創新藥價值重估正當時，你這波上車了嗎？
市場先聲 Weekly Call | 跨國藥企分化下的創新藥機遇 與港美股生物科技賽道掘金
富途證券每週市場洞察：美伊局勢主導風險定價，港股靜待修復窗口
富途證券分析師JoeYu在本週策略分享中，圍繞全球宏觀形勢、美股與港股走勢進行了系統回顧與前瞻。
宏觀形勢
3月27日美以襲擊伊朗工業設施後，布倫特原油飆升至約110美元，滯脹預期加深。美國10年期國債收益率一度觸及4.48%，美元指數突破100，均對美股構成壓制。聯儲局年內減息預期已收窄至一次，若談判破裂、戰事升級，減息前景將更加渺茫。不過，團隊判斷整體仍偏向和談方向，預計5月前後或有緩和信號。
中國方面，1-2月規模以上工業企業利潤同比增長15.2%，經濟韌性猶在，但油價高企對成本端的擠壓效應需持續關注。
美股方面
上週標普500與納斯達克分別下跌2.2%和3.23%，資金明顯轉向防禦，半導體板塊單日跌幅近4.8%。多家外資賣方已將標普500年底目標價下修至7000點附近，但科技股與工業股業績仍穩健，AI需求繼續支撐TMT板塊。
個股方面關注小市值CRM軟件公司BRAZE，正從Salesforce、Adobe搶奪份額，大客戶數同比增長35%，並推出1億美元回購計劃，短期具備高彈性。
港股方面
港股全周僅跌1.29%，韌性明顯強於美股。日均成交約3096億港元，南向資金全周累計淨流入超250億，當前恒指市盈率約11倍。短期面臨年報披露與次新股解禁壓力，但內地資金承接力度強勁。團隊判斷，一旦美伊緩和、油價回落、解禁壓力出清，港股反彈節奏大概率領先於美股。
個股方面關注次新股訊策（3317.HK），主營數據基礎設施+AI Agent平台，騰訊、阿里雲鋒等爲戰略投資者，上市以來股價已翻倍，後續關注客戶拓展與毛利率修復。
下週關注
3月31日：中國官方PMI數據
4月3日：美國3月非農就業報告（預期新增4.8萬人，失業率4.58%）
2026年全球生物醫藥投資展望：專利斷崖重塑競爭格局，數據讀出大年催化板塊分化
【富途證券港美股醫藥行業策略分享紀要】
2026年開年以來，全球資本市場在宏觀不確定性中持續震盪，而生物醫藥板塊正在這場動盪中走出一條獨立於科技股的結構性行情。富途證券分析師孫碧涵（Freya）在近期港美股醫藥策略分享中判斷：專利斷崖壓力下的併購浪潮、創新藥臨床數據的集中讀出，以及中國企業BD出海的業績兌現，正構成2026年生物醫藥投資的三條核心主線。
一、美股醫藥板塊：在避風港與進攻性之間尋找平衡
美股醫療板塊當前整體估值較標普500折價明顯。但與科技股的劇烈波動不同，以大型藥企和醫療器械公司爲核心成分的標普精選醫療指數（XLV），憑藉穩健的現金流，始終被市場視爲天然的防禦標的。孫碧涵指出，在資金去槓桿的過程中，拋售壓力預計更多集中於科技板塊，醫藥板塊的相對韌性有望延續。
但防禦之中也蘊含進攻機會。當前投資主線圍繞兩條路徑展開：一是在專利斷崖壓力下，錨定併購意願強烈、且已找到管線接替方案並具備商業化落地能力的跨國藥企；二是聚焦管線豐富、收入增長空間大、2026年有重要臨床數據讀出的成長型公司。
沿着這兩條路徑，跨國藥企呈現出四種截然不同的格局——
禮來$禮來 (LLY.US)$是高增長高估值的典型代表。GLP-1注射劑替爾泊肽銷售額持續雙增，口服GLP-1有望於2026年4月獲批上市，成爲公司的第二增長曲線，疊加阿爾茨海默症和免疫領域的管線儲備，禮來的前瞻市盈率約27倍，在大型藥企中高居榜首。然而，高估值本身就是一把雙刃劍——在市場情緒脆弱時，回調幅度往往更大。此外，霍爾木茲海峽局勢對特種塑料包材及冷鏈物流的潛在衝擊，以及中美兩地藥品降價政策的持續施壓，均構成短期擾動因素。孫碧涵認爲，儘管短期波動難免，長期來看禮來仍是大型藥企中的首選標的。
