高瞻·每週利率分析 | 非農爆冷遇上沃什鷹派首秀？市場信沃什定價年内加息？

第202616期

上期專欄我們拆解了鷹派喊話與衰退交易的背離，指出商品崩塌疊加避險買債的組合並非孤立事件。本期將在此基礎上，進一步探討非農爆冷與沃什辛特拉鷹派首秀並存的拐點。

本期核心矛盾在於就業數據與政策信號的背離。

6月非農就業新增5.7萬人遠低於預期，近三個月均值11.1萬人仍擴張但邊際降溫。失業率降至4.189%為去年6月以來最低，反映就業需求穩健與勞動力供給收縮並存。

與此同時，聯儲局主席沃什在葡萄牙辛特拉論壇完成海外首秀，明確釋放鷹派信號。

本文將從非農數據拆解、沃什政策路線、曲線熊陡機制三個維度，系統分析本期核心邏輯。

▌ FedWatch數據速覽

CME FedWatch（截至7月6日）顯示，維持利率3.50%-3.75%概率為75.9%，較一週前70.1%回升。

加息至3.75%-4.00%概率降至24.1%。儘管非農爆冷，市場仍定價年內加息，僅時點延後。

▌非農降溫與政策路線的背離

6月非農5.7萬人顯著低於均衡水平，華泰證券測算未來數月就業位於0-5萬均衡水平附近。中金公司維持年內既不加息、也不降息的判斷。

聯儲局主席沃什在辛特拉論壇明確"不會給出前瞻性指引"，並錨定2%通脹目標。高盛指出沃什釋放偏鴿信號但仍維持2026年利率不變預測。瑞銀認為年內加息押注偏激進。

▌沃什辛特拉首秀偏鷹

聯儲局主席沃什在葡萄牙辛特拉論壇完成海外首秀，明確"不會給出前瞻性指引"，"希望利率政策成為關鍵政策工具"，"希望美聯儲資產負債表規模縮小"——從數量型向價格型切換。沃什錨定2%通脹目標。7月FOMC會議將展開充分內部討論，特別工作組任命消息可能下週公布。

▌ 预期的分歧

鷹派：聯儲局理事哈瑪克認為就業市場接近充分就會、通脹仍然過高，可能需要考慮加息；聯儲局主席沃什明確不給前瞻性指引並錨定2%目標。

中間派：舊金山聯儲主席戴利表示政策仍略具限制性，若行動過快可能過早抑制經濟發展；點陣圖顯示12月加息完全定價但7月加息概率僅30.5%。

鴿派：瑞銀認為市場對年內加息押注偏激進；中金公司維持年內既不加息也不降息判斷，認為非農數據給了聯儲局等待觀望時間。

▌流動性收緊

聯儲局隔夜逆回購使用規模從64.26億美元驟降至35.46億美元，流動性邊際收緊。

美國最高法院裁定聯儲局理事庫克留任，但白宮經濟顧問哈塞特對鮑威爾留任動機表示擔憂，政治干預風險上升。

▌ 收益率曲線結構：典型熊陡特徵

長端漲幅遠超短端，定價期限溢價回升與沃什鷹派表態；短端定價加息預期延後（12月完全定價，此前為10月）。

$美元指數 (USDindex.FX)$ 逆勢走弱0.51%至100.855，與美債收益率上行背離，反映美元定價衰退、美債定價鷹派。與上週牛陡形態完全逆轉。

▌ 歷史視角

2025年聯儲局主席換屆初期曾出現類似鷹派首秀，曲線短暫熊陡後因就業數據持續降溫而牛陡回歸。當前格局重現，但沃什明確"不給前瞻性指引"，曲線方向更依賴數據。

▌ 場景分析

場景一（維持利率+熊陡延續）：7月FOMC按兵不動+就業回穩，10Y維持4.2%附近，30Y向5%靠攏。

場景二（加息預期升溫）：7月非農反彈+通脹超預期，曲線轉熊平，短端補漲。

場景三（就業持續降溫轉鴿）：7月非農低於3萬+失業率上行，曲線牛陡回歸。

當前偏場景一，但需警惕場景三。

▌ 市場情緒速描

就業降溫與鷹派首秀雙重夾擊，市場定價混亂。加息預期延後但未消失，美元與美債收益率背離，信心被反覆消磨。

▌ 市場反應：美元走弱與美債熊陡並存

$黃金期貨主連 (2608) (GCmain.US)$ 逆勢上漲0.79%至4135.5美元，盤中最低3955.4後反彈，避險屬性顯現。美債收益率曲線熊陡， $美國30年期國債收益率 (US30Y.BD)$ 飆升2.16%至4.971%。

美元走弱與美債熊陡並存，定價的是衰退預期疊加鷹派政策信號的雙重邏輯。

▌ 其他主要央行動態

歐洲央行：行長拉加德稱6月加息是正確決定，通脹和增長風險已有所緩和；管委Kaasik認為再加息一次合理，但7月可能維持不變。拉加德暗示可能提前離職但不參加2027年法國大選。

日本央行：政府經濟顧問長瀨建議每六個月加息一次，預計年底加息後明年夏季再次加息；前理事稱下一次加息可能在12月之前到來。

英國央行：行長貝利表示儘管能源市場大幅回落，但降息仍然"不在考慮範圍內"。

▌ 總結與展望

上週核心信號在於非農爆冷與沃什鷹派首秀並存，曲線熊陡反映市場定價期限溢價回升。

投資者應密切關注7月FOMC會議紀要及7月非農數據——兩大事件將檢驗加息預期真實性。沃什特別工作組任命消息同樣關鍵，政治干預風險不容忽視。

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