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Sea 2025Q4業績直播

主要收穫（AI生成）

財務表現：
- Sea Limited在2025年實現了創紀錄的收入$230億，同比增長36%。
- Shopee全年GMV達到$1,270億，同比增長27%。
- 2025年淨利潤達到$16億，較去年大幅增長。
- Monee年度營收達$38億，較去年增長60%。

業務進展：
- Shopee通過改進產品發現和擴展物流能力等舉措，不斷提升用戶體驗和盈利能力。
- Shopee的VIP會員計劃在亞洲市場推出，訂閱用戶翻倍至700萬。
- 計劃在巴西推出Shopee VIP。在選定市場實施即時和當日達配送選項以提升服務質量。
- Monee的「非Shopee」SPayLater貸款同比增長超過300%，目前佔其總貸款組合的15%以上。

機會：
- Shopee和Monee創紀錄的表現提供了顯著的增長潛力，計劃進一步拓展到更多市場，並加強物流和履約能力的發展。

下一季度指引:
- 預計資本支出將逐季度增加，以支持雲業務的增長。
- 預計Shopee和Monee 2026年全年調整後EBITDA至少保持持平（以絕對美元計算），Shopee的GMV目標增長約25%。

風險：
- 隨着Azure AI規模擴大及Copilot達到全面可用日期，AI服務預計將逐步增長，這可能影響這些創新所帶來的收入增速。

完整記錄稿（AI生成）

接線員

大家早上好，晚上好，歡迎參加Sea Limited 2025年第四季度及全年業績電話會議。[操作員指示] 最後，我要通知所有參與者，本次電話會議正在錄音。謝謝。

我現在邀請Elson Choi先生開始本次會議，請您發言，先生。

Elson Choi

大家好，歡迎參加Sea 2025年第四季度及全年業績電話會議。我是Sea投資者關係團隊的Elson。在本次電話會議中，我們可能會做出前瞻性陳述，該陳述本身具有風險和不確定性，由於我們在新聞稿中所述的各種原因，未來可能無法實現。此外，本電話會議包含對某些非GAAP財務指標（如調整後的EBITDA）的討論。我們認爲，在補充GAAP披露時使用這些指標可以增強投資者對我們主要業務實際現金流的理解。有關非GAAP財務指標的討論及其與最接近的GAAP指標的調節，請參閱我們新聞稿中的非GAAP財務指標部分。

我今天邀請到了Sea的董事長兼首席執行官李小冬、總裁Chris Feng以及首席財務官Tony Hou。我們的管理層將爲大家分享公司戰略和業務更新、運營亮點以及2025年第四季度和全年的財務表現。隨後是問答環節，歡迎各位提出問題。

那麼，接下來我把電話交給Forrest。

Forrest Li

大家好，感謝大家參加今天的電話會議。2025年對Sea來說是非常成功的一年。我們創造了$230億的歷史最高收入，同比增長36%，較2024年有所加速。同時，我們也改善了底線利潤。全年淨利潤達到$16億，調整後EBITDA達到$34億，同比分別增長260%和75%。

2025年，我們所有的業務都實現了良好的規模擴張，超出了最初的預期。這種廣泛而強勁的增長是健康且可持續的，背後依託的是我們服務用戶的不斷擴大的規模。2025年，Shopee爲約4億活躍買家和2,000萬賣家提供服務，GMV達到了$1,270億。Monee獲得了超過2,000萬首次借款用戶，並將其貸款賬目擴大到超過$90億，同時保持了穩定的風險水平。Garena全年平均每天連接了超過1億名玩家，帶來了近$30億的預訂量收入。

我們在2025年取得成功是因爲選擇了正確的戰略並很好地執行了它們。2026年將是這一方法的延續。我們的戰略將會保持一致，執行仍是關鍵。我們將加倍注重卓越運營，努力實現另一年的強勁增長和健康的盈利。接下來讓我帶您回顧各項業務的表現。

首先從Shopee開始。Shopee在第二季度再次創下新紀錄，GMV、總訂單量和收入均創新高。2025年全年GMV同比增長27%，同時盈利能力顯著提升。我們在2025年全年實現了超過$8.8億的調整後EBITDA。我們強勁的GMV增長得益於爲買賣雙方帶來的具體改進。我們簡化了產品發現流程，拓寬了具有競爭力價格的商品種類，並提升了快速可靠配送的可及性。此外，我們在第四季度進一步優化了變現能力。廣告付費賣家數量增長超過20%，其平均廣告支出同比增長超過45%。因此，廣告收入增長超過70%，廣告費率同比上升超過80個點子。

2025年的出色業績驗證了我們在Shopee上所做戰略選擇的有效性。過去兩年中，我們通過不斷提高的變現率證明了自己的變現能力。短期內，我們選擇優先考慮增長，同時保持財務紀律。對於2026年，我們計劃使Shopee年度GMV同比增長約25%，全年調整後EBITDA不低於2025年的絕對美元水平。我們認爲這是優化Shopee長期盈利能力的最佳策略。