艾伯維$艾伯維公司 (ABBV.US)$則走出了一條教科書式的專利懸崖修復曲線。其核心產品喜開悅（Skyrizi）在潰瘍性結腸炎患者中市佔率已達60%，一線新患者份額更是高達75%，基本完成了對前任"藥王"修美樂的接替。更值得關注的是增長空間：喜開悅在克羅恩病領域的滲透率仍然極低，而烏帕替尼（Upadacitinib）在類風溼關節炎、特應性皮炎等多個適應症中頭對頭擊敗標準療法，展現出更優的安全性和療效。基本面與估值的同步修復，使艾伯維成爲"走出專利懸崖"品類中表現最突出的標的。
強生$強生 (JNJ.US)$和羅氏$羅氏(ADR) (RHHBY.US)$代表着另一類機會——尚未誕生爆款單品，但併購彈藥充足、安全墊厚實的儲備型選手。強生坐擁藥品與醫療器械雙重矩陣，賬面現金及等價物約200億美元，信用評級AAA，無論是舉債融資還是直接動用現金，併購能力均無虞。羅氏則憑藉創新藥與診斷檢測的雙輪驅動，同樣維持着A級以上的信用評級。對這類公司而言，未來股價的催化劑在於——能否通過併購找到可接替專利斷崖產品的新管線，並在短期內實現商業化落地。
至於基本面仍在承壓、短期處於掙扎階段的第四類藥企，孫碧涵提示需警惕價值陷阱風險。
二、美股生物科技：減息預期降溫，但併購邏輯不滅
如果說大型藥企的投資邏輯圍繞"誰能扛住專利斷崖"，那麼生物科技板塊的貝塔機會則主要由減息週期和藥企併購需求雙重驅動。
近期，聯儲局全年可能僅減息一次、甚至在滯脹情景下存在加息可能的市場預期，給生物科技板塊帶來了明顯壓力。但孫碧涵強調了一個不可忽視的結構性事實：專利斷崖是跨國藥企繞不過去的問題，這意味着併購意願將持續存在。在這一背景下，佔據熱門靶點、具備高稀缺性的生物科技公司，仍有望跑出超額表現。
2026年同時也是小核酸和腫瘤ADC領域的臨床數據讀出大年，板塊催化因素密集。孫碧涵從KRAS靶向藥、MASH（代謝相關脂肪性肝炎）、小核酸藥、罕見病四個維度，篩選出了最值得關注的方向。
KRAS靶向藥賽道的近期焦點是Revolution Medicines$Revolution Medicines (RVMD.US)$。KRAS基因突變在胰腺癌中突變率超90%、結直腸癌約40%-50%、非小細胞肺癌約30%-36%，覆蓋了三大高發實體瘤。Revolution的核心產品具備"best-in-class"潛力，已獲得FDA突破性療法認定及優先審評憑證。此前市場曾傳出默沙東以280億至320億美元收購的意向（雖最終未達成），對應市銷率在3倍以上，估值處於合理區間。機構預測其在胰腺癌及非小細胞肺癌的峰值銷售額可達75億至90億美元以上，被收購的可能性仍然較大。
MASH賽道的Madrigal Pharmaceuticals$Madrigal Pharmaceuticals (MDGL.US)$擁有絕對的先發優勢。其核心產品是目前全球唯一獲批的MASH靶向藥物，專利保護期長達近20年。機構預測僅在F2-F3人群中，峰值銷售額即可達到約57億美元。而公司正在積極推進F4期臨床——若2027年數據讀出積極，市場機會將有望直接翻倍。
