當悲觀估值撞上H200鬆動，英偉達能否重燃AI敘事？

H200對華出口鬆動，市場嗅到一絲確定性

12月24日， $英偉達 (NVDA.US)$ 股價小幅上揚3%，已經是連續4個交易日上漲。驅動因素爲H200芯片對華供應計劃的明朗化，據路透社消息，英偉達已計劃於2026年2月中旬啓動H200交付，預計首批出貨量爲5,000至10,000套模組（摺合約4萬至8萬顆芯片）。

早在12月9日，特朗普就在社交媒體上明確表態：只要「國家安全持續穩固」，美國將允許英偉達向中國等指定國家出口H200。他還特別提到，相關交易需將25%的銷售收入上繳美國政府，並稱此舉「支持美國就業、製造業和納稅人」。

乍看之下，這像是一次技術讓步；細究其背後，卻是一場戰略退守。

H200於2023年11月發佈，採用台積電4N工藝，在2024年仍是頂級AI芯片。在拜登政府時期，它被列入對華禁售清單。如今時過境遷——2025年底，基於Blackwell架構的B200已成行業新標杆，H200的技術光環已然褪色。

美方此時放行H200，也是在承認：這款芯片已不再代表「前沿算力」。與其死守一道模糊的性能紅線，不如將其轉化爲可量化的「收費通道」——25%的分成（比H20出口許可的15%高出10個百分點），既帶來類稅收收入，又巧妙避開了對更先進Blackwell或Rubin架構的討論。

對英偉達而言，CEO黃仁勳過去多次坦言「中國大陸市場份額爲零」，要知道H20相對國產產品來說，算力上都已經不具備優勢了。業內普遍預估H200其算力在H20的8倍左右，相比H20它性能更強、更接近全球主流水平，自然更容易贏得客戶青睞。

粗略測算一下：若未來幾年中國市場恢復至英偉達數據中心年收入（預期1600億–2000億美元）的10%–15%，就意味着每年新增160億–300億美元銷售額——當然，這只是情景推演，而非公司指引。

更現實的支撐來自被壓抑的需求。2025年初，多家中國大廠曾向英偉達下達總計160億美元的H20訂單，最終因管制未能履約。如今H200解禁，國內大廠積壓的資本開支和需求有望釋放。阿里巴巴近期也被曝正評估採購4萬至5萬個AMD MI308加速器。這說明，即便H200獲批，中國客戶也在積極構建多源供應體系，不會把雞蛋放在一個籃子裏。

對英偉達來說，這未必是高利潤的生意——25%的收益支付給美國政府。英偉達目前實現的非GAAP毛利率處於75%左右，若該費用全部計入銷售成本，將使中國區H200業務的單位毛利率下降約25個百分點。Bernstein估計整體毛利或承壓約1個百分點。但比起「完全缺席」，這已是務實之選。

不過，事情遠未塵埃落定，監管仍然是最大風險。路透社指出，截至目前，中方尚未批准任何一筆H200訂單。今年7月，國家網信辦曾就H20芯片潛在安全漏洞約談英偉達——監管層對進口AI芯片的警惕並未消退。

估值跌至低位，但故事還沒講完

儘管年內累計上漲約30%，英偉達自7月衝高後便陷入盤整，顯著跑輸半導體板塊。根據Berstein的測算，當前2027財年EPS遠期市盈率約24倍，處於過去10年相對估值區間的第1個百分位。這意味着，在過去10年中，僅有13天其股票比現在更便宜。——換句話說，市場對它的定價，已接近悲觀水平。

歷史經驗或許能提供一點安慰：過去十年中，每當英偉達遠期市盈率跌破25倍，隨後一年平均回報超過150%，且從未出現負收益。當然，歷史不會簡單重複，但它提醒我們：當估值壓縮到這個程度，往往意味着情緒已經「洗得差不多了」。

基本面上需求依然強勁，但市場正在審視資本支出的可持續性。最新業績顯示，2026財年Q3數據中心收入達512億美元，同比增長66%；Q4指引爲650億美元（±2%）。一邊是實實在在的出貨，一邊是市場對AI資本開支可持續性的焦慮，投資者確實在擔心：雲廠商會不會削減CapEx？客戶會不會轉向自研ASIC？——兩者並置，反而凸顯了短期情緒與長期趨勢的錯配。但目前來看，企業AI投入意願依然堅挺，GPU在訓練和推理中的主導地位甚至有回穩跡象。