讓我重點介紹幾個我們正在投資以加強規模和市場領導地位的領域。這包括我們在物流方面的持續投入、Shopee VIP會員計劃以及內容生態系統的擴展。目標很明確：我們希望服務更多用戶，並更好地吸引他們。2025年，相比一年前，月活躍買家和平均每月購買頻率分別增長了15%和10%。2026年，我們將繼續專注於這些優先事項的良好執行。這將爲我們帶來更深層次的結構性護城河，進一步區分Shopee與其競爭對手。

首先是物流。我們的物流能力已成爲Shopee越來越重要的差異化因素。SPX Express目前平均每天處理超過3,000萬個包裹，成爲我們市場上最大的電子商務物流解決方案提供商之一。2025年，我們在各個市場提高了速度和成本效率，同時爲不同用戶需求定製了交付選項。在密集的城市地區，我們爲重視速度和便利性的買家擴展了即時和當日達服務。我們還將即時配送擴展到更多使用場景，包括與本地超市和供應商合作，在泰國一小時內送達新鮮雜貨。

到2025年底，我們的快速配送服務在曼谷和雅加達等大都市區的訂單量佔比達到了兩位數。使用即時和當日達服務的買家在採用後平均消費也增加了約15%。與此同時，我們還推廣了經濟型配送，以滿足尋求實惠的買家。在印尼，第四季度使用經濟型配送的訂單量同比增長了一倍多。隨着我們的配送能力已充分規模化，我們在2025年開始在多個市場推出履約服務。我們看到在一些市場中，買賣雙方的接受度趨勢令人鼓舞，訂單滲透率達到兩位數。2026年，我們計劃在所有市場進一步擴展履約服務，並希望到年底時將履約訂單滲透率翻一番。

其次，Shopee VIP會員計劃。2025年，我們推出了該計劃以加深與最活躍買家的互動。這項付費計劃爲訂閱用戶提供更慷慨的免運費權益、每日優惠券和專屬折扣。我們現已將Shopee VIP推廣至所有亞洲市場。到年底，總訂閱用戶數超過了700萬，比一個季度前翻了一番多。在每個上線的市場中，該計劃都一致地帶來了雙位數的會員消費增長。在印尼，VIP會員消費比加入前高出約30%到40%。在某些市場，VIP會員在第四季度已經貢獻了超過15%的總GMV。基於Shopee VIP在亞洲的成功，我們計劃在未來幾個月在巴西推出該計劃。

第三，我們的內容生態系統。我們在2025年加強了內容和聯盟生態系統，使產品發現更具吸引力，並支持更高的購買轉化率。我們與YouTube的合作勢頭強勁，第四季度由YouTube內容驅動的訂單量同比增長超過三倍。自10月推出以來，我們與Meta的合作也取得了良好的擴展。到年底，已有超過300萬個聯盟成員將其Shopee和Facebook帳戶進行了關聯。這一合作擴大了我們在多渠道上的生態系統覆蓋範圍，爲我們的買家和賣家帶來了雙贏的好處。

我還想強調我們在臺灣和巴西取得的顯著成績。在臺灣，2025年的GMV增長加速至兩位數。我們的廣泛產品選擇、極具競爭力的價格以及差異化的物流服務，使我們成爲臺灣無可爭議的電商領導者。特別是我們大規模的Shopee自提點網絡（包括自動儲物櫃商店），進一步鞏固了我們在臺灣的受歡迎程度。這不僅滿足了臺灣消費者對便利性的需求，還降低了我們的服務成本，從而使我們能夠以更低的最低消費提供免運費服務。到年底，我們的網絡已經擴展到超過2,800個地點。這種最後一公里配送模式促進了更廣泛的用戶採用並增強了復購行爲，同時爲我們創造了難以被同行大規模複製的結構性護城河。

我們認爲在臺灣仍有很大的空間來加強我們的市場領導地位並提高電商滲透率。巴西是我們在2025年增長最快的市場，在保持盈利的同時實現了強勁的GMV增長和市場份額提升。由於我們能夠在市場中提供成本結構最低的免運費服務，大衆市場的滲透率得到了改善。同時，由於快速可靠的交付能力，我們在高價值類目中的吸引力也有所增加。在第四季度，買家等待時間同比減少了約1.5天。在同一時期，我們新增了300多個品牌入駐Shopping Mall，且Shopping Mall的GMV同比增長了一倍以上。

通過這些努力，新一批買家群體表現出更高的平均消費水平。2026年，我們將加速在巴西佈局履約能力。這將使我們能夠吸引更多更高價值類目的賣家，並持續優化我們的平均購物籃規模。Shopee在2025年表現卓越，每個季度都創下了新的增長記錄。這證明了我們戰略選擇的有效性，同時也驗證了我們在過去一年中不斷提升執行能力的努力。2026年，我們將繼續堅持我們的戰略並專注於高質量的執行。我們相信強勁的增長勢頭和健康的盈利能力將持續到下一年。