小核酸藥賽道正在經歷從罕見病向慢性病的歷史性跨越。受益於近年遞送技術的突破性進展，小核酸藥以安全性高、給藥頻率低、研發相對容易等優勢，獲得了市場的高度期待。當前兩大主流技術路線中，siRNA（代表企業Alnylam$阿里拉姆制藥 (ALNY.US)$）長期前景更爲廣闊，但ASO路線（代表企業Ionis）的短期確定性更強——其Apo-C3靶點小核酸藥已獲批用於特異性高甘油三酯血癥，2025年2月又受理了嚴重高甘油三酯血癥適應症。更關鍵的差異化優勢在於：同賽道其他藥物均無法克服急性胰腺炎風險，而Ionis的產品可使急性胰腺炎發作風險降低85%，這在當前競爭格局中幾乎是獨一無二的。
罕見病領域的Scholar Rock$Scholar Rock (SRRK.US)$則是一個經典的困境反轉故事。公司核心管線爲選擇性肌肉生長抑制素抑制劑，用於治療脊髓性肌萎縮症（SMA），臨床數據已經公佈且表現積極。此前因生產設施不符合要求，FDA審批進程一度擱置。但轉折點已經到來——2026年2月底工廠已全面恢復常規生產，FDA重新檢查預計不久即將到來，一旦通過，公司可在數日內重新提交BLA。歐洲獲批時間線預計在2026年中期落地。孫碧涵認爲，該標的當前已高度去風險，正處於困境反轉的臨界點，獲批概率較高。
三、港股創新藥：BD兌現之年來臨，雙重催化推動板塊重估
與美股的防禦邏輯不同，港股創新藥板塊近期走出了一輪顯著反彈。驅動力來自三個層面的共振：其一，相較科技行業，創新藥企業的資本支出更加合理、利潤修復趨勢明確，大量公司在經歷利潤低谷後，2025年業績顯著增長，且更加註重股東分紅回報；其二，AACR大會在即，多家公司有重磅臨床數據讀出預期；其三，也是最核心的——2026年將成爲中國創新藥BD業績兌現的元年。
去年簽署BD協議的創新藥企業，今年將迎來首付款和里程碑節點付款的集中落地，切實增厚收入和現金流。這一從"預期"到"兌現"的轉換，是港股創新藥估值重估最堅實的基礎。
孫碧涵將港股創新藥標的分爲三大類別進行系統梳理——
臨床數據讀出驅動型
康方生物$康方生物 (09926.HK)$是這一品類的首推標的。核心產品依沃西（AK112）是一款PD-1/VEGF雙抗，此前在頭對頭臨床試驗中擊敗全球"藥王"K藥（Keytruda），引發市場高度關注。2026年，其全球臨床數據預計迎來重大進展——總生存期與無進展生存期數據的讀出，將直接決定該產品的全球市場擴展節奏。與此同時，康方自研的ADC管線與雙抗聯用臨床也將在今年全面鋪開，IO 2.0與ADC 2.0的聯合策略被市場樂觀看待，若數據積極，將在腫瘤治療領域進一步打開公司的估值天花板。
科倫博泰$科倫博泰生物 (06990.HK)$緊隨其後。其核心產品SKB264聯合K藥用於非小細胞肺癌的BLA即將提交，中國三期臨床結果將在2026年ASCO大會上公佈。儘管2025年因新醫保目錄定價下的庫存調整導致收入未達預期（全年銷售額人民幣5.42億元），但管理層給出了2026年產品銷售額同比至少翻倍的明確指引。在乳腺癌領域，一線三陰性乳腺癌總生存期數據預計2027年公佈。作爲在非小細胞肺癌PD-L1靶點上頭對頭表現優異的產品，市場有望給予其更高估值。
BD合作價值兌現型
信達生物$信達生物 (01801.HK)$是BD出海最具看點的標的之一。2026年初，信達與禮來達成總額高達88.5億美元的戰略合作，其中首付款3.5億美元、未來階梯式付款最高可達85億美元。合作聚焦自免領域，信達主導POC驗證及國內市場，禮來負責全球商業化落地——這一合作利好已部分反映在股價中，但孫碧涵認爲更大的看點在產品端。