接下來幾個月，催化劑密集排布：2026年1月CES（黃仁勳或發表主題演講，CES對股價的影響通常較小）、3月GTC大會（歷來信息量最大）。

此外，OpenAI計劃最快在明年第一季度末完成最新一輪融資。若能籌得目標金額，OpenAI的估值可將飆升至8300億美元，也將間接利好英偉達——更強的資本實力意味着更快的算力部署，而英偉達仍是那個最直接的硬件受益者。

期權策略

*以下內容僅供投資者教育使用，不代表任何投資建議*

英偉達短期技術面呈現多頭修復信號（MACD金叉、突破布林線上軌），但需警惕RSI超買，中期走勢取決於能否站穩$185附近關鍵阻力位；當前IV爲35.93%，處於歷史低位，12月23日看漲期權成交量達200.57萬張，看跌期權92.23萬張，看漲/看跌比率爲0.46，市場情緒偏多；當日出現一筆大額看漲期權買入（行權價$50，2026年1月到期）。

（1）如果投資者長期看好英偉達

近期的調整釋放了過高的估值壓力，IV處於歷史相對低位的標的，期權買方所需支付權利金成本較低，可適度拉長期權久期，或考慮LEAPs Call的策略，替代正股進行長期佈局。

策略邏輯：買入深度價內+中長期（如9個月~2年）看漲期權，通常我們買期權是買「近期」的，賭短期爆發；而買 LEAPs Call 是買「遠期」的，賭長期趨勢。當你買入深度價內期權時，它的 Delta 接近 1.0。這意味着股價每漲 1 美元，你的期權價格也會跟着漲接近 1 美元。你只需要支付一筆「權利金」（通常只有正股價格的 20%-30%），就能獲得和 100 股正股幾乎同步的漲幅。最大虧損鎖定，如果你直接買正股，股價腰斬，你虧 50%；如果你買 LEAPs Call，你最大的虧損也只是當初支付的那筆權利金。

（2）如果認爲股價溫和上漲，但又想限制風險的投資者

可以採用牛市價差（Bull Call Spread）。Bull Call Spread是在買入Call的基礎上，多賣了一個行權價更高的Call，以此降低買入的成本，但也限制了更高的收益空間。而這個策略最大的風險，就是虧掉一開始開倉時的所有權利金支出。而在到期日的選擇上，風險偏好較低的投資者，時間留長一些會貴一點，但期權的時間價值磨損也會更慢點。

地緣政治的反覆無常。即便H200看似「過時」，中美在AI芯片領域的博弈仍可能隨時升級。再加上客戶自研芯片的長期趨勢、短期訂單節奏的波動，都是潛在擾動因素。

但眼下，市場要的或許不是完美，而是一點確定性。H200若能以「25%分成+指定客戶」的模式穩定交付，或將標誌着一種新平衡的形成：不再是「一刀切」的禁令，而是可預期、可交易、可定價的規則框架。

能分一杯羹，總好過站在岸上觀望。

最後，帶一個小福利給牛友們，歡迎牛友們領取期權新手禮包

*本活動僅限HK特邀用戶參與，點擊瞭解活動詳細規則>>

市況複雜多變，期權策略繁多，不知道如何選擇？富途牛牛幫你三步建立期權策略，投資從此簡單高效！

免責聲明

本內容不構成任何證券、金融產品或工具要約、招攬、建議、意見或任何保證。買賣期權的虧蝕風險可以極大。在若干情況下，你所蒙受的虧蝕可能會超過最初存入的按金數額。即使你設定了備用指示，例如「止蝕」或「限價」等指示，亦未必能夠避免損失。市場情況可能使該等指示無法執行。你可能會在短時間內被要求存入額外的按金。假如未能在指定的時間內提供所需數額，你的未平倉合約可能會被平倉。然而，你仍然要對你的賬戶內任何因此而出現的短欠數額負責。因此，你在買賣前應研究及理解期權，以及根據本身的財政狀況及投資目標，仔細考慮這種買賣是否適合你。如果你買賣期權，便應熟悉行使期權及期權到期時的程式，以及你在行使期權及期權到期時的權利與責任。

112

瀏覽 17.3萬