接下來談談Monee。我們爲Monee在增長和利潤方面的進展感到非常自豪，同時保持了健康的風險狀況。2025年，Monee的年度收入達到$38億，同比增長60%。調整後的EBITDA超過$10億，同比增長43%。信貸業務仍然是我們增長和利潤的主要驅動力。2025年，我們通過三種方式推動了信貸業務的增長：獲取更多新用戶、深化現有用戶的參與度以及擴展信貸使用場景。

首先，我們從基於白名單的方式轉變爲全面開放申請的方式，從而獲得了更多的新用戶。我們在各市場逐步推廣這一策略，涵蓋SPayLater Pay和個人現金貸款。新用戶群體的擴展效果顯著，單位經濟數據總體積極。在第四季度，我們新增了580萬名首次借款用戶。截至季度末，我們的活躍信貸用戶數量突破了3,700萬，同比增長超過40%。

其次，我們深化了與具有較長信用記錄的現有信貸用戶之間的互動。我們提供了更高額度和更長還款期限的貸款選項。爲了吸引更多的優質用戶，我們推出了差異化定價和更多產品功能，例如首月免息貸款。截至第四季度末，每位用戶的平均未償貸款金額約爲$240，同比增長27%。

第三，我們將信貸使用場景從Shopee擴展到更多的消費場景，使我們能夠滲透到更大的潛在市場。非Shopee平台上的SPayLater已從初步嘗試發展爲對我們整體貸款組合的重要貢獻者。到2025年底，非Shopee的SPayLater貸款同比增長超過300%，佔我們SPayLater總貸款組合的15%以上。在馬來西亞，接近30%的SPayLater使用已發生在Shopee平台之外。我們對非Shopee SPayLater的成功得益於對用戶體驗的高度關注。我們付出了巨大努力，確保SPayLater可以在幾秒鐘內激活，並無縫用於店內支付。

我們還將SPayLater與關鍵市場的國家二維碼支付系統集成在一起，大大簡化了消費者日常購買時的使用過程。此外，我們還將SPayLater的應用擴展到了更高單價的線下類別，如電子產品和兩輪車。我們對非Shopee SPayLater早期取得的成果感到鼓舞，並認爲其應用場景還有很大的擴展空間。

2025年我們的信貸業務擴展得益於風險承保能力的提升。這一改進充分利用了我們豐富的生態系統數據和人工智能的進步。在過去的一年裏，我們在訓練風險模型方面取得了良好進展，使其更好地理解和描繪用戶行爲如何隨時間演變。我們現在能夠更準確地評估個人的還款能力，結合不斷變化的市場風險動態調整信貸額度。增強模型的精確性和性能使我們在2025年實現了快速擴展，同時仍然保持了穩定的風險狀況。截至第四季度末，我們的90天不良貸款率穩定在1.1%。

展望未來，我對Monee的增長潛力感到無比興奮。我們的許多舉措仍處於早期階段，還有巨大的機會尚未挖掘。我們也在積極推進產品和服務的多樣化，從數字銀行到保險等領域不斷擴展。我們相信Monee將成爲我們長期利潤的重要貢獻者。

接下來，談談Garena。2025年對Garena來說是突破性的一年。預訂量同比增長37%，調整後的EBITDA同比增長38%。《Free Fire》在全球範圍內擴大了其覆蓋範圍和規模，同時我們看到從《Arena of Valor》到新遊戲如《Delta Force》和《EA SPORTS FC Mobile》等更廣泛的產品組合中保持了強勁的增長勢頭。《Free Fire》過去八年的歷程非常特別。對於一個如此成熟的系列遊戲而言，仍然保持如此快速的增長確實令人驚歎。《Free Fire》已經連續兩年實現了超過30%的預訂量增長，2025年的預訂量幾乎是2023年報告水平的兩倍。

即使在如此龐大的規模下，2025年的日均活躍用戶數依然保持同比增長。《Free Fire》的成功得益於我們持續提供高影響力的體驗，將社區凝聚在一起的能力。2025年在這方面是一個關鍵年份，展示了我們在一系列重大遊戲內外以及現實世界活動中的出色執行力。這一年我們推出了一系列內容包。

在第一季度，我們推出了《火影忍者疾風傳》第一章；第二季度發佈了八週年地圖『Solara』；第三季度上線了與《魷魚遊戲》的合作以及《火影忍者疾風傳》第二章。這一重磅年份是兩年多緊張籌備、協作和遊戲開發的結果。我們在2023年開始着手《火影忍者疾風傳》項目，當時全球遊戲行業正面臨疫情後的逆風。我們知道這個項目需要較長的開發週期。在那段艱難時期，選擇專注於較小且短期的勝利會更容易，但我們堅信這是正確的方向，並始終致力於項目的長期願景。

