華泰證券：逆勢下流水延續靚麗增長

361度發佈4Q25營運表現：4Q25361度主品牌和童裝品牌線下渠道零售金額均實現同比約10%的正增長，在高基數下延續穩健增長態勢（4Q24：主品牌同增10%，童裝同增10-15%）。電商平台看，4Q25整體流水實現同比高雙位數的正增長（4Q24同增30-35%）。我們看好公司以高質價比創新產品和營銷賦能提升品牌勢能，以「超品店」新業態引領渠道升級提效，同時在海外開設首家超品店以深化國際化佈局，結合高股息率（2026E6.2%）增厚股東回報，維持「買入」評級。

線下：科技新品矩陣全面發力，超品店效能持續顯現
4Q25361度主品牌和童裝品牌線下零售金額均實現同比約10%的正增長，與3Q25增速環比基本持平。分品類看，1）跑步方面，全新競速家族「飛燃5」、「飛燃5FUTURE」上市，迭代速度加快；2）籃球方面，尼古拉·約基奇第二代簽名鞋「JOKER2」及阿隆·戈登第六代簽名鞋「AG6」上市，球星流量轉化爲銷售動力強勁；3）戶外與綜訓領域，推出「翼屏風衣」及羽絨服系列持續獲得市場關注。從渠道看，低線城市基本盤穩固，超品業態與垂類戶外門店爲線下持續增長提供動力，我們預計低線城市仍爲銷售增長重要動力（大裝/童裝低線城市佔比或分別超75%/65%），同時我們預計超品店作爲線下「亮點」在城市佈局補充及拉新效果顯著，預計超品店一二線城市佔比約50%，新客比例或達60%-70%，且售罄率與連帶率均優於常規門店，截至4Q25超品店於中國內地累計數量達126家（含21家童裝），並於柬埔寨開出首家海外超品店。公司旗下芬蘭戶外品牌ONEWAY定位質價比品牌，門店數量維持6家，主要集中在東北、華北等戶外需求旺盛區域，單店模型及運營數據符合預期，有望受益於戶外賽道的高景氣。

電商：流水錄得高雙位數增長，即時零售佈局再提速
4Q25361度電商平台產品整體流水實現同比高雙位數的正增長，延續穩健表現，折扣及新舊產品比例平穩。即時零售佈局再提速，4Q25千家門店入駐淘寶閃購，開啓即時零售新戰略。公司通過線上線下全渠道融合，進一步提升零售效率與消費者體驗。

折扣庫存維持健康水平，2026年經營質量有望穩步提升
我們預計4Q25終端折扣率維穩在7.0-7.1折區間，庫銷比維持在4.5-5.0倍的健康水平。持續推進應收賬款回收及存貨管理，預計全年現金流表現同比改善。展望2026年，公司延續亞奧理事會合作等營銷增強品牌曝光，跑步、籃球及戶外品類產品持續迭代並同步發展網球等高景氣小品類，線下繼續發揮超品店優勢，我們預計26Q1-Q3訂貨會訂單增速穩健（量增爲主），終端零售折扣仍有進一步改善空間，2026年經營質量或將穩步提升。

盈利預測與估值
我們維持2025-27E淨利潤13.1/14.9/16.6億元預期。參考Wind可比公司一致預期26E PE均值12.9x，考慮到當前361度品牌規模和市佔率均低於可比公司因此給予適度折價，我們給予26E10.1x目標PE（港元兌人民幣匯率0.91），給予目標價8.0港元，維持「買入」評級。

風險提示：行業競爭加劇，消費恢復、電商增長及門店調整不及預期。

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