清倉藍色光標大賺15億，拉卡拉下一隻「利潤奶牛」在哪？
出品 | 子彈財經
作者 | 馬瓊
編輯 | 蛋總
美編 | 倩倩
審核 | 頌文
近日，「支付老兵」拉卡拉披露2026年半年業績預告，呈現出明顯利潤分化。
業績預告顯示，2026年上半年，拉卡拉歸母淨利潤6.1億元—7億元，同比最高增幅超200%，但扣非淨利潤僅1.9億元—2.4億元，二者約5億元差額主要來自對藍色光標持股的清倉收益。
（圖 / 拉卡拉公告）
疊加2025年減持所得，拉卡拉兩年累計靠這筆股權投資獲利15.26億元，成爲賬面利潤核心支撐。
這筆大額一次性收益，源自創始人孫陶然橫跨三十年的資本佈局：從藍色光標聯合創始人，到拉卡拉主體收購、再到高位清倉套現，演繹了一套完整的股權騰挪路徑。不過，投資收益短期增厚利潤，卻難掩主業長期疲軟的現實。
自2022年「跳碼」風波後，拉卡拉毛利率未能有明顯提升，傳統銀行卡收單規模萎縮，跨境支付、SaaS、AI新業務尚處培育期。
疊加港股遞表前夕，大股東輪番減持合計套現超10億元，靠投資撐起的盈利故事還能持續多久？三大轉型賽道能否填補主業盈利缺口？
1、一場跨越三十年的股權騰挪
拉卡拉成立於2005年，2011年首批獲得中國人民銀行頒發的《支付業務許可證》，2019年4月25日登陸深交所，成爲國內首家數字支付領域上市企業。拉卡拉的創始人孫陶然，同時也是藍色光標的聯合創始人。
公開資料顯示，1996年，孫陶然與趙文權等五人共同出資創立了藍色光標，該公司後來成爲中國第一家上市公關公司、亞洲規模最大的營銷傳播集團。有報道稱，藍色光標主要由趙文權操盤，孫陶然的精力更多放在了後續的創業項目上。
2016年3月，藍色光標五位創始人終止了一致行動人關係，實控人變更爲趙文權一人。孫陶然將其持有的3.75%股票的投票表決權委託給趙文權行使。這一舉動被視爲孫陶然正式放棄在藍色光標的控制權，其角色從聯合創始人轉變爲戰略投資人。
2018年1月，藍色光標另外三位創始股東許志平、陳良華、吳鐵向西藏耀旺網絡科技有限公司（以下簡稱「西藏耀旺」）轉讓了合計5.98%的股份，總價9.26億元。西藏耀旺由此成爲藍色光標第一大股東。
這筆交易的關鍵在於西藏耀旺的背景：它是西藏考拉科技發展有限公司的全資子公司，孫陶然正是西藏考拉的法人代表並持有33%的股份，聯想控股則是西藏考拉的控股股東（持股51%）。
這意味着，雖然孫陶然個人淡出了藍色光標管理層，但他通過考拉科技平台，同時引入聯想系，間接重新加重對藍色光標的持股。
到了2021年，孫陶然控制的拉卡拉親自下場。2021年5月，拉卡拉以9.144億元現金收購西藏耀旺持有的藍色光標1.44億股股份，佔藍色光標總股本的5.78%，成爲藍色光標第二大股東。彼時，雙方寄希望在跨境服務、產業互聯網科技平台、數字營銷三大領域展開協同，賦能中小微企業。
2025年起，拉卡拉對藍色光標投資的持有意圖發生改變，從長揸變爲短期持有。
當年，拉卡拉處置藍色光標股票，覈算方法由長期股權投資權益法轉換爲以公允價值計量，確認投資收益6.25億元，公允價值變動損益3.50億元，合計9.75億元。
2026年一季度，拉卡拉最終全部清倉藍色光標，確認投資收益5.51億元，增加稅後利潤4.63億元。
（圖 / 拉卡拉公告）
通過上述減持，拉卡拉累計確認約15.26億元投資收益，撐起了公司近兩年大部分的賬面利潤。這筆收益雖然不可持續，但也爲後續轉型提供了充足彈藥。