我們的信念、耐心和努力因這次合作的巨大成功而得到了豐厚回報。Garena的文化始終優先考慮玩家的最佳利益，即便在困難時期也維持了《Free Fire》的流行度和相關性，使其成爲一款經久不衰的遊戲。2025年對我們的電子競技生態系統來說也是重要的一年。11月在雅加達舉行的《Free Fire》世界系列賽全球總決賽標誌着該系列的一個歷史性時刻。來自世界各地的超過600,000名選手參加了基層資格賽、區域聯賽和全球總決賽。這使《Free Fire》獲得了吉尼斯世界紀錄™頒發的『最大規模移動團隊電競賽事』稱號。

在過去的八年裏，我們不僅將《Free Fire》打造爲一款遊戲，還將其發展爲一個涵蓋遊戲玩法、社交互動和現實體驗的全球品牌。這種方式深化了遊戲與玩家之間的情感聯繫，並繼續推動其有機增長。我們已經在爲《Free Fire》的下一階段奠定基礎，包括爲其標誌性的十週年（2027年）做準備。除了《Free Fire》，《EA Sports FC Mobile》也取得了強勁的初期表現。自去年10月發佈以來，它已成爲越南下載量最高的手機遊戲（根據Sensor Tower數據）。

我們舉辦了FC Pro Festival 2025——一場旗艦級的電競和粉絲活動，在胡志明市舉行。此次活動非常受歡迎，吸引了1,800萬名在線觀衆觀看。爲了激發活動熱度，我們邀請了全球足球偶像Luis Figo和Ricardo Kaka與當地球員及網紅進行友誼賽。這款遊戲的成功證明了我們通過深度參與地面粉絲社區來本地化全球特許經營權的能力。我們期待進一步加強與EA的長期合作關係。

我們爲Garena在《Free Fire》、我們長期運營的遊戲以及新增至產品組合中的激動人心的新遊戲上取得的持續成功感到自豪。Garena以強勁的勢頭進入2026年。我們將繼續向全球遊戲社區提供高質量的內容和體驗。隨着我們邁入2026年，我們在各個業務和市場中看到了令人振奮的機會。2025年的卓越表現爲我們的運營策略增強了信心。新的一年，我們將加倍努力，出色執行這些戰略。一如既往，我們衷心感謝您的信任和支持。我們期待再創輝煌的一年。

在此，我邀請Tony討論我們的財務狀況。

侯天宇

謝謝Forrest，也感謝大家參與這次電話會議。對於Sea整體而言，2025年第四季度總GAAP收入同比增長38%，達到$69億，2025年全年GAAP收入同比增長36%，達到$229億。這主要得益於Shopee和Monee的增長。我們的總調整後EBITDA在2025年第四季度同比增長33%，達到$7.87億，2025年全年同比增長75%，達到$34億。關於Shopee，2025年第四季度總訂單量同比增長30%，達到$40億，GMV同比增長29%，達到$367億。

我們2025年第四季度的GAAP收入爲$50億，其中包括$43億的GAAP市場收入，同比增長36%，以及$6億的GAAP產品收入。在GAAP市場收入中，核心市場收入（主要包括交易費用和廣告收入）爲$36億，同比增長50%。增值服務收入（主要包括物流服務相關收入）爲$7億。2025年全年GAAP收入爲$170億，包括$150億的GAAP市場收入，同比增長34%，以及$20億的GAAP產品收入。

Shopee的調整後EBITDA在2025年第四季度同比增長33%，達到$2.02億。2025年全年的調整後EBITDA爲$8.81億，而2024年全年調整後EBITDA爲$1.56億。Monee的GAAP收入在2025年第四季度同比增長54%，達到$11億，2025年全年同比增長60%，達到$38億。調整後EBITDA在2025年第四季度同比增長25%，達到$2.63億，2025年全年同比增長43%，達到$10億。

截至12月底，我們的消費者和中小企業貸款餘額達到$92億，同比增長80%。其中，賬面貸款餘額爲$82億，另有$10億已登記的貸款本金餘額。逾期超過90天的不良貸款佔消費者和中小企業總貸款的比例在本季度末爲1.1%。Garena的預訂收入在2025年第四季度同比增長24%，達到$6.72億，2025年全年同比增長37%，達到$29億。GAAP收入在2025年第四季度同比增長35%，達到$7.01億，2025年全年同比增長26%，達到$24億。

這一增長主要是由於我們的活躍用戶基數增加以及付費用戶滲透率的加深。Garena的調整後EBITDA在2025年第四季度同比增長26%，達到$3.64億，2025年全年同比增長38%，達到$17億。回到我們的合併數據。我們在2025年第四季度確認了$6,200萬的淨非營業外收入，相較於2024年第四季度的$2,800萬的淨非營業外收入。2025年全年非營業外收入爲$2.96億，相較於2024年全年的$1.17億。

