賣光伏銀粉營收突破50億、毛利率僅2%，跌落榜首的建邦金屬三闖IPO
出品 | 創業最前線
作者 | 星空
編輯 | 王亞靜
美編 | 邢靜
審核 | 頌文
在光伏產業鏈上，有一種材料始終隱於幕後，卻決定着每一塊電池片能否將陽光轉化爲電流——銀粉。
它是光伏銀漿的核心原料，而銀漿又是電池導電的命脈。可以說，沒有銀粉，再高效的光伏技術也只是紙上談兵。
濟南建邦金屬材料股份有限公司（以下簡稱「建邦金屬」）就是一家主要生產光伏銀粉的中國供應商。7月14日，公司向港交所遞交了上市招股書，第三次衝刺港交所IPO。
建邦金屬曾在2023年拿下行業第一的寶座，如今已經被兩名後來者反超。2025年，公司營收突破50億元大關，但同期毛利率卻不及5%，2026年前五個月更是低至2%。
一邊是規模狂飆，另一邊是利潤微薄，建邦金屬IPO屢敗屢戰背後，折射出在光伏銀粉賽道內卷週期下，企業對突圍的急切。
1、中國光伏銀粉頭部廠商，卻被兩名同行反超
建邦金屬的前身是建邦膠體材料，由陳箭在2010年創辦。
創業初期，公司聚焦高科技新能源、高端材料賽道。2012年，在行業調研中發現國內光伏銀粉高度依賴進口，於是決定佈局光伏銀粉並啓動專項研發，逐步搭建研發、生產、銷售一體化體系。
2022年7月，陳箭通過傳承安排退出，由當時年僅30歲的兒子陳子淳接班，成爲董事會主席、執行董事及控股股東，全面主導公司戰略與經營。
在陳子淳的帶領下，建邦金屬躋身行業前列。
弗若斯特沙利文的資料顯示，按中國光伏銀粉銷售收入計算，截至2023年末，建邦金屬在所有國內生產商中排名第一，市佔率10.0%。
可惜，建邦金屬在行業第一的寶座上並未坐穩。2024年公司市佔率下滑至9.8%，排名跌至第三；2025年，公司雖仍位居第三，但市佔率進一步降至9.3%。
短短兩年時間，建邦金屬被兩家同行企業反超，而兩家企業都是後起之秀。
其中，2025年排名行業第一的「公司A」成立於2021年，僅用5年時間就成爲行業龍頭，可見實力不凡。緊隨其後的「公司B」成立於2012年，也比建邦膠體材料成立時間晚兩年。
其實，建邦金屬並未放慢速度。2023年至2025年，建邦金屬的營收從27.82億元增長至50.67億元，增幅超過82%。
但整個行業以及同行企業跑得更快，中國光伏行業協會數據顯示，2023年至2025年，光伏銀粉的中國市場銷售收入從281億元增至525億元，增幅達到86.8%。
在行業市場快速擴張之時，建邦金屬並沒有跑贏行業和競爭對手的增速。
更棘手的是，建邦金屬的龍頭地位建立在相對脆弱的供應鏈之上——面臨着客戶與供應商的雙重高度集中的問題。
2023年至2026年前五個月，公司來自前五大客戶收入佔比始終超過71%，第一大客戶佔比長期維持在20%以上；同期對前五大供應商採購佔比超過97%，第一大供應商採購佔比從51.1%攀升至75.1%。
這意味着，建邦金屬並非一個擁有強議價能力的產業鏈主導者，而是一個可能會被上下游兩頭擠壓的中間商。
倘若出現大客戶的訂單波動、主要供應商的供給波動，或都將使公司面臨業績被衝擊的重大風險。
2、營收暴漲，難掩微薄盈利底色
如果只看營收，建邦金屬的爬升曲線陡峭。
2023年至2025年，公司營收從27.82億元躍升至39.50億元，再到50.67億元，年複合增長率超過30%；2026年前五個月，營收更是同比暴漲187.4%至40.50億元。
（圖 / 招股書）
營收一路高漲，但盈利空間卻狹窄。2023年至2025年，公司毛利率分別僅爲3.9%、3.3%、4.7%，淨利率分別爲2.2%、2.0%、3.3%；2026年前五個月，毛利率進一步下探至2.0%，淨利率僅1.4%。
可以說，建邦金屬幾乎在貼着盈虧平衡線飛行。這意味着，原材料價格的劇烈波動、產品價格的調整，都可能讓公司直接從盈利轉入虧損。
低毛利的根源，在於建邦金屬的定價模式：成本加成。
據悉，公司銀粉產品的定價以主要原材料硝酸銀的價格爲基礎加價，而硝酸銀價格又直接掛鉤白銀市場價。
2026年前五個月，公司原材料成本佔銷售成本比重高達99.7%，其中硝酸銀採購成本佔原材料採購成本的99.6%。
這種商業模式的本質，更接近貴金屬貿易而非高端材料製造。正如公司在招股書中所言：「以微薄的利潤率營運，加上市場競爭激烈等因素，可能會使我們更易受不利宏觀經濟或特定行業發展所影響。」
