美債風暴動地來！行情結束了嗎？歷史上兩次「假摔」的答案

AI引領的高斜率上漲在上週突然遭遇轉折，全球金融市場正經歷一場由美債收益率飆升引發的震盪。

上週五，10年期美國國債收益率突破4.5%關鍵心理關口，30年期國債收益率更是站穩5%上方，創下2007年7月以來的最高收盤水平。這場風暴也令大市承壓： $納斯達克綜合指數 (.IXIC.US)$ 終結了連漲態勢，單日跌幅達1.54%，當週微跌0.08%； $標普500指數 (.SPX.US)$ 雖仍實現連續第七週上漲，但當日也下跌超過1%。

風暴之源：美債收益率飆升的三大推手

美債收益率爲何在此時出現突破性上漲？

(1) 三重數據暴擊，通脹幽靈捲土重來

上週公佈了美國通脹線的三種重要指標，CPI、PPI和零售數據，均超出預期。

美國4月消費者價格指數（CPI）同比上漲3.8%，創下2023年5月以來最大漲幅，遠超市場預期的3.7%。剔除食品和能源的核心CPI同比上漲2.8%，同樣高於前值。更令人擔憂的是，4月生產者價格指數（PPI）也創下2022年以來最差表現，而零售銷售同比增幅達4.9%，爲近8個月來最強勁表現。

能源價格成爲通脹的主要推手——4月能源價格同比仍高達17.9%，汽油價格同比上漲28.4%。

（2）美伊談判仍陷僵局

霍爾木茲海峽的持續封鎖是推高油價、進而點燃通脹的直接導火索。美伊談判陷入僵局，特朗普在上週表態稱「如果伊朗不迅速行動，將一無所有」，美國消息人士透露五角大樓正在爲恢復對伊朗的軍事行動做準備，局勢在反覆中繼續升級。

2月底衝突爆發以來，霍爾木茲即處於事實上的封鎖狀態。而隨着關閉的時間一天天延長，市場上有越來越多的聲音認爲，即使霍爾木茲海峽今天完全重新開放，也需要至少幾個月的時間來重建生產基礎設施，使石油流量恢復到滿負荷狀態，這意味着在可預見的未來，油價將保持高位。

（3）財政可持續性的長期擔憂

美國聯邦債務已逼近39萬億美元，佔GDP比重約135%，2026財年利息支出年化已達1.23萬億美元。5月13日，美國財政部完成250億美元30年期國債標售，最終得標利率定格在5.046%的高位——投資者再次在一級市場鎖定5%水平的超長債票息。

由於對通脹的擔憂導致利率上升，美國的借貸成本隨之增加，這將促使政府發行更多債券來償還債務。債券供應量的增加反過來又會導致收益率上升，這種「發債—付息—赤字擴大—再發債」的循環，直接推高長債供給壓力，倒逼收益率上行。

此外，這場風暴並非美債獨演，而是呈現出高度的全球共振。日本30年期國債收益率歷史上首次突破4%，英國國債收益率也疊加政局動盪大幅飆升，德國、西班牙、澳大利亞等國債市場也同步走高。

從技術分析角度來看，10年期和30年期美債收益率的周線均突破了2023年以來的收斂三角形形態。這種突破通常意味着趨勢的延續，預示着美債收益率在上方可能仍有空間。

美股到頭了嗎？兩次「假摔」給出的答案

這場由美債引發的風暴，其成因深刻而複雜，衝擊廣泛而劇烈。收益率飆升最直接的衝擊，是對估值模型的「重新校準」。更高的折現率，首先會對估值高昂、久期長的成長股施加壓力。

風暴已然來襲，但它是否意味着行情的徹底終結？歷史或許能提供一些不一樣的視角。有趣的是，就在過去三年內，市場已經歷了兩次與當前情景高度相似的「美債風暴」衝擊。

（1）2025年5月，美債拍賣遇冷

2025年5月21日，因美債拍賣遇冷及關稅導致的財政健康擔憂，美債收益率大幅上行。然而，這次由利率引發的回調，並未演變爲趨勢的逆轉。

來源：Bloomberg。數據爲2025年5月21日當天

當時市場剛剛從「關稅日」的恐慌深坑中走出，當天標普500指數又下跌了超1.6%。市場在短暫恐慌後，資金迅速重新審視並錨定了AI產業的堅實基本面。

（2）2023年10月，「大佬」翻盤引發的動盪

對沖基金大佬比爾·阿克曼（Bill Ackman）高調宣佈做空30年期美債。在其持續唱淡下，到2023年10月，10年期美債收益率突破5%，30年美債收益率達到了5.18%，市場恐慌情緒一度蔓延。