我們在2025年第四季度的淨所得稅支出爲$2.1億，而2024年第四季度爲$8,900萬。全年來看，我們的淨所得稅支出爲$6.51億，而2024年全年爲$3.21億。因此，2025年第四季度淨利潤同比增長73%，達到$4.11億。全年淨利潤爲$16億，而2024年全年淨利潤爲$4.48億。

Elson Choi

謝謝Forrest和Tony。我們現在準備開放提問環節。操作員？

接線員

[操作員指示] 您的第一個問題來自高盛的Pang Vitt。

Pang Vittayaamnuaykoon

我有兩個問題。第一個問題是關於Shopee。您能否提供更多關於如何在保持至少持平的年度絕對EBITDA的同時實現2026年的目標增長的細節？您對競爭格局做了哪些具體假設？鑑於同比利潤率可能下降的趨勢，關鍵投資領域是什麼？我們應該預期這些投資會持續多久？這是第一個問題。

第二個問題，這是關於Monee的。貸款業務在這一年中增長非常強勁，同比超過80%。能否詳細說明這一強勁表現的主要驅動因素？這主要是由新產品、新的市場定價還是更強勁的需求推動的？或者我們應該如何特別看待2026年的增長？同樣，我們又應該如何看待該業務板塊未來的EBITDA利潤率趨勢？

侯天宇

如果我們從Shopee的角度來看，第一個問題，我認爲正如Forrest在開場提到的，我們正在投資幾個領域以實現增長。如果你從南亞開始，基本上有兩個核心要素。第一個要素是增加核心用戶的支出份額。第二個是擴大買家基礎。如果從第一個要素開始，我們所做的基本上和以前類似，但在2026年進一步加強了物流帶來的用戶體驗。例如，即時配送、當天配送，使用戶有更好的體驗。

除了提升整體配送質量之外，如果你在南亞，嘗試我們的服務時，你會發現今年的配送速度更快、可靠性更高。我們希望繼續在這方面努力。第二部分是建立更大的履約網絡。我認爲這樣可以縮短用戶收到商品的時間，因爲我們可以在用戶下單之前將商品提前移至靠近用戶的位置。我認爲在南亞，大多數國家的賣家集中在首都地區。因此，如果你身處遠離首都的地區，附近有一個倉庫將會顯著提高配送速度。但不僅僅是速度，還有服務的可靠性，並幫助賣家減輕許多工作負擔，讓他們更容易通過我們的平台進行銷售。

另一個方面是增加VIP計劃的支出份額，不僅通過我們自己的平台提供更好的服務，我們還與許多不同的外部合作伙伴合作，爲VIP用戶提供福利。你可能已經注意到我們與OpenAI和ChatGPT合作。我們也正在與不同國家的許多本地合作伙伴合作，同時有大量全球和本地合作伙伴正在洽談中。此外，在價格方面的舉措也是爲了讓我們的平台始終保持價格競爭力，這只是我們在做的衆多事情之一。

我們在內容方面也持續投入。這些年來，我們的內容相關業務佔比已經增長了20%以上。我認爲這一趨勢仍將繼續，不僅是針對我們自己的內容，我們還與YouTube、Facebook等外部合作伙伴合作，並且正在討論更多與其他外部內容提供商的合作。這也是一個更廣泛的戰略，旨在增加核心用戶的消費份額。

另一項工作的重點是增加買家基數。正如我之前分享的，如果你看看我們現在的狀態與一年前相比，會發現我們的單位經濟模型有了顯著改善，這得益於廣告收入和佣金收入帶來的高抽成率，同時降低了物流和支付的成本。本質上，通過更好的毛利率，我們現在可以用盈利的方式服務越來越多的用戶。因此，這使我們能夠服務於更大規模的用戶群體。我們在2026年要做的事情是爭取這些用戶轉化爲我們的平台用戶，從而提升平台的整體MAU（月活躍用戶數）和MTU（月交易用戶數）。這就是我們在南亞所做工作的大致主題。

在巴西和臺灣，很多做法是類似的，不過我想強調一些特定於這些市場的要點。在巴西，相比於市場上的其他競爭對手，我們擁有更加高效的物流網絡，而且成本更低。我們能夠以較低的客單價實現業務盈利。在此基礎上，我們希望能夠逐步覆蓋高端用戶以及高客單價類別。爲實現這一目標，有三個關鍵點非常重要。首先是要加快配送速度。正如Forrest在開場時提到的，隨着時間推移，我們大幅縮短了配送時間——比如將2025年第四季度與2024年第四季度相比，巴西的配送時間減少了1到2天。確保用戶能以更低的成本更快地收到商品是非常重要的。

第二點是我們正在巴西建設的履約網絡。過去一個季度我們一直在加速推進這項工作，而2026年將是大規模擴展的關鍵時期。我們花了數月時間完善系統、選址和流程。現在是時候讓其快速成長了。第三點是確保我們能夠吸引特定類別的優質賣家，例如汽車電子等領域，同時也吸引更多品牌賣家加入我們的平台。我認爲這三個要素到位後，我們將能夠觸及此前無法服務的新用戶群體，對吧？