更令人擔憂的是建邦金屬的現金流狀況。
2023、2024年經營現金流連續大額淨流出，分別爲-2.11億元、-3.69億元，核心拖累來自持續走高的應收票據：2024年末應收票據達1.75億元，大量營運資金被下游回款佔用；2025年票據規模回落至0.45億元，經營現金流短暫修復至淨流入2.91億元。
但在2026年前五月，其經營現金流淨額再度轉負，淨流出1962萬元，同期應收票據回升至0.80億元，資金佔用問題反覆出現，造成經營現金流不穩定，且內生「造血」能力薄弱。
這也導致賬面資金的安全墊同樣堪憂。2023年末、2024年末，建邦金屬的現金及現金等價物僅1080萬元、2945萬元。2024年，公司營收接近40億元，當期期末揹負着2.06億元短期銀行借款，資金鍊捉襟見肘。
2025年，公司的現金及現金等價物跳升至1.90億元，但在2026年5月末又回落至1.78億元。
（圖 / 招股書）
令外界費解的是：2024年公司經營現金流「失血」、賬上現金不足3000萬元的情況下，公司卻實施了3000萬元分紅。
如今，公司又計劃用IPO募資償還銀行債務。一邊大手筆分紅，一邊伸手市場募資還債，這種財務安排，難免讓外界對公司內部治理與資金規劃的審慎程度產生疑問。
3、面臨單一產品依賴與技術迭代的雙重夾擊
如果說公司市場份額下滑、低毛利是短期經營難題，那麼單一產品依賴疊加行業去銀化浪潮，則是決定建邦金屬中長期生存空間的根本性風險。
畢竟，建邦金屬的業務結構極度單一。2023年至2026年前五個月，銀粉銷售收入佔比分別高達99.1%、97.4%、97.3%和98.8%。
（圖 / 招股書）
可見建邦金屬的收入幾乎都繫於銀粉這個單一產品之上，一旦銀粉市場需求出現風吹草動，公司的基本盤也會劇烈震盪，沒有其他業務可以對沖經營風險。
在光伏電池的成本結構中，銀漿是非硅成本中佔比最高的部分。過去3年，銀價一直在持續攀升。
據弗若斯特沙利文的資料，白銀平均價格從2023年的4900元/千克上升30.6%至2024年的6400元/千克，並在2025年進一步上漲34.4%至8600元/千克。
在國內，白銀平均價格由2025年前五個月的7100元/千克，上漲152.1%至2026年同期的1.79萬元/千克。
銀價的上漲不僅帶動了建邦金屬年度營收的增長，同時也會增加光伏銀粉在光伏電池成本結構中的佔比。對於毛利率本就微薄的光伏組件企業而言，降銀、減銀甚至無銀，自然就成爲成本控制的必然選擇。
目前，光伏銀粉的替代方案主要集中於銀包銅及電鍍銅技術。
建邦金屬在招股書中坦言，技術進步及用於光伏電池的光伏銀粉替代材料的發展，可能會對公司銀粉產品的需求造成負面影響。並且，任何類似事件均可能對公司的業務、財務狀況及經營業績產生重大不利影響。
未來，一旦市場形成「去銀化」的浪潮，建邦金屬的估值邏輯將面臨根本性重塑。
目前，行業第一的競爭對手「公司A」，業務佈局顯然更加多元，產品不止有銀粉，還有銅粉、鎳粉及其他金屬粉，顯然比建邦金屬有更強的抗風險能力。
面對這場生死攸關的技術變局，建邦金屬並非毫無準備。公司在招股書中透露，正在開發銅粉及銀包銅粉相關專利組合。
依託相關項目，公司開發出兩條銀包銅粉製備技術路線、三條銅粉合成技術路線及兩條銅粉抗氧化表面改性技術路線，共7套技術路線，現階段正在推進中試放大與量產籌備，後續將爲相關技術成果申請專利。
也就是說，公司雖有多元化佈局，但相關產品還未量產和推向市場，短時間內難以成爲「第二增長曲線」。
此次IPO，建邦金屬的募資計劃之一，就是用於加強研發工作及推動技術創新，重點覆蓋「無銀替代、降銀過渡、非銀拓展」三個方向，分別對應開發銅粉等完全替代方案、銀包銅等降銀量的過渡技術以及拓展非光伏領域的新應用場景。
總而言之，建邦金屬正面臨對單一業務依賴的結構性風險，以及技術迭代的行業性風險，這雙重風險共振，放大了公司長期經營的不確定性與脆弱性。
建邦金屬正在加速轉型，但留給它的時間窗口還有長，以及此次IPO又能否爲公司換來更多時間，仍需持續關注。
*注：文中題圖來自攝圖網（AI生成），基於VRF協議；其餘未署名圖片均來自攝圖網，基於VRF協議。
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