東吳證券：25Q4流水點評：延續領跑表現，超品店開店超預期

公司發佈 2025Q4 經營數據：1）流水：主品牌線下/童裝線下/電商流水分別同比增長約 10%/約 10%/高雙位數，基本延續 Q2-Q3 表現。2）折扣：7-7.1 折，相對平穩。3）庫存：25Q4 庫銷比 4.5-5 倍，保持平穩。

超品店延續快速開店趨勢，帶動整體運營優化改善，電商加快佈局即時零售。截至 25Q4 超品店數 126 家，較 Q3 新增 33 家，延續快速開店態勢，全年開店數量超出年初預期的 100 家，超品店拉新率 60-70%，降低運營成本的同時，帶動售罄率和連帶率顯著提升。此外，公司在柬埔寨開設首家海外超品店，店鋪面積 1400 平，標誌着主品牌出海邁出新的步伐。2026 年公司預計繼續推進超品店開設。電商方面，截至年末公司千家門店入駐淘寶閃購，完善即時零售佈局。

持續夯實科技產品矩陣。跑步領域，25Q4 迭代上新競速跑鞋「飛燃 5」及「飛燃 5 FUTURE」、慢跑系列「速湃 FLOAT3」及「速湃 CQT3」、高性能雙密緩震越野跑鞋「凌刺 1 代」；籃球領域，25Q4 在美國首發約基奇第二代簽名籃球鞋鞋「JOKER2」，上新了阿隆‧戈登第六代簽名籃球鞋「AG6」；戶外領域，25Q4 推出「翼屏風衣」、「URBAN 衝鋒衣」、「溯風鞋」；女子健身領域，「小蛋殼 1.0 系列」、「新肌 SE」煥新上市；綜訓領域，上新「ULTRA 極睿羽絨服」；兒童領域，推出輕戶外鞋「征途 1.0」。

盈利預測與投資評級：展望 2026 年，公司 26Q1 和 Q2 訂貨會維持穩健增長表現，管理層對 2026 年業績增長充滿信心。我們維持預測 25-27 年歸母淨利潤 13.0/14.6/16.2 億元，對應 PE8/8/7X，估值較低，維持「買入」評級。

風險提示：國內消費持續疲軟，競爭加劇。