至於臺灣，我們建立了一個相對特殊的配送網絡。爲了充分利用這一優勢，我們也開始構建履約體系，形成一體化運營模式。這不僅是一種簡單的協作，而是與本地網絡深度整合的一體化運營。因此，我們可以以更低的成本端到端服務用戶，同時比他們以往使用其他市場網絡時獲得更快的速度。綜上所述，這是我們目前正在做的事情。其中許多項目具有一定的投資週期。例如，履約網絡需要一段時間來建設，但也存在明確的投資回報期，而不是永續性投入。例如，我們在搭建的更快配送體系，會有一定時間用於擴大配送車隊等。

這是一個與典型的SPX服務分開的業務體系。例如，如果你看看VIP計劃，我們會有一個時間段來教育市場，同時也會吸引我們的合作伙伴。當我們把所有東西都準備就緒時，我認爲成本結構會好很多。我想這已經在許多其他市場得到了證明，您可能也有所了解。

如果您看一下整體盈利能力的利潤率，我們的2024年第四季度EBITDA利潤率大約是0.55，如您所見。與2024年之前相比，我們實際上在提高利潤率。如果您縱觀多年數據，在2025年的早期，我們向市場預測我們的收入將增長約20%。然而，在這一年中，我們發現我們能夠更快地擴展業務，最終增長率遠高於此。如果您看同比的增長情況，或者看第四季度的增長率，我們的增長幅度遠遠超過20%。我認爲總體來說，我們在過去一年中意識到，有一些領域我們可以推動市場的增長，並且我們也學會了可以通過不同的方式來推動市場增長。而2026年基本上是2025年第四季度的一個延續。

如果再看看2025年第四季度的情況，以及2026年年底，我相信我們將能夠進一步擴大利潤和利潤率。這一趨勢將會在未來幾年繼續下去。我們認爲，隨着時間推移，電子商務業務的利潤率有望達到2%到3%。我們對此依然充滿信心，並將在未來幾年向市場證明這一點。與此同時，我們也相信市場的潛力可能比之前的許多預測要大。正如我們此前分享的那樣，2026年我們有望實現約25%的增長。當然，我們會觀察市場未來幾年及各季度的表現。對我們來說，核心在於業務已經達到了一個讓我們非常有信心的狀態，我們有很多可以掌控的因素來推動業務增長，並且這些措施有明確的投資週期，能隨着時間逐步推進。

關於您的競爭格局問題，我們觀察到在大多數市場中，競爭格局相對穩定。是的，我們沒有看到任何與上一季度顯著不同的變化。這個問題主要針對電子商務方面。而在Monee業務方面，有多個驅動因素在推動增長。從更廣泛的角度來看，我們的業務在不同市場有不同的發展階段。我們在不同階段、不同市場推出了不同的產品。例如，我們最早開始金融服務業務的市場是印尼。

顯然，印尼是第一個增長速度遠快於其他國家的市場。隨着時間推移，我們開始在泰國、馬來西亞等國家推出服務。因此這些國家會在增長上迎頭趕上，而新市場的初期階段顯然會比那些存在時間較長的市場增長得更快。另一個例子是巴西。如果您看的話，實際上這是我們最近的一個市場，當我們在那裏推出許多產品時，巴西也處於高速增長階段。同時，產品方面的其他驅動因素也在起作用。在大多數國家，我們首先推出了SPayLater，即消費貸款，這是第一波增長驅動力。隨後我們又推出了現金貸款和個人現金貸款。我們還推出了Shopee平台外的貸款服務，而平台外貸款將成爲接下來的增長驅動力。因此，如果我們看增長，Shopee平台上仍有更多的滲透空間。

即使在SPayLater內部，我們爲不同用戶提供了差異化的產品，尤其是針對較高收入群體。我們爲這些細分市場提供期限更長、利率略低的差異化產品。因此，我們仍然認爲有增長該細分市場的機會。而對於平台外借貸，我們在開場介紹中已經提到過一些。例如，在像馬來西亞這樣的國家，我們看到平台外的SPayLater已經佔到整體貸款組合的30%。我們認爲這些都是推動我們貸款賬目增長的重要因素。

關於利潤率，我認爲它受到了國家組合、產品組合以及我們是否看到獲取用戶的良好機會的影響。我認爲可能會出現一定程度的季度波動，但其核心在於我們如何看待風險管理能力。我們看到的風險非常穩定。如果您看某一特定市場上的某個特定產品，風險對我們來說是非常穩定的。您也可以從我們的不良貸款率（NPL）數字中看出這一點。我們內部密切跟蹤這一點，以確保我們不會單純爲了增加貸款賬目而盲目擴張。我們要做的是謹慎行事。

