寰球易周談 | 美國一季度經濟增速下修，中國新動能引領增效

美國：一季度經濟增速下修，通脹持續高企，滯脹特徵進一步凸顯

上週美國宏觀呈現經濟動能走弱與通脹高企並存的滯脹格局，貨幣政策操作空間進一步收窄。數據層面，美國一季度GDP年化增速下修至1.6%，低於初值與市場預期，主要受企業庫存增速放緩、消費服務支出不及預期拖累，僅較去年四季度小幅改善，同時企業利潤擴張節奏顯著降溫，反映經濟內生動力偏弱。通脹端壓力持續升溫，4月PCE及核心PCE同比漲幅分別創下三年、近兩年新高，中東地緣衝突推升的能源價格持續向全產業鏈傳導，成爲通脹居高不下的核心誘因。消費端呈現明顯分化，名義消費小幅增長，但經通脹調整後的實際消費近乎停滯，居民收入增長停滯疊加儲蓄率大幅跌至近年低位，當前消費韌性主要依靠消耗儲蓄支撐，可持續性較弱。增長放緩、通脹高企的組合令聯儲局政策抉擇難度加大，市場減息預期進一步延後，新任聯儲局主席的政策公信力構建與通脹預期管理面臨較大考驗。

中國：工業企業利潤持續提速，新動能引領增效，行業結構分化顯著

中國方面，宏觀核心聚焦工業企業盈利數據，整體呈現營收穩步增長、利潤持續提速、盈利質量改善的良好態勢，產業升級特徵凸顯。1-4月全國規模以上工業企業利潤同比增長18.2%，4月單月增速進一步升至24.7%，盈利修復節奏持續加快，同時企業單位營收成本連續四個月下降，營收利潤率創下2023年以來同期新高，整體盈利能力穩步提升。結構上看，工業盈利呈現明顯的結構性亮點，高技術製造業、裝備製造業成爲核心增長引擎，半導體、光電子、工業自動化等新興產業利潤爆發式增長，電子行業貢獻近半數利潤增量；原材料製造業受益於國際大宗商品漲價與新興產業需求拉動，有色、化工、石油加工等行業利潤大幅攀升。各類市場主體盈利普遍改善，大中小微企業、各類所有制企業均實現穩步增長。但同時經濟仍存在結構性壓力，國內供強需弱矛盾較爲突出，地產鏈、部分傳統制造業利潤持續下滑，企業應收賬款與存貨週轉效率有所弱化，後續仍需依靠擴內需、優供給鞏固工業經濟復甦態勢。

權益市場方面

上週全球市場表現分化，韓國綜合指數大漲8.0%領跑全球，中國臺灣加權指數上漲5.8%，日經225上漲4.7%。新興市場整體大漲3.9%，恒生指數下跌1.7%，滬深300上漲1.0%。俄羅斯MOEX下跌2.2%，巴西IBOVESPA下跌1.4%，土耳其ISE100下跌1.1%，表現較差。美國 $標普500指數 (.SPX.US)$ 上漲1.4%。整體來看，亞洲新興市場表現尤爲突出。

數據來源: Wind

美股信息技術板塊大漲4.6%表現最佳，可選消費上漲1.5%，材料上漲1.2%，工業上漲0.8%。通訊服務持平。然而能源板塊重挫5.4%，日常消費下跌3.2%，公用事業下跌2.1%，房地產下跌1.4%。金融下跌0.7%，醫療保健下跌0.3%。市場呈現信息技術領漲、能源消費領跌的極端分化格局。

數據來源: Wind

港股工業板塊持平，恒生科技指數微漲0.3%，成爲少數上漲板塊。信息科技業下跌0.5%，必需性消費下跌0.6%，能源業下跌0.8%。然而非必需性消費下跌3.3%，原材料業下跌2.8%，地產建築業下跌2.6%，醫療保健下跌2.0%。綜合企業下跌1.9%，電訊業下跌1.6%，金融業下跌1.4%，公用事業下跌1.3%。市場呈現科技工業抗跌、消費原材料領跌的特徵。

數據來源: Wind

債券市場方面

全球債券市場過去一週持續回暖，全球綜合指數上漲1.00%，美國綜合指數上漲0.83%，美國投資級公司債上漲0.97%，美國高收益公司債上漲0.55%。新興市場美元債綜合指數上漲1.09%，中資美元信用債指數上漲0.64%。

利率方面，美債利率走勢平移下行，2年期美國國債利率下行12bp至4.00%，10年期美國國債利率下行12bp至4.44%。

後市展望

– 美國消費者支出疲軟已初現端倪，油價走勢成關鍵變量

當前海外市場的核心矛盾在於"AI驅動的盈利增長"與"滯脹格局下的政策緊縮風險"之間的拉鋸。一方面，AI基礎設施投資的爆發式增長爲科技板塊提供了強勁的盈利支撐，信息技術板塊年初至今累計上漲37.5%。這種由產業革命驅動的盈利增長具有較強的持續性，使得美股在面對宏觀逆風時仍能維持創新高的走勢。但另一方面，4月PCE同比3.8%創三年新高、一季度GDP從2.0%下修至1.6%，「增長放緩+通脹加速」的滯脹組合正在成型。互換市場已計入年底前聯儲局加息概率約55%。若通脹持續高企迫使聯儲局轉向加息，高利率環境將對除AI以外的廣泛經濟領域形成更大壓力，消費者支出的疲軟已初現端倪。

油價的走勢將成爲這一核心矛盾演化的關鍵變量。本週布倫特原油下跌12%至91美元/桶，主要受美伊談判緩和預期驅動。若後續美伊達成正式協議、霍爾木茲海峽恢復通航，油價可能進一步回落，這將顯著緩解通脹壓力，爲聯儲局維持利率不變提供空間，對全球風險資產構成利好。但若談判破裂或中東局勢再度升級，油價重返100美元以上將加速滯脹風險的兌現，屆時聯儲局被迫加息的概率將大幅上升，對估值已處高位的美股構成實質性威脅。

本週重要經濟數據事件

週一，美國將公佈5月ISM製造業PMI；

週三美國將公佈5月ADP就業報告、5月ISM服務業PMI、聯儲局褐皮書發佈；

週五，美國5月非農就業報告。

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