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富途研究 | 特斯拉24Q3業績前瞻：關注點回歸造車基本面

特斯拉將於美東時間2024年10月23日盤後發佈截至9月30日的2024年第三季度業績。在過去幾周，特斯拉的股價經歷了數次波動，尤其是在本月初公佈的銷量數據低於市場預期，以及「We, Robot」活動之後，這些因素共同作用導致了特斯拉股價的下跌。

根據彭博一致預期，預計特斯拉三季度：

– 營收255.34億美元，同比上升9.36%，環比上升0.14%；

– 調整後淨利潤爲20.55億美元，同比下降11.28%，環比上升13.4%

整體來看，特斯拉業績較上季度有所增長，公司在面對市場競爭和技術挑戰的同時，依然保持了一定的增長勢頭。不過，調整後淨利潤和每股收益的同比下降也顯示出公司在擴張過程中面臨的壓力。

關注點至少目前會重新回到造車基本面

特斯拉的業務結構主要分爲三大業務部門：汽車業務、能源業務、服務及其他。

– 汽車部門包括電動汽車的銷售收入、租賃收入以及汽車監管積分的銷售收入;

– 能源業務涵蓋了從太陽能發電、儲能到電動汽車充電的全方位解決方案。該部門收入來源爲其銷售、租賃相關產品及服務的收入。

– 服務及其他部門包括非保修售後服務、付費充電服務、二手車銷售等。

目前，考慮到特斯拉的主要收入來源依然是汽車業務部門，佔總收入的88%，且第三季度交付的電動車數量顯得尤爲重要。並隨着特斯拉的 Robotaxi Day 過去，我們認爲特斯拉的關注點至少⽬前會重新回到造車基本面。

三季度單純汽車業務銷售收入壓力較大

1．三季度交付量首次實現季度性同比增長

特斯拉三季度產量爲469,796輛汽車，環比上升21.53%，同比上升9.13%；交付量爲462,890輛汽車，環比上升4.27%，同比上升6.4%。

第三季度的交付量仍未達到市場預期，雖差距非常小，導致特斯拉股價在交付數據公佈後出現下跌，高利率環境削弱了依賴貸款購車的消費者群體的購買能力。但三季度交付量結束了2024年上半年的同比銷量下滑，近期經濟環境已顯現出某些積極的變化跡象，這或許預示着未來幾個季度內需求可能會有所回暖。

在2024年第二季度，特斯拉的交付量超過了生產量，部分逆轉了第一季度生產量超過交付量的47,000輛的記錄。而第三季度的交付量重新低於產量約7000輛，庫存溫和上升，增加幅度不會對營運資本造成重大拖累。但整體來看，公司目前持有的庫存水平仍然很高。

2. 定價方面

由於各地區的價格措施不盡相同，許多折扣/獎勵措施都很容易導致與估計相比出現潛在的波動。我們預計第三季度平均銷售價格可能同比持平或略有下跌。

美國第三季度平均售價漲跌互現，其中S/X車型的定價上漲了1-2%，Model 3的價格持平，而Model Y的價格下降了約1%。在第三季度，特斯拉在整個季度提供了1.99%的融資利率優惠，並且在本月初，特斯拉推出了一項新的貸款政策：自2024年10月8日起，美國消費者在購買新款Model 3和Model Y時，可以享受長達72個月的0%年利率貸款。

中國市場價格在第三季度保持穩定，最後一次降價發生在4月中旬，但整個第三季度，Model 3/Y 都延續了0息貸款策略。這些優惠政策顯著提升了特斯拉在中國市場的銷量，2024年9月初特斯拉宣佈其在華交付量環比增37%。

歐洲的定價將環比略有上升，7月初Model 3的價格提高了約1500歐元，這是在歐盟對中國製造的電動汽車徵收關稅之前。儘管關稅已被推遲，但價格上漲趨勢仍然保持。

基於平均銷售價格可能同比持平或略有下跌的假設，我們預計汽車銷售部分的營收超預期可能性不大。

預期汽車監管積分再次支撐第三季度汽車業務收入

在二季度業績中，汽車監管積分銷售收入顯著增加，並導致了整體汽車業務總收入的超預期，實際上上季度單純汽車銷售業務的收入是低於市場預期的。

我們預計積分收入將再次⽀撐第三季度業績，作爲政府鼓勵環保措施的一部分，允許電動汽車製造商通過出售其過剩的排放額度給未達標的傳統汽車製造商來獲取額外收入。積分銷售⾮常不透明且難以預測，預計隨着合規標準收緊，對註冊積分的需求將增加，因此特斯拉註冊積分銷售的定價權也將增強。但長遠來看，隨着傳統汽車製造商紛紛加入電動汽車市場，對於此類積分的需求預計將會逐漸減少。

