通胀攀升+成长股动荡，房地产信托（REIT）成最佳避风港？

撰文：邝孟德 ANTON KWANG 路博迈董事总经理环球房地产证券投资组合经理

今年的全球股市表现普遍较佳，部分市场创下历史新高。但是最为动荡的个股则是去年引领市场上涨的大型成长股——尤其是科技类个股。这类股票的动荡之所以如此剧烈，是因为这些企业股价更容易受到折现率变动影响，一旦对未来的趋势有所不确定，更容易产生动荡。而另一方向，大型的科技成长股已经是许多重要指数的成分股，一举一动都影响指数涨跌。

再来看今年到目前为止的债市，很遗憾许多固定收益的投资者都在默默“受伤”。美国国债利率已经从在2020年8月不到50个基点的基础上一路快速攀升，最近一度突破175个基点并且创下近期新高，但是从历史看依然是处于偏低的水平，债券投资者还在担心未来的下行风险。

随着各国陆续走出新冠肺炎疫情引发的经济危机，通胀渐热使国债收益率向上，当投资者意识到利率和通胀同步攀升可能会同时对股市和债市带来威胁，越来越多投资人对美国市场未来展望是：今年通胀只会稍微攀升，接着再进入一段通胀略高于央行2%长期目标的时间。事实上，从近期国债价格走势可知，投资人预期未来5年通胀平均将维持在2.5%以上，且长期限利率将高于2%。这样的大环境不见得会不利于风险性资产，但是却可能对债市以及利率敏感度较高的个股带来进一步威胁。

我们借此机会再次回顾房产投资信托（REIT）过去在不同通胀和利率环境下的表现。倘若经济活动开始转热，届时房地产投资信托（REIT）是否能成为下一个避风港资产呢？

通胀联动+企业维稳策略

比较过去30年在三种不同的通胀环境下富时NAREIT全股票REITs指数（FTSE NAREIT All Equity REITs Index）的日平均回报表现。结果显示在高通胀环境下，REIT的表现确实远超过整个股市。

首先，房地产投资信托面对通胀具有联动特性，土地和房地产均价格易受整体通胀环境变化；另一方面，租金的调整则经常与通胀变化正相关。故此，我们预期房地产和房地产投资信托可创造长期实质正回报，统计过的历史资料也印证了我们的观点。

房地产投资信托之所以能缔造如此优秀的表现，与通胀联动的特性只是其中原因之一。事实上，拥有这些房地产的企业具有主动管理的能力，加上此类企业普遍维持保守的财务杠杆，才是REITS最主要的报酬贡献来源。当然，我们也不能忽略通胀为REITs带来的利好加持。1991年至今的30年间，美国总计有12年年度通胀低于2%,同时期REITs的平均报酬率为7.4%，倘若将2008年的极端时期剔除不算，其余11年REITs的平均年度报酬率则高达11.5%。另一方面，在其余的18年期间，美国年度通胀均高于2%，期间REITs的平均年度报酬率为16.5%。换言之，通胀越高似乎对房地产信托表现越有利。

在此环境下，投资人应逐渐加强投资组合的分散配置，布局有能力创造价值正回报的实物资产——例如大宗商品、基础建设和房地产。

利率上升加持REITs发挥

我们还要明白的是，物价上涨是一回事，利率上涨是另一回事。近来固定收益市场和股市之间之所以波动起伏，背后始作俑者其实并非通胀预期水平本身，而是通胀预期水平变化对于央行政策利率、债券利率和折现率走向等等可能带来的影响。故此，利率变化对于房地产投资信托(REITs)造成的影响确实值得深入研究。我们对比REITs 两年期内国债收益率变化之间的相关性，发现利率上升可望为REITs带来更加显著的加持。在2年期国债收益利率上升的环境下，富时NAREIT全股票REITs指数的滚动12个月报酬率有85%的机会创造正报酬，平均的报酬率为15.1%，且报酬率较国债收益率下降的时期高出5个百分点。

我们认为这是相对值得关注的现象，因为央行政策利率的实际和预期变化——后者常和预期通胀水平紧密联系——常对2年期国债收益率带来更显著的影响。

今年以来，股市表现之所以如此剧烈动荡，乃是因为投资人对于央行延续宽松政策的决心产生质疑——甚至是担心通胀可能失控，进而迫使央行快速大幅升息以压制通胀。然而，根据我们针对房地产投资信托报酬率和两年期美国国债收益率之间的相关性研究结果，我们发现这样的情境不见得会特别对REITs造成伤害——甚至有机会成为报酬的助力。正是因为房地产投资信托和通胀之间的这些关联，我们认为在通胀和利率将双双走扬的市场环境下，REITs确实值得投资人考虑并纳入投资组合。

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