信達的PD-L1/IL-2α雙抗在非小細胞肺癌和結直腸癌一線治療中的頭對頭註冊數據有望2026年讀出；CLDN靶點ADC已進入全球三期臨床，潛在市場空間超80億美元，臨床數據將進一步鞏固公司在ADC領域的競爭力。在代謝領域，其瑪仕度肽雖面臨激烈競爭，但GLP-1市場未來十年從藥品向大健康賽道轉型的長期趨勢，仍爲產品留有空間。
從估值角度測算：國內商業化部分以2.5倍市銷率、2027年200億人民幣收入指引計算，底盤估值約550億港元；海外BD銷售分成部分另行估值約100億美元。即使賦予一定的商業化失敗概率折扣，信達的潛在價值仍在千億人民幣量級，當前股價仍有15%以上的上行空間。
三生製藥$三生製藥 (01530.HK)$的投資邏輯同樣清晰。核心產品707（PD-1/VEGF雙抗）對標康方生物及Summit，全球峰值銷售有望突破60億至100億美元。更爲關鍵的是，輝瑞已支付高達48億美元的里程碑付款，並約定雙位數銷售分成——僅707這一款產品的海外收益，即可達600億至900億人民幣。2026年ASCO及AACR大會均有新數據讀出預期，股價上行空間同樣在15%以上。在PD-1/VEGF雙抗賽道中，三生製藥的推進節奏已處於行業前列。
CDMO平台型
藥明合聯$藥明合聯 (02268.HK)$作爲ADC外包領域的絕對龍頭，正在加速佈局產能擴張。公司2026年資本支出指引爲31億元人民幣，較2025年的12億元大幅提升，主要投向蘇州百奧賽林克項目（即此前收購東藥藥業的整合項目），預計到2029年產能實現翻倍，新加坡基地將成爲關鍵節點。
這筆收購的戰略意義在於——藥明合聯此前業務重心在IND前階段，而當管線跨越IND里程碑進入臨床後，工藝驗證與商業化生產環節的合同價值將呈指數級提升。收購東藥藥業使公司得以覆蓋IND前後全鏈條業務，有效擴大訂單體量、增厚利潤並獲取更高的服務溢價。在2026年ADC大年疊加創新藥出海加速的雙重背景下，藥明合聯的訂單增長預期值得樂觀看待。
四、近期催化：AACR大會將成板塊風向標
將於4月17日至22日在美國加州召開的AACR大會，是近期生物醫藥板塊最重要的催化劑窗口。孫碧涵建議重點關注三大方向：一是PD-1/VEGF雙抗賽道的最新臨床進展；二是KRAS靶向藥領域有無突破性數據讀出；三是ADC與雙抗ADC聯合治療的臨床數據。包括英諾生物在內的多家中國ADC龍頭企業均將在大會上披露重要臨床結果，任何超預期的數據都可能成爲板塊行情的直接催化劑。
總結
2026年全球生物醫藥投資格局已經清晰：美股大型藥企以併購補管線爲核心主線，生物科技板塊以熱門靶點的稀缺性爲篩選標準，港股創新藥則迎來BD業績兌現與全球三期臨床數據讀出的雙重催化週期。三條主線交匯之處，正是全年最具確定性的投資機會所在。
建議投資者重點關注三類標的：具備重磅數據讀出確定性的公司、BD收入兌現節奏明確的公司、以及擁有全球化商業落地能力和前景的公司。在板塊分化加劇的背景下，深度研究和精準選股的重要性將遠超對板塊貝塔的簡單博弈。
等權重策略迎來黃金窗口：易方達國際詳解全球生物醫藥指數佈局邏輯
【富途證券港美股醫藥行業策略分享紀要·指數投資篇】
當個股節奏難以把握、行業波動令人望而卻步時，指數化投資是否能爲生物醫藥這一高彈性賽道提供一條更穩健的參與路徑？在富途證券近期舉辦的港美股醫藥策略分享會上，易方達國際指數部研究員馮荻給出了明確判斷：2026年上半年，尤其是5月ASCO年會前，是佈局等權重生物醫藥指數策略的黃金窗口期。
一、四大產業趨勢錨定長期確定性
