英偉達5連漲，半導體股現結構性行情？
AI板塊大幅波動，多元化配置應對市況不確定性
近期市場焦點明顯轉向人工智能（AI）產業的資本開支可持續性，以及資金在不同風格標的之間的輪動。半導體板塊表現疲弱，投資者對高額資本開支能否轉化為穩定回報感到不安。最新一輪大型科技企業業績顯示， $谷歌-C (GOOG.US)$ 、 $微軟 (MSFT.US)$ 、 $亞馬遜 (AMZN.US)$ 與 $Meta Platforms (META.US)$ 均維持高強度的AI基礎設施投入，但自由現金流已明顯承壓——谷歌自由現金流轉負，Meta單季自由現金流幾乎降至接近零的水平，亞馬遜的現金流亦持續大幅收縮。與此同時，聯儲局在7月會議決定維持利率於3.50%–3.75%，但出現近年較罕見的3票反對、主張立刻升息的分歧，新任主席的表態亦偏鷹派，令市場提高對後續收緊政策的預期。在高資本開支與潛在利率上行壓力的雙重作用下，部分高估值、高槓桿的AI相關倉位出現去槓桿，資金則流向具備強勁自由現金流與定價能力的優質科技股，形成明顯的風格輪動。
根據彭博數據顯示，7月份美股 $標普500指數 (.SPX.US)$ 、 $納斯達克100指數 (.NDX.US)$ 與 $道瓊斯指數 (.DJI.US)$ 表現不一，港股 $恒生指數 (800000.HK)$ 、 $恒生科技指數 (800700.HK)$ 及 $港交所科技100指數 (800666.HK)$ 亦呈現分歧，市場沽壓主要集中在AI產業鏈相關板塊。截至7月30日美股時段，存儲與半導體板塊全線反彈，其中 $費城半導體指數 (.SOX.US)$ 急升8.2%，為自2025年4月9日以來最大單日升幅；存儲股表現更為突出， $SK海力士 (SKHY.US)$ 急升17.5%、 $美光科技 (MU.US)$ 大升18.4%、 $閃迪 (SNDK.US)$ 升近26.0%。
導致板塊急速反彈的原因可能和去槓桿有關，摩根大通發佈最新的報告《Korea Equity Strategy Update on the de-leveraging process in Korea (2)》提了三個觀點﹕
1. 監管託底： 韓國交易所7月29日啓動內部評估，確認臨時禁止賣空及收窄30%漲跌停板的技術可行性。財政部同日召開緊急會議，啓動跨部門24小時監測。歷次賣空禁令後，市場常出現階段性反彈。
2. 槓桿出清： 摩根大通7月29日報告指出，槓桿ETF規模從500億降至170億美元，平倉基本完成；對衝基金多空比從5.7倍降至3.2倍，去槓桿進度約90%。
3. 產業入場： 7月30日，SK集團會長崔泰源歷史上首次個人直接買入3620股 $SK海力士 (000660.KR)$ ，金額48億韓元精準卡在免披露紅線內（50億韓元以上買入需要提前30天公告），並明確表示“存儲器將持續被需要”。
報告主要帶出槓桿出清接近完成，監管層與產業資本同步釋放底部信號，韓國股市或迎階段性反彈窗口。至於半導體景氣目前仍難以確認是否已經見頂，包括Google、亞馬遜、微軟、META這些Hyperscaler(大型雲端服務商)的業績顯示，資本開支繼續維持，AI算力建設的競賽仍在維持，目前去判斷行業周期性見頂還是言之尚早。
然而，目前市況是否已真正擺脫近期調整、重新確立上升趨勢，仍言之尚早。這次反彈究竟只是急跌後的技術性回升，還是反映行業基本面出現實質改善，仍需更多數據驗證。短期後市，投資者宜密切關注以下關鍵事件與趨勢。
1. 利率和息率的變動
(資料來源﹕CME fedwatch，截至7月31日)
截至7月31日，根據芝加哥商業交易所（CME）FedWatch數據，利率期貨顯示逾六成投資者預期聯儲局將在9月16日的議息會議上加息。主要原因包括：本月議息已有三名委員投票主張升息，顯示內部鷹派力量增強；同時新任主席的表態偏鷹，令市場提高對下半年進一步收緊政策的預期。
除了基準利率外， $美國10年期國債收益率 (US10Y.BD)$ 的走勢更值得關注，因為長端利率的變化往往更能直接影響市場風險偏好與估值水平。事實上，AI產業高額資本開支與存儲等關鍵零部件價格上漲，已開始從成本端對通脹構成一定壓力。若這種成本推動持續，將增加聯儲局維持限制性政策甚至進一步加息的可能性。
長債和短債的息差表現將是一個值得關注的指標。
2. 科網巨頭對AI的投放力度