今年6月，拉卡拉宣佈擬參與投資設立上海考拉先導人工智能創業投資基金，以自有資金認繳1.5億元份額，佔已確認認繳出資總額的68.18%。該基金專注於投資以人工智能爲主的新一代信息技術領域。
對於正大力推行「AI First」理念的拉卡拉來說，該筆投資或爲其AI敘事的一次重要戰略押注。
2、「跳碼」事件後，主業青黃不接
拉卡拉業績顯示，其近9成收入源於支付業務。自2019年上市後的三年間，拉卡拉交出了一份不錯的答卷。2019年-2021年，公司營業收入由48.99億元增長至65.96億元；歸母淨利潤由8.06億元增長至10.83億元。
（圖 / 東方財富）
拉卡拉的高光時刻，止步於2021年。此後，公司淨利營收增長停滯，扣非淨利潤逐年下滑，毛利率更是從2016年的72.23%，一路跌至2025年的25.33%。
（圖 / 東方財富）
這一切的轉折點，指向2022年的「跳碼」事件。所謂「跳碼」，是指支付機構按照優惠費率，爲並不該享有優惠的商戶辦理結算，從而賺取費率差價，其本質上是一條灰色套利路徑。
2023年4月，拉卡拉公告，承認公司收單業務中存在「跳碼」情形，需要按照相關協議退還涉及資金。該事項直接造成公司2022年計提大額損益，全年淨利潤斷崖式虧損14.37億元，股價也隨之暴跌。
同年，被業內稱爲「跳碼終結者」的259號文全面落地——這份由中國人民銀行於2021年10月發佈的通知，要求「一機一碼、一碼一終端」，從制度層面封堵了支付機構通過篡改商戶類型套取費率差價的空間。
灰色套利終結後，拉卡拉的主營業務能否找到新的增長支點？
目前，銀行卡支付業務的「天花板」已清晰可見。中國人民銀行發佈的《支付體系運行總體情況》顯示，2025年全國範圍內銀行卡消費業務金額達130.91萬億元，同比減少2.11%。
與此同時，拉卡拉的核心收入來源銀行卡收單，正在被二維碼支付所蠶食。2025年，拉卡拉境內綜合收單交易金額爲3.94萬億元，同比下降6.75%,其中，銀行卡交易金額2.47萬億元，同比銳減13.73%；而掃碼交易金額爲1.47萬億元，同比增長7.90%。
掃碼支付因去中介化分潤模式和低運營成本，在多數場景下費率更低。低費率業務佔比的上升，或將進一步拉低拉卡拉公司整體毛利率。
行業的競爭格局同樣不容樂觀。支付寶、微信支付主導C端市場，銀聯雲閃付借政策東風搶佔政務場景，抖音支付、美團支付等新興勢力也在分切蛋糕。
夾縫之中，渠道分潤成本持續攀升。中金公司在近期研報中指出，競爭加劇、渠道分潤成本提升是拉卡拉2025年毛利率下滑的一個重要原因；2026年一季度公司毛利率同比略微改善，或主因科技服務業務佔比提升，可持續性仍有待觀察。
面對困局，拉卡拉將目光投向跨境支付、SaaS服務等新賽道。儘管拉卡拉跨境支付業務在2025年交易金額達889億元，同比增長80.69%，但佔公司總支付交易額的比例僅2%左右。
事實上，跨境支付市場已經比較穩定，頭部機構如連連、空中雲匯、尋匯等已經佔有絕對市場份額。加之支付行業嚴監管常態化，合規體系的建設和維護本身就是一筆巨大的持續投入，拉卡拉在跨境支付業務上將持續面臨挑戰。
此外，2025年，拉卡拉斥資2.5億元戰略入股天財商龍併成爲其最大機構股東（持股35.71%），2026年6月持股比例提升至45%，天財商龍主要爲餐飲企業提供數字化解決方案。