人口老齡化構成最底層的剛性需求。馮荻首先將視角拉到50年的時間尺度上——1974年至2024年，全球65歲及以上人口比例從5.2%躍升至超過10%，幾乎翻了一番。來自日本厚生勞動省的數據進一步印證了這一趨勢：65歲以上人口的醫療費用增速顯著高於15至64歲的青壯年群體。人口老齡化不是短期主題，而是驅動全球生物醫藥賽道增長的長週期確定性力量。
技術積累正在迎來躍遷式突破。ADC（抗體偶聯藥物）被視爲2026年港股生物醫藥的核心主線，有望系統性改善癌症患者的生存週期和生存體驗。而在美股市場，基因編輯、RNA療法、細胞療法等前沿技術則構成另一極的創新驅動力。馮荻指出，這並非短期熱點，而是過去十年技術積累之後的一次系統性躍遷。
人工智能正在深度重塑藥物研發的效率邊界。以2024年在港股上市的英矽智能爲例，AI賦能主要體現在兩個關鍵環節：一是靶點發現階段，傳統實驗室篩選可能耗時數年，而AI通過對上百萬篇專利、臨床數據和文獻的全天候分析，可將週期壓縮至數週——英矽智能在Nature雜誌發表的特發性肺纖維化項目中，靶點發現時間從傳統方法的4至5年縮短至僅18個月；二是分子設計與優化階段，傳統方式需要合成上千個分子、歷時兩到三年，AI算法優化後可能僅需合成數十到一兩百個分子即可鎖定目標化合物。藥物發現加臨床前研究的時間，整體節省幅度可達70%至90%。
中美兩大市場形成高度協同的分工生態。美股大型藥企憑藉雄厚的商業化渠道和資金實力，管線豐富、抗風險能力突出；中國及港股生物醫藥企業則在ADC等特定前沿靶點上具備顯著優勢。從全球維度看，兩國上市公司各有所長，在產業鏈分工上呈現出高度互補的格局。
此外，馮荻特別提到，儘管全球醫保支付體系面臨系統性支出壓力，但對於真正能夠顯著改善患者生存週期、降低併發症的高價值創新藥，支付體系依然願意爲創新買單。以中國爲例，2017至2019年入圍醫保談判的創新藥，通過"以價換量"策略，入圍後的整體銷售額均呈現逐年顯著攀升。
二、指數編制：等權重策略爲何更適合生物醫藥？
在產業趨勢之上，馮荻詳細拆解了Solactive生物醫藥指數的編制邏輯——這是當前市場上極爲稀缺的、同時覆蓋港股與美股兩大核心醫藥市場的生物醫藥指數。
選股規則方面，指數要求標的過去6個月日均成交額不低於300萬美元，行業分類屬於RBICS生物製藥板塊。港股最多納入30只個股，美股至少納入70只，合計約100只成分股，數量相對充裕。
最核心的設計特徵是等權重。馮荻將生物醫藥指數的編制思路分爲兩大流派：市值加權與等權重。前者的邏輯是押注行業龍頭、相信強者恒強——龍頭企業現金流更穩健、管線更豐富、對單一研發受阻或加息週期的抗風險能力更強，納斯達克生物科技指數（NBI）即爲典型代表。
但生物醫藥行業有一個顯著區別於其他行業的特質：爆發式增長往往來自中小公司。一次BD交易的達成、一項三期臨床數據的突破性讀出，就可能讓一家中小Biotech的估值在短期內實現躍升。如果投資者希望通過高彈性分享這類創新突破的紅利，等權重策略將給予中小票與大票同等的權重和對指數彈性的貢獻度，是更爲理想的投資工具。
從歷史回測數據看，這一設計確實帶來了顯著的超額表現。自基日以來，Solactive生物醫藥指數年化收益率約14%，大幅跑贏標普生物科技精選指數的8.8%和恒生生物科技指數的約1%，同時整體波動率相對更加可控。高彈性，正是等權重策略賦予這隻指數最鮮明的特徵。
三、投資節奏：五月前是佈局等權重策略的黃金窗口
在明確了指數的編制優勢後，馮荻將落腳點放在了最爲實際的投資節奏判斷上。
