美伊達成停戰諒解備忘錄後，後續關注什麼？策略在這裏

6月15日，原油期貨迎來大幅下跌，核心導火索是美伊達成停戰諒解備忘錄，雙方預計在6月19日正式簽署協議並開啓爲期60天的信任建立階段，後續還將推進核問題談判與全面解除制裁相關事宜，作爲全球近三成海運原油必經通道的霍爾木茲海峽也迎來恢復通航的明確預期，此前中東緊張局勢推升的地緣風險溢價因此快速回落，市場同時計價伊朗在制裁解除後，短期原油供應量將快速回升的預期。據伊朗媒體Fars News最新消息：伊朗允許船舶享有60天的免費通行期。在這60天期滿後，伊朗計劃通過提供安全、航行、環保及保險服務，利用該海峽商業船舶通行產生的經濟收益，促進本國經濟發展。

過去一段時間，海外研報和一些大V忽視需求端的萎靡，普遍認爲油價被低估。但我們在之前多次路演中都表明同一觀點，原油供需維持在緊平衡狀態，布油主力在五月底或六月初見高點後將開啓N字下跌走勢。理由是原油的相對的價格無論是月差、實貨升貼水還是布油基差都在持續走弱，現貨層面的緊張程度並沒有惡化。需求端僅有的北美出行高峰支撐，但汽油裂解高點已現僅是維持，柴油裂解高位更多是出口端造成。原油需求側的下降超過疫情那年。

追溯全球原油物流，中國原油進口量的大幅萎縮，很大程度上緩解了亞洲其他地區的緊張程度，同時美國的出口放量也起到了關鍵性的補充作用。再看庫存，除去中東和中國的全球陸地庫存還是持穩沒有進一步去化。所以在現階段需求最好的時候，油價都沒有起色，相對價格仍是不斷走弱，實貨到港也未見緊張。美伊達成諒解備忘錄，油價流暢下跌，利空集中釋放，前期邏輯已經充分兌現。因此，上集完。

source:kpler、南華研究

後市展望

靴子落地，但變數仍存

地緣上本輪圍繞海峽的行情啓動於70美金，目前美伊雙方的諒解備忘錄更多是停火協議的一種象徵，在60天內雙方的核心訴求仍然存在很大的變量，從上週末的情況看雙方對協議的理解仍存異議，在後續60天的時間窗口內，仍有可能存在「一方認爲達標，另一方判定違約」的扯皮情況”。伊朗方面最終話語權始終歸屬於居於革命衛隊，其他人士的對外表述更多是溫和的外交口吻，從最新的消息也可以看到伊朗依然保有對海峽的控制權，若美國出現伊朗認定的違規行爲，海峽通航仍有可能受限。美國方面，以色列間歇性的擦槍拱火預期也不會停止，兩方握手和談的場景短期很難見到。

海峽復航需要時間，產能恢復更需要時間

短期供應端的核心關注點依然在霍爾木茲海峽實際通航情況上，如果雙方仍存摩擦，最直接的反映就是海峽航通保持困難。因此海峽完全正常化主要的幾個關注要點包括：

1）通航品種：觀測LNG船的通航情況，由於LNG 船比原油輪脆弱得多、風險承受力極低、對安全和保險極度挑剔，市場和船東只會在「絕對安全」時才會恢復LNG 船通行海峽。觀測空載油輪進海峽情況；

2）流速斜率：近期從消息面及kpler數據可以看到，海峽的通航情況存在改善的預期，但目前油價已充分計價海峽後期持續穩定放量的通行狀態；

3）中東岸罐庫容逐漸下降，油田是否有重啓復產計劃等。

關注幾大需求國的補庫情況

前期霍爾木茲海峽關閉造成1500萬桶/日的流量損失，但原油市場也維持了緊平衡的狀態，除了海上浮倉的釋放、美國出口的增量以及各國SPR的救濟外，需求側的大幅下滑也縮小了一部分的缺口。後續需求側需要關注幾大需求國是否會開啓原油的補庫週期：

1）首先是以美日爲代表的釋放SPR的國家，SPR的釋放本質是一個借貸行爲，比如美國的SPR庫存在集中釋放下已經處於近幾年的低位，存在補庫的需求。

2）其次重點是中國，在本輪的衝突中，我國依靠充足的庫存、海上敏感油浮倉的補充、成品油出口的限制以及煉廠主動的降負，平穩度過本次的供應危機，原油庫存保持穩定。後面若美伊局勢能徹底緩和，海峽恢復正常通航，出口利潤高位下我國存在成品油出口正常化的預期，煉廠開工也將抬升，國內進口的正常化也將爲原油帶來新的需求增量。

source：隆衆資訊、南華研究

策略建議

站在目前的時間節點上，油價將進入拉鋸戰，原油想要繼續下跌或者重新大漲的條件都比較苛刻，比如原油價格再次下跌可能需要看到雙方後續的談判極度順利，或者說看到海峽復航持續穩定而需求恢復不及預期，造成原油市場轉頭大幅累庫；同樣原油大漲則需要看到對立的情況。而當前我們都難以去做出準確的定調。

從Brent估值角度來看，理性的角度分析目前布油主力合約計價已經相對比較充分了，具有一定的支撐邏輯。因爲即使海峽解封了，但整體物流恢復、運保費高企、油田復產的週期都需要原油給出戰爭前的溢價水平。

對於偏激進想要參與單邊的投資者來說，可以適當降低倉位或者尋找更安全的價格參與。相較於單邊，我們還是更建議關注有些相對價格上的交易機會，尤其是由於海峽封鎖造成的一些價格扭曲或者相對價格的大幅偏離的，具備長期回歸的驅動。

另外備忘錄簽署後的60天以及物流恢復所需時間週期內，低產量低庫存的能化品種仍具備正套多配的機會。

投資諮詢業務資格：證監許可【2011】1290號

作者：南華研究院凌川惠Z0019531、沈瑋瑋F03140197

重要申明：本文內容及觀點僅供學習和參考，不構成任何投資建議。市場有風險，投資需謹慎。

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