同時，我們多年來一直在升級我們的風險管理模型，特別是隨着許多新的人工智能技術的應用。我們正在嘗試新的AI風險模型，包括使用Transformer架構進行長時間序列的數據訓練，從而利用許多傳統風險建模中無法使用的電商數據，這已經爲我們展示了非常好的效果。因此，這些都將幫助我們管理風險，覆蓋以前無法服務的用戶群，從而使我們能夠逐步擴大貸款規模。

接線員

您的下一個問題來自匯豐銀行的Piyush Choudhary。

Piyush Choudhary

第一個問題是關於Shopee。您詳細介紹了各種投資板塊，能否進一步說明這些投資週期可能持續多久？我們應該如何考慮2027年的利潤率？另外，您與谷歌合作深化Shopee人工智能解決方案的潛在成果是什麼？第二個問題是關於Garena。您能否談談2026年預訂量增長的前景，以及是否有可以分享的IP合作計劃？

侯天宇

關於投資週期，正如我之前分享的，我認爲不同的舉措、不同的市場都有不同的投資週期。所以從自上而下的角度來看，將其一概而論是有點困難的。不過，正如我們在開場中提到的，我們希望確保兩件事：第一，2026年的總利潤絕對值會比2025年更好；第二，如果觀察盈利水平，我相信在年終時不會比2025年第四季度差，並且應該能夠逐年增長。

雖然我們尚未對2027財年提供具體指引，但從中長期趨勢來看，2%到3%的EBITDA利潤率是完全可以實現的，基於目前我們所看到的情況。這某種程度上是我們對利潤率和增長槓桿之間權衡的選擇。根據我們的觀察，對此我們沒有任何擔憂。

至於與谷歌的合作，我們仍在開發相關產品，但我相信不會花太長時間。當產品準備就緒時，我們會向大家公佈。我們多年來一直在谷歌購物、谷歌廣告以及YouTube等多方面與谷歌合作，因此這是雙方合作關係的延伸。

Forrest Li

關於Garena的展望，目前我們仍預計2026年Garena將保持兩位數的增長。至於IP合作的進展，正如我們分享的，我們對與《火影忍者》這類IP的成功合作感到非常興奮和鼓舞。實際上，今年我們將延續這一IP合作，預計交付時間將在第三季度左右，基於當前的時間表。同時，我們也在積極與其他潛在IP合作方洽談。此外，今年是一個重要的足球年，因爲有世界盃。我們意識到全球足球迷群體與我們的全球玩家群體高度重合。因此，在世界盃期間，我們會推出一系列與足球相關的促銷活動。

接線員

下一個問題來自花旗的Alicia Yap。

Alicis a Yap

這裏有兩個問題。第一個問題，管理層能否提供一些關於VIP會員訂閱計劃的留存率與續約率的相關見解？此外，您能否分享VIP會員如何影響購買頻率及偏好的產品類別？各個國家之間的客戶行爲和特徵是否存在差異？這些差異對您的策略有何影響？

第二個問題是關於人工智能。我想問的是，在當前的競爭環境下，管理層能否分享公司在電子商務、金融科技和人工智能方面的投資優先級？特別是在這三個領域中，您是如何分配投資的？人工智能計劃的重要性是什麼？管理層能否分享一下，如何利用三大核心業務間的協同效應來增強競爭優勢並提升生態系統價值？

侯天宇

對於Shopee的VIP計劃，過去幾個月它增長得相當快。在一些國家，VIP會員已經佔到我們總GMV的15%以上。我認爲我們確實相信這將從現在的水平增長一倍或兩倍。留存率實際上非常好，續訂率——所以，我們地區類似項目的一個核心挑戰是支付成功率，當用戶從一個月訂閱滾動到下一個月時，很多人流失僅僅是因爲在我們的地區許多用戶沒有信用卡可用，而相比之下，在更多使用信用卡的市場中就不會有這個問題。通過Shopee和Monee之間的緊密合作，我們成功地爲VIP計劃啓用了順暢的支付流程，解決了這一問題。

結果是，我們的訂閱留存率，比如印尼，在過去的幾個季度裏從40%增長到了70%。這是我們在如何持續保留VIP會員方面取得的一項重大成就。對於大多數VIP會員來說，如果看其平均購買行爲，我們確實看到他們的購買頻率要高得多，有時購物籃金額也更高。總體來看，VIP會員的消費比平均水平高出30%到40%。在不同的市場中，我們實際上看到了非常相似的行爲模式。我想主要的差異可能在於各市場的提供內容，因爲不同市場中的用戶行爲和人們關心的事情有不同的偏好。因此，我們爲每個本地市場量身定製了VIP服務。我認爲這才是最大的差異，而非其他行爲上的區別。

