的大模型技術許可業務毛利率更是接近100%，近乎零邊際成本的特性，讓其盈利潛力遠超同行。作爲國內染色體核型分析領域市佔率30.6%的龍頭，德適憑藉醫學影像賽道的技術壁壘和行業壁壘，擁有極強的定價權，成本控制能力也遠優於通用大模型玩家。

從AI賽道核心的估值指標P/S來看，德適的估值優勢堪稱極致。智譜市值4000億港元+對應P/S超510倍，MiniMax同樣擁有數百倍的高P/S估值，而新上市的德適市值剛突破200億港元，按2025年全年預計營收1.5億元測算，P/S不足智譜的四分之一，而市值僅爲智譜的二十分之一左右。若參考智譜API ARR對應市值的估值比例，德適覆蓋400家醫院、年經常性收入預計超8000萬的醫學影像大模型業務，合理市值的想象空間巨大，當前的估值水平尚未反映其真實價值。

更重要的是，智譜和MiniMax的大漲，已經爲德適打開了充足的估值上行空間，港股市場的估值邏輯重構，讓德適的價值回歸成爲必然。如今港股資金已將「德智米」歸爲同一類AI大模型新質資產，不再刻意區分通用與垂直賽道，只認「大模型+高增長」的核心邏輯，智譜將大模型估值中樞拉至500倍P/S以上，作爲板塊核心成員的德適，估值向龍頭靠攏是大勢所趨。

從商業模式來看，德適與智譜、MiniMax的核心邏輯高度契合，均是高壁壘、高粘性的盈利模式，不存在估值差異化的底層原因。智譜驗證了「大模型+API/訂閱」模式的成功，而德適打造的「大模型+醫療行業落地+技術許可」模式，依託全棧自研的千億級跨模態醫學影像基座大模型，構建了「硬件+軟件+技術許可+場景分潤」的多元盈利體系，技術壁壘更獨特、行業落地更紮實，且醫療AI賽道60%的複合增速，讓其成長空間遠超通用大模型的部分應用場景。

AI板塊歷來遵循「龍頭領漲，後排補漲」的規律，智譜和MiniMax的大幅拉升，讓資金開始挖掘板塊內的低估標的，MiniMax的17%漲幅已是信號，而德適21%的跟漲僅僅是開始。作爲港股「醫學影像大模型第一股」，德適是板塊內稀缺的垂直賽道龍頭，其全棧自研技術、400餘家醫療機構的落地成果、高毛利的盈利模式，都是區別於純概念標的的硬支撐；而醫療AI作爲政策強支持賽道，五部委明確2030年二級及以上醫院普遍開展AI醫學影像輔助診斷，行業紅利將持續釋放。

智譜和MiniMax的領漲，爲港股AI大模型賽道吹響了號角，而新上市的德適，憑藉高增長、高壁壘、低估值的三重優勢，成爲賽道中最具性價比的投資標的。短期來看，資金輪動將推動德適完成估值補漲；中長期而言，隨着核心產品獲批、技術許可業務放量，德適的業績將持續兌現，估值體系也將從PS向PE切換，迎來業績與估值的戴維斯雙擊。相較於已站上高位的智譜、MiniMax，尚處價值窪地的德適，正迎來絕佳的佈局時機，其投資價值的上升空間，值得市場重點期待。

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