來源：X/BillAckman，2023

然而，2023年還有另一條更值得銘記的投資主線——AI產業的早期爆發。當時，AI還處於產業發展的「萌發期」，ChatGPT剛問世不到一年，大模型的商業應用仍在探索之中。

對於大多數投資者而言，AI還是一個「看不懂、不敢投」的方向。但正是這個「模糊的正確」時刻，成爲了財富創造的起點。2023年的美債風暴掩蓋了AI主線的光芒，但那些在恐慌中敢於下注、在不確定性中堅持「技術信仰」的投資者，最終收穫了時代的紅利。

回顧這兩次「假摔」，我們可以得出一個清晰的結論：由美債收益率飆升引發的市場回調，並不必然等同於牛市行情的終結。它更多扮演了「壓力測試」和「去僞存真」的角色。

真正的產業革命（如AI浪潮）能夠憑藉持續的資本開支、技術突破和業績兌現，抵禦甚至超越利率上行帶來的估值壓縮。急速回調能有效擠出基於流動性和情緒的投機資金，使市場結構更爲健康，讓長期看好產業趨勢的資金獲得更好的佈局位置。

在泥沙俱下的調整中，能率先修復並創出新高的板塊，往往就是下一階段行情最核心的主線。歷史兩次證明（以及最近美伊衝突3月下探4月反彈都證明），這個主角都是AI及其相關產業鏈。

市場當前最核心的擔憂是：高利率正在壓制高估值成長股的估值邏輯，更高的無風險利率意味着未來現金流的折現價值降低，這衝擊了科技股的估值體系。

然而，從PEG口徑來看，AI產業仍然是市場上最「便宜」的分項。其公式爲 PEG = 市盈率 (PE) / 盈利增長率 (G)。通常，PEG等於1被視爲估值合理，小於1則可能意味着增長未被充分定價，甚至存在低估可能。

儘管AI龍頭股的PE倍數看似高企，但其驚人的盈利增長速度使得PEG指標反而處於合理區間。 $英偉達 (NVDA.US)$ 的營收增速和利潤率遠超歷史任何時期的科技巨頭，而 $美國超微公司 (AMD.US)$ 、 $博通 (AVGO.US)$ 等核心AI供應商同樣展現出強勁的盈利增長。

來源：Jeffries。

當前AI板塊的倉位確實較爲擁擠，但擁擠本身並不等同於泡沫。真正的泡沫往往出現在基本面走弱而估值虛高時，而AI行業目前仍處於資本開支向收入轉化的關鍵階段。

短期到中期，應對之策

短期來看，市場的焦點高度集中在本週的幾大事件：

聯儲會議紀要將於北京時間5月21日凌晨公佈，市場將密切關注票委對通脹和利率路徑的表態，當前利率期貨市場已完全定價聯儲局年內不再減息，甚至存在加息的概率。

此外，全球市值最高的公司，「宇宙總龍頭」英偉達也將於當日美股盤後公佈最新業績，市場預期其營收和利潤將繼續保持高速增長，這不僅是AI產業信心的風向標，更將在很大程度上決定本週美股的走勢方向。

此外，霍爾木茲海峽的封鎖能否解除，將直接影響油價走勢和通脹預期，市場大跌後特朗普政府可能更有動力推動談判，這是限制美債進一步下跌空間的重要因素。

從中期來看，「高利率維持更久」的預期及無風險利率錨系統性上移，確實意味着全球資產定價體系迎來新一輪重估。而每一次利率衝擊帶來的調整，很可能是優質公司「以時間換空間」的良機。

真正具備盈利能力和現金流的公司，其增長足以覆蓋利率上升帶來的估值壓力。而純概念驅動的AI股票則可能逐漸被市場出清——這是市場和產業攜手走向成熟的必經過程。

然而，「風暴何時過去」並非確定無疑——通脹能否回落、地緣風險能否緩解、財政赤字能否得到控制，這些關鍵變量的走向都充滿了不確定性。需要注意的是，歷史上利率衝擊之後市場重新回歸AI主線，並不代表這一次會簡單重演。對於投資者而言，與其在風暴中恐慌，不如保持清醒的頭腦，理性評估自己的持倉結構和風險承受能力。

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