在投資方面，如果我們看看我們的不同業務，我們的Monee業務是非常盈利的。對於大部分新用戶的增長或新舉措，它們通常伴隨着一個相當正面的客戶生命週期價值。所以可以說——所以在某種程度上，每一個舉措都會有一個正的投資回報率（ROI）。如果我們看看電商方面，我們在人工智能（AI）上投入了大量精力。正如你提到的在電商領域的人工智能投資。對於每一項AI相關的電商業務投資，我們也關注跨各項舉措的正投資回報率。例如，我們在AI上投入的一個領域是我們的搜索推薦系統和廣告系統。我們的廣告接受率提升是諸多AI努力的結果。例如，我們如何實際擴展產品描述、更好地理解產品；再如，我們如何擴展用戶的查詢，從而更好地理解用戶意圖。

最近，我們還在平台上推出了多模態搜索功能。用戶可以通過上傳圖片加上一段長描述來搜索商品，我們能夠像Gemini或ChatGPT那樣處理這類需求。我認爲所有的這些AI投資都有明確的投資回報率。我們還利用AI幫助賣家做了大量工作。例如，在我們很多國家的市場，您已經可以藉助AI與賣家進行對話。所以我們爲賣家開發了一個AI聊天機器人，賣家可以根據自己的需要對其進行定製。這不僅可以幫助賣家節省人力成本，還能通過提高銷售轉化來增加收益。此外，我們也爲賣家提供了製作產品視頻和圖片描述的工具等。所有這些工具通常都爲我們的生態系統帶來了相當正面的投資回報。

關於我們各業務間的協同效應，顯然，電子商務和金融服務之間存在很大的協同作用。金融服務本質上利用了大量的數據和來自Shopee的用戶行爲，從而能夠對用戶進行風險評估。我們仍然認爲，正如我之前在回答問題時提到的，Monee在滲透Shopee用戶群方面還有很大的空間，不僅是在信貸業務上，還包括我們的銀行業務、保險業務以及支付業務等方面。我們的支付業務——Monee還與我們的遊戲平台合作，幫助遊戲公司在支付流程上協作，這也是Shopee與遊戲業務在營銷和用戶獲取方面的合作。所以我們各個業務之間有不同類型的合作。

接線員

您的下一個問題來自Divya Gangahar，摩根士丹利。

Divya Kothiyal

我的第一個問題是關於巴西市場。考慮到我們在履約能力上的所有努力，您是否預計今年巴西市場的GMV增長會加速？這對我們的AOV會產生什麼樣的影響？目前我們的AOV是否仍顯著低於市場領導者，僅爲三分之一？隨着履約能力的提升，我們預計能彌補多少差距？

您能否評論一下Shopee PayLater在巴西的滲透率情況？今年是否也會出現顯著的增長？這是我關於巴西的第一個問題。第二個問題是關於您剛才提到的內容生態系統。您能否評論一下您認爲東南亞的電商內容生態系統的天花板在哪裏？與傳統貨架式電商相比，我們目前的單位經濟效益如何？我們的市場份額在這個領域是如何變化的？

侯天宇

對於巴西，我們預計2025年的增長率會相當高。我們確實相信這種增長將在2026年繼續。雖然我們沒有針對具體國家的增長率指引，但總體而言，我們認爲市場將會有良好的增長。我們也相信我們在巴西的增長將超過整體市場。關於AOV（平均訂單價值），我們確實認爲AOV將隨着時間的推移而增長。與[無法辨認的部分]之間的差距依然存在，但我認爲我們會逐漸縮小這一差距。至於SPayLater在巴西的滲透率，老實說，目前仍處於非常早期的階段。我認爲我們在巴西的增長已經相當可觀。巴西的滲透率仍然較低——主要是因爲我們進入巴西市場的時間比其他國家晚得多。因此，巴西的滲透水平和我們在其他早期市場觀察到的情況相似。因此，我們認爲SPayLater在巴西的滲透趨勢將持續到2026年，類似於我們在其他亞洲市場的觀察結果。

對於內容生態系統，我們不認爲我們的平台已經達到頂峰。我不會對其他平台進行評論，但對我們自己的平台而言，我們確實相信未來幾個季度仍有進一步增長的空間。單位經濟效應多年來一直在改善。我是說，有時候從月度來看有些小波動，但總體上經濟效應仍在逐步提升。我認爲內容生態系統和非內容單位經濟效應之間的差距將會逐漸縮小，並且在未來兩者的差異不會太大。

接線員

這結束了我們的問答環節。我想把會議交還給Elson Choi先生做總結髮言。

Elson Choi

感謝各位參加今天的電話會議。我們期待下個季度再次與大家交流。

接線員

感謝您參加今天的電話會議。您現在可以斷開連接了。再見。

詳細信息請訪問海洋紅外

提示：上述內容由AI語言模型基於公開可用信息生成，幷包含來自第三方的自動生成字幕。以上材料不代表富途立場，也不構成任何投資建議。富途對上述內容中顯示的信息的準確性、及時性或完整性不做任何明示或暗示的保證。

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