圖：海外CSP上修資本開支計畫
(資料來源：Bloomberg，JP Morgen，截至2026年7月28日)
目前市場對AI產業的看法出現明顯分歧。Google與Meta公布業績後股價承壓，投資者將焦點放在高額資本開支下自由現金流大幅收縮的問題上，擔憂投入回報的時間與確定性。
相對而言，亞馬遜與微軟則獲得較為樂觀的評價，主因在於其雲端業務（AWS與Azure）展現出更強的增長動能，市場認為其AI基礎設施投入較有機會轉化為可持續的收入增長。即使是現金流極為強勁的 $蘋果 (AAPL.US)$ ，也未能完全免疫——存儲價格上漲對成本與利潤率的壓力，仍反映在業績後的股價表現上。
整體而言，大型雲端服務商（Hyperscaler）持續投放資本開支，短期內對AI基建與半導體需求構成支撐，但市場更關注的是整個產業的可持續性。除了資本開支規模外，AI產業鏈上游企業的經常性收入（ARR）表現，正逐漸成為投資者評估長期價值的新指標。簡單來說，AI相關投入最終能否轉化為合理的投入資本回報率（ROIC），將是市場判斷其長期價值的重要參考。
圖：AI推理負載的靜態回報率已經比較可觀，MS測算ROIC達到25%~50%
(資料來源：Morgan Stanley Research Estimatesz，截至7月27日)
3. 去槓桿進度與市場情緒變化
短期後市另一個值得密切關注的方向，是市場去槓桿的進度以及投機情緒的轉變。經歷較長時間的AI主題交易後，部分高估值、高槓桿的倉位已在近期調整中浮現壓力，資金開始從高Beta的半導體與AI相關標的，轉向具備更穩健現金流的優質科技股。後續需觀察這種風格輪動是否持續深化，還是隨著情緒修復而重新回流主題性資產。此外，選擇權市場的投機活動、散戶資金流向，以及波動率水平的變化，都將有助於判斷目前的反彈是屬於技術性回升，抑或投機情緒已重新升溫。若去槓桿過程仍未充分完成，市況的波動性可能會維持在較高水平。
小總結
近期市況波動明顯加劇，部分調整或與前期累積的槓桿及投機活動有關。就AI產業而言，市場焦點正從單一主題的熱度，轉向更關注資本開支的回報效率與可持續性。半導體行業在大型雲端服務商持續投入的背景下，需求端仍見一定支撐；存儲板塊的變數相對較高，其他晶片領域的基本面則未見大幅改變。
展望後市，AI相關主題的機會與風險並存，行情或更偏向結構性輪動，而非全面單邊表現。投資者除關注AI基礎設施外，亦可留意受惠於AI應用逐步落地的相關企業。在高波動環境下，適度分散配置有助於應對市況的不確定性。此外，部分具備強勁自由現金流、非純AI主題的產業鏈，或可在組合中發揮一定的平衡作用，減輕單一主題波動帶來的影響。
易方達香港目前已建立涵蓋多個主題與風格的ETF產品線，投資者可按自身風險偏好與配置目標選擇：
– $易方達港交所科技100 ETF (03456.HK)$ ：主要投資港股科技行業，分散投資人工智能、生物科技及製藥、互聯網、資訊科技、電動車及智能駕駛、機器人等六大領域。在港股科技配置上具有一定代表性，適合作為港股科技的核心配置。
– $易方達亞洲半導體ETF (03486.HK)$ ：投資側重亞洲半導體製造與存儲等環節。適合在板塊超跌後，參與半導體產業鏈的階段性修復機會。其優勢在於並非長期集中於單一存儲行業，而是受惠於整個半導體產業的資本開支週期，例如大型雲端服務商持續增加基礎設施投入所帶來的需求
– $易方達亞太高股息ETF (03483.HK)$ ：以相對高股息收益率為核心篩選標準，投資亞太區高股息股票，主要分散於中國、日本及澳門等市場的能源、金融等高股息行業。可為組合提供股息收益來源，適合在波動市況中作為現金流配置的一部分。
– $易方達白酒ETF (03189.HK)$ ：聚集中布局白酒行業龍頭及主要企業。近期在科技股波動較大的市況中表現較好，反映傳統消費板塊的獨立性。目前白酒行業周期正逐步出現改善跡象，企業現金流整體仍保持較強水平，與AI主題關聯度較低，可為組合提供科技以外的分散配置。
透過不同主題與風格的組合，投資者可更靈活地應對當前市場的輪動與不確定性。AI仍是長線結構性主題，但短期波動與風格切換加劇，多元化配置有助管理風險。投資涉及風險，過往表現不代表未來，投資者應按自身情況審慎評估。
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