預計汽車毛利率環比小幅提升

影響汽車毛利率的各方面因素較爲複雜。綜合來看，預計其三季度毛利率環比將有所改善，但同比下降，具體影響因素如下：

正面：

1）交付量增長

特斯拉第三季度的交付量達到了約463,000輛，環比上升4.27%，上海工廠第三季度全面恢復了產能，而在第二季度只有75%產能利用率，有效攤銷了固定成本和間接費用，爲毛利率的提升提供了上升動力。然而奧斯汀和柏林工廠的產能不足可能會抵消部分毛利率增長。

此外，第二季度的裁員降低了運營成本，有助於提高第三季度的毛利率。

2）原材料成本下降

儘管第二季度原材料價格已經下降，但由於成本反映的滯後性，二季度銷售的部分汽車生產成本可能還是基於第一季度較高的原材料價格，相比之下，第三季度毛利率有望改善。

3）全自動駕駛（FSD）的正面影響

FSD在第二季度顯著提升了特斯拉的毛利率。我們預計，第三季度推出的ASS（Actually Smart Summon）功能將一步增加FSD的收入確認，從而提高毛利率。

此外，特斯拉在9月30日爲Cybertruck添加了FSD功能，由於FSD功能是包含在之前銷售的套餐中，因此預計第三季度還將確認一部分與此相關的收入，進一步提升毛利率。

負面：

1）定價和激勵措施

第三季度，特斯拉的產品定價可能保持穩定或只是略微下降。然而，由於公司推出了更多的貸款激勵措施，這可能會對毛利率造成一定的下行壓力。

2）產品組合變化

據媒體報道，Cybertruck的銷量環比可能大幅上升，然而目前看來，Cybertruck可能仍然處於負毛利率的狀態，因此這種變化可能對毛利率產生不利影響。

3）關稅影響

特斯拉受到原材料和成品關稅的影響。在第三季度，美國對進口中國電動車電池及電池部件的關稅有所增加，這可能會對毛利率產生影響。這一增加的關稅會在第三季度產生部分影響，其影響可能在第四季度更加明顯。

能源業務同比增長仍然良好

在儲能業務方面，特斯拉在二季度部署了9.4 GWh的儲能產品，比一季度的4.1GWh的2倍多，創下了單季度部署量的歷史新高。特斯拉第三季度儲能部署量達到6.9GWh，儘管環比下降了26.6%，但同比增長73.3%，仍顯示出強勁的增長勢頭。根據彭博一致預期，特斯拉三季度的能源業務的營收將同比增長41%至26.52億美元，我們預計能源業務可能超出預期。

圖：季度儲能業務部署（GWh）

資料來源：公司公告

儲能業務的毛利率在第二季度達到了25%，顯著高於汽車業務的15%，顯示了該業務板塊的高盈利能力。這一業務的增長有助於提高特斯拉的整體毛利率。

結論

整體來看，預計三季度單純汽車銷售業務收入的表現超預期可能性較小，而汽車監管積分和能源業務將再次支撐本季度的業績。毛利率預計環比有所改善但同比繼續承壓。

從過往的業績後股價反應來看，儘管有些季度收入或每股收益未達預期，但股價在業績電話會議後仍然大幅上漲，這是由於馬斯克有能力說服投資者未來特斯拉的估值將更多來自於廉價車型、Robotaxi或 Optimus等極具想象力的業務上。

但10月10日的「We Robot」活動表明，模式可能已經發生了變化，有形產品和具體利潤對投資者來說變得比未來的概念和承諾更爲重要。投資者開始關注具體的實現細節和落地計劃，短期內我們無法確切預見這些技術何時會成熟、何時能實現盈利。如若馬斯克能夠在本次業績電話會議中透露出更加細節和超預期的關於廉價車型和robotaxi的計劃，則可能使得投資者重拾信心，而單純的本季度業績預計將缺乏驚喜。

$特斯拉 (TSLA.US)$

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