行業景氣度已進入明確的上行回暖週期。不論是近幾年生物醫藥融資數據的回升，還是一二級市場表現的雙重驗證，市場正處於一個明顯的景氣上行階段。上週港股創新藥板塊因信達生物等公司的業績披露而被集中點燃，即是這一趨勢的直觀縮影。
BD市場的火爆程度提供了更硬核的數據支撐。根據國家藥監局數據，2026年僅前三個月，中國創新藥BD交易總額已接近600億美元，超過2025年全年的40%，幾乎達到去年上半年的水平。BD數據與臨床數據的雙重驗證，共同指向一個"百花齊放"的板塊格局——這恰恰是等權重策略最佔優的行情特徵。
外圍流動性環境同樣構成支撐。馮荻坦言，市場對聯儲局加息存在一定擔憂，但其核心判斷是：減息節奏可能放緩，但減息週期不會逆轉。從歷史回測來看，選取1995年、1998年、2001年、2007年和2019年五次減息週期，從首次減息到首次加息的區間內，美股、港股和A股的生物醫藥指數在勝率和漲幅上均表現優異。利率下行疊加流動性寬鬆疊加數據讀出預期利好，三重共振構成了當前佈局等權重策略的核心邏輯。
馮荻特別強調了即將到來的催化劑窗口——4月的AACR大會和5月底的ASCO年會，是創新藥臨床數據（尤其是港股創新藥數據）的密集披露期。包括科倫博泰等多家公司將在ASCO上進行三期臨床數據讀出，市場普遍預期數據表現積極。在數據尚未落地、市場正在定價預期的當下，正是佈局的最佳時點。
當然，馮荻也爲投資者預留了策略切換的提示：如果未來市場真正進入不減息甚至加息的緊縮週期，投資者應轉向市值加權的生物醫藥指數策略，以獲取龍頭企業更強的防禦保護。但在當下——集採和行業反腐的政策衝擊已經過去、創新藥出海進入爆發週期、數據讀出密集催化在即——等權重策略是更優的選擇。
四、Q&A精要：流動性保障、AI製藥納入與策略靈活性
在隨後的問答環節中，富途證券分析師孫碧涵就投資者關心的三個核心問題進行了追問。
關於港美股權重配置與流動性風險：指數設定港股最多30只、美股至少70只的規則，意味着當港股滿足流動性門檻的標的不足時，將自動由美股標的補足。馮荻透露，之所以設定港股約65%、美股約35%的權重結構，核心考量在於這隻指數未來計劃走互聯互通機制，使中國大陸境內投資者也能參與投資，而互聯互通規則要求港股權重不低於65%的下限。
關於AI製藥標的的納入時間：由於指數對成分股有6個月上市時間的流動性考察期要求，英矽智能等在港股上市較晚的AI製藥公司暫未納入。但馮荻判斷，從目前的成交情況和市場熱度來看，英矽智能在9月份第三個週五的定期調倉（rebalance）中大概率能夠被調入指數。
關於加息情景下的策略調整：作爲一隻被動指數產品，其編制方案難以靈活切換爲市值加權。馮荻坦率表示，指數本質上是一種工具——當投資者判斷減息大週期仍在、看好爆發力時，選擇等權重策略；若明確判斷市場將進入加息週期，則應轉向市值加權的生物醫藥指數產品尋求避險保護。
總結而言，馮荻代表易方達國際傳遞的核心信息清晰而明確：全球生物醫藥正處於人口老齡化驅動的長週期需求、技術躍遷與AI賦能的效率革命、中美高度協同的產業分工三重力量的交匯點。在個股把握難度極高的生物醫藥賽道，指數化投資提供了一條更具紀律性的參與路徑。而在當前行業景氣上行、BD交易井噴、臨床數據即將密集讀出的窗口期，等權重策略以其對中小創新企業的充分暴露和更高的彈性，正迎來最有利的佈局時點。
風險及免責聲明：以上內容僅代表作者個人觀點，不代表富途任何立場，亦不構成任何投資建議，富途對此不作任何保證與承諾。更多信息
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