阿里巴巴：政策東風已至，運營提效兌現

導語：投資人視角下的3Q25復盤與前瞻。

在充滿不確定性的宏觀環境中，阿里巴巴集團（09988.HK）正以穩健的執行力和清晰的戰略聚焦，重新贏得市場信心。2025年第三季度業績不僅驗證了其業務復甦的可持續性，更釋放出多個關鍵拐點信號。

從餓了麼首次盈利、阿里雲連續改善，到國際電商超預期增長。結合當前政策紅利與精細化運營的雙重驅動，我們認爲，阿里已進入「高質量增長+估值修復」的新階段。

一、3Q25：全面企穩，多線開花

2025年第三季度，阿里核心業務板塊普遍實現正向增長：

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中國零售（淘寶/天貓）：同比增長16%，客戶管理收入（CMR）增長10%，表明廣告與佣金變現能力持續增強；其中，即時零售業務（包括通過「淘寶閃購」和餓了麼APP產生的收入）同比增長60%，外賣行業的競爭仍然激烈，收入快速增長，虧損仍在繼續；

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阿里雲：收入同比增長34%，經調整EBITA利潤率提升至2%，已連續三個季度改善；

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國際數字商業：同比增長10%，其中速賣通（AliExpress）同比增長50%，成爲全球增長最快的跨境平台之一。

二、4Q25與1Q26：超預期可期，全年高點將至

市場當前對阿里4Q25的共識預期爲營收2928億元、淨利潤373億元。但結合雙十一品牌參與度提升、低線城市消費扶持、本地生活盈利改善等因素，我們判斷阿里有望小幅超預期。

更值得重視的是2026年第一季度——由於春節與農曆新年集中在1-2月，疊加高毛利品類（美妝、健康、白酒）的節日性爆發，我們預計阿里將錄得：

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營收：2370–2483億元

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淨利潤：230–236億元

此外，速賣通在歐洲與中東的「全託管+海外倉」模式已形成差異化優勢，2025年雙11全球訂單量同比激增超60%，顯著領先Temu和Shein。

三、從「規模擴張」到「效率優先」：運營邏輯的根本轉變

阿里正在經歷一場深刻的內部轉型：

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淘特：強化成本管控，聚焦高ROI品類；

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餓了麼：通過收縮低效城市、協同盒馬倉儲，實現盈利拐點；

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阿里雲：以通義千問爲基座，賦能內部業務（淘寶客服、餓了麼調度、優酷視頻生成），推動企業客戶付費意願提升；

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菜鳥：借勢政策紅利，將大家電、傢俱等大件物流轉化爲高利潤增長點。

這種「精益運營+AI提效」的組合，不僅是短期利潤的支撐，更是長期競爭力的重塑。

四、風險提示與估值展望

當前需關注三大風險：

1. 抖音電商在服飾美妝品類對天貓的持續擠壓；

2. 若居民收入預期未明顯改善，高客單消費或承壓；

3. 平台經濟「常態化監管」仍存潛在合規成本。

截至2025年12月15日，阿里ADR股價約155–156美元，對應2027財年Forward P/E約20倍，EV/EBITDA約15倍。相較全球科技龍頭，估值顯著折價，主要反映中國宏觀與地緣政治風險溢價。但在政策底牌已出、運營拐點確認的背景下，這一折價正孕育「不對稱上行機會」。

重估阿里的時刻正在來臨：阿里巴巴不再只是「中國電商的代表」，而是集政策受益者、AI雲服務商、跨境出海先鋒與高效物流網絡於一體的綜合數字經濟體。在「促消費」成爲2026年政策主旋律的背景下，阿里兼具基本面彈性與估值安全邊際，值得投資人重點關注。

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