MSCI Korea連續跑贏全球，韓股憑什麼還能漲？

Alpha Call 第九期直播回顧｜韓股漲幅累計超150%仍被低估——價值重估才剛剛開始？

嘉賓：
楊焜善（Michael Yong-Haron）, CFA | 盈善投資有限公司創辦人 · 執行主席
楊旭輝（Clarence Yeung）| 盈善投資有限公司執行董事
孫碧涵（Freya Sun）, CFA/FRM | 富途機構與私人財富團隊高級行業分析師

板塊一：韓股爲何連續領跑全球（00:00:14 ~ 00:09:00）

MSCI Korea 2025年錄得92.4%漲幅，2026年前四個月再度上漲66.5%，成爲全球表現最強主要市場。Kospi指數近七成公司PB低於1倍，被低估問題已持續十年以上。韓國面積僅英國40%，GDP卻達全球第十位，人均GDP約5.5萬美元，是一個被低估的成熟經濟體。

板塊二：估值修復空間——漲150%後依然便宜（00:09:00 ~ 00:11:40）

即便已大幅上漲，韓國市場估值相對全球市場仍有顯著折扣，表明價格尚未充分反映基本面改善。

- PE ratio：2025年底僅9.5倍（美國/印度達3倍以上PB對應更高PE）

- PB ratio：2025年底僅1.4倍，相較新興市場折扣13%，發達市場折扣33%

- ROE水平偏低，與Goldman Sachs、Morgan Stanley等國際同業差距顯著

板塊三：三大驅動力——養老金改革與ISA政策（00:11:40 ~ 00:16:00）

韓國市場具備"低估值 + 盈利動量 + 制度改革"三重特徵，政策端資金有望持續爲市場提供長期支撐。養老金改革：韓國公共養老基金規模超1萬億美元（全球第三大），繳費率約9.5%（發達國家最低），政府推動提高繳費率，長期將形成持續的本地購買力；

ISA政策：散戶將海外股票轉入ISA帳戶並投資本地股票，可免除22%資本利得稅，促使國內儲蓄資金回流本地股市。

板塊四：商法修訂與公司治理改革（00:18:00 ~ 00:22:00）

2023年起韓國政府推動商法修訂，由"自願推廣"升級爲"強制法規"，是推動估值重估的最核心制度變量。改革要求董事會權責透明化、小股東網上累積投票權落地；

最關鍵一條：2026年2月起強制規定公司不得繼續積累庫存股並必須註銷，公司須通過分紅或回購將現金返還股東。

板塊五：日本經驗對照與Alpha機會（00:51:20 ~ 00:54:40）

日本在2003年前後啓動類似公司治理改革，市場隨後持續上漲逾十年，至今仍在走強，即便外界頻繁擔憂"估值過高"。韓國目前處於改革早期，若參照日本路徑，結構性重估週期或遠未結束。建議投資者以板塊邏輯定位（銀行→券商→控股公司），再深入個股甄選積極改革的公司，迴避僅靠momentum交易的板塊。

四、QA 問答

Q：除金融、券商、控股公司外，船舶、軍工等板塊是否有結構性機會？

A：軍工板塊受全球地緣政治不穩定驅動，彈性高但波動極大——4月局勢趨穩後軍工股隨即出現明顯回調，"賺得多、虧得也快"。半導體與臺灣市場高度聯動，臺灣漲韓國跟漲，但個股層面建議重點審視資產負債表與流動性，不建議視爲具備特別Alpha的方向，更多屬於momentum交易。

Q：韓國散戶帳戶自疫情翻倍、現金餘額增8倍，若Kospi回調15-20%，資金會大量撤離嗎？

A：散戶在Kospi中直接持倉佔比僅15-20%，且主要集中在中小盤，不是大盤指數的主要定價力量。更重要的是，ISA帳戶政策要求持有滿一年才可享受免稅優惠，客觀上形成了一定的持倉鎖定效應。散戶通過ISA買入大盤藍籌，目的是獲取稅收優惠而非短線追漲，因此這部分資金的穩定性強於市場預期。

Q：三星罷工事件是否是好的買點？

A：這類事件屬於市場噪音（noise）。建議聚焦公司基本面——若三星的核心競爭力和盈利能力未發生實質變化，可藉助市場因噪音產生的短期波動小量擇機介入，但不建議追買。真正重要的是識別基本面是否改變，而非被短期新聞主導決策。

Q：美債收益率持續上升，對韓國等新興市場有何影響？

A：當前環境下，利率既缺乏大幅上升的動力，也缺乏明顯下降的催化劑。全球企業盈利整體可持續，經濟基本面未出現明顯惡化信號。在此背景下，韓國市場的利率敏感性相對可控，關鍵仍在於"follow the money"——跟隨本地養老金、散戶ISA資金、海外機構配置資金三路增量，而非對賭宏觀利率方向。

Q：剔除三星、海力士後，韓國市場估值和近期表現如何？

A：整體PE和PB均未充分反映基本面改善。以近期爲例，3月全球市場回調8-10%時，韓國因前期漲幅較大，回調13-15%；4月美國芯片政策利好發酵，韓國反彈超過16%，修復幅度超越全球市場均值。整體韓國市場隨全球聯動但估值折扣依然顯著，政策改革持續累積是上行的核心動力。

Q：韓國養老金改革每年能爲市場帶來多少增量資金？

A：難以精確估算，但方向確定。韓國養老金2008年曾將30%資產配置於本地股票，後持續降至15-20%；若比例回升至歷史峰值，增量規模相當可觀。目前養老金佔韓國股票市場總投資約7%。當前市場結構中，本地機構投資者佔比25-30%，海外專業投資者佔40-45%，後者的持續流入是更大的邊際驅動力。

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