通過並表天財商龍，拉卡拉快速切入了餐飲SaaS賽道，即爲餐飲企業提供科技服務。業績顯示，2025年拉卡拉科技服務業務營收同比增長44.05%，不過該業務毛利率同比下降14.66個百分點。
（圖 / 拉卡拉公告）
拉卡拉在最新業績預告中表示，2026年上半年銀行卡支付業務已企穩並重回增長，掃碼支付與跨境支付均保持快速增長。
然而，增長的表象之下，幾個核心問題懸而未決：銀行卡交易的「企穩」是趨勢性反轉，還是季節性反彈？體量尚小的跨境支付業務，何時才能在利潤層面撐起一片天？科技服務業務毛利率下滑，是否受天財商龍的拖累？
就上述問題「子彈財經」致函拉卡拉，但截至發稿，未獲得對方回覆。
3、遞表港股前，兩大股東合計套現10億
2025年10月17日，拉卡拉正式向香港聯交所遞交了H股上市申請。根據招股書，此次上市募資主要用於加速牌照佈局及擴張海外市場、增強技術能力以形成全球化的全流程產品體系、未來五年戰略投資及收購，以及運營資金等。
拉卡拉曾在相關公告中表示，籌劃在港股上市是爲了推進公司國際化發展戰略，構建國內國際雙循環格局，打造國際資本運作平台，加快數字貨幣在跨境場景的應用，進一步提升公司國際影響力。
近日，有投資者在互動平台上詢問「拉卡拉港股上市第一次遞表材料已過期，請問計劃何時進行第二次遞表」。對此，公司董秘回應稱：「將結合市場情況和審核進程開展相關工作。」
值得一提的是，在衝刺港股前，拉卡拉主要股東啓動了密集減持計劃。
（圖 / 拉卡拉公告）
相關公告顯示，2025年6月-8月，股東孫浩然通過集中競價和大宗交易方式累計減持19,270,852股，減持均價分別爲28.7元/股、23.4元/股。
據此計算，孫浩然此次套現金額約爲4.93億元。孫浩然爲孫陶然胞弟及一致行動人。此次減持過後，孫浩然不再持有拉卡拉股票。
此外，拉卡拉第一大股東聯想控股也在遞表港股前實施了減持計劃。根據相關公告披露，聯想控股於2025年7月-9月通過集中競價和大宗交易方式累計減持2,364.2154萬股，減持均價分別爲27.88元/股、20.63元/股。聯想控股此次套現金額約爲5.45億元。
此次減持完畢後，聯想控股仍爲拉卡拉第一大股東。截至今年一季度，聯想控股持股比例爲23.88%。
（圖 / 拉卡拉公告）
事實上，過去幾年，拉卡拉遭多位股東減持。
從2022年5月至7月，聯想控股共減持1682.29萬股，減持比例爲2.16%。拉卡拉前財務總監周鋼2022年計劃減持拉卡拉不超過39.56萬股，同年5月30日，通過集中競價交易方式減持，減持均價爲18.165元/股，套現約718.52萬元。
孫浩然此前也曾多次減持拉卡拉股份，在2024年9月19日至11月28日期間，孫浩然通過集中競價交易方式累計減持公司股份403萬股，佔剔除回購股份後總股本的0.50%。減持價格區間爲11.73元/股至23.87元/股，減持均價爲18.23元/股。
大股東在H股上市籌劃期間密集減持套現超10億元，市場難免質疑股東與企業長期價值判斷是否分化。
15億元股權收益終究是一次性現金流，一旦這筆儲備消耗完畢，跨境支付、SaaS和AI三條轉型賽道能否撐起拉卡拉的盈利基本盤，將成爲市場持續追問的核心命題。
*文中題圖來自：拉卡拉官網。
風險及免責聲明：以上內容僅代表作者個人觀點，不代表富途任何立場，亦不構成任何投資建議，富途對此不作任何保證與承諾。更多信息
評論
發表評論