桑尼森迪衝刺港股：高增長難掩IP依賴症，「平價泡泡瑪特」能持續嗎？

出品｜公司研究室IPO組

文｜王哲平

1月8日，桑尼森迪（湖南）集團股份有限公司（下稱「桑尼森迪」）正式向港交所遞交招股書，擬登陸主板。

這家以「質價比」爲標籤的IP玩具企業，在《哪吒2》《浪浪山小妖怪》等國漫爆款加持下，實現了業績的爆發式增長。

然而，在業績高增的背景下，市場亦對其增長可持續性、IP依賴風險提出拷問——它究竟是「平價的泡泡瑪特」，還是又一個被短期IP紅利推高的泡沫？

借《哪吒2》完成雙重轉型

桑尼森迪成立於2015年，是一家IP玩具企業。桑尼森迪的品牌名稱取其創始人楊傑的英文名「Sunny」和女兒的英文名「Sandy」。

桑尼森迪成立於湖南湘潭，最初定位爲一家專注贈品玩具的外貿型ODM企業，主要爲海外大型商超、連鎖零售客戶提供IP授權玩具的開發與生產服務。

客戶負責獲取IP授權，桑尼森迪則承擔設計、製造等環節，產品以迷你尺寸（普遍4-5厘米）、盲袋包裝形式嵌入促銷活動中，。在招股書中，這部分業務被描述爲IP玩具+業務。

根據過往的公開報道，其生產的「侏羅紀公園」「汪汪隊立大功」「哈利波特」等系列玩具，訂單動輒數千萬件起，主銷歐洲、南美及東南亞市場。

招股書數據顯示，2023年，公司IP玩具+業務收入佔比72%，海外收入佔比爲67.6%。

然而，長期依賴海外大客戶，導致公司利潤微薄、缺乏自主品牌。

2021年底，桑尼森迪在抖音開設旗艦店，試水內銷，但真正實現戰略轉折的契機，是《哪吒之魔童鬧海2》的上映。

據公開報道，2024年10月，當桑尼森迪得知《哪吒之魔童鬧海》定檔消息後，管理層立即聯繫片方，拿下《哪吒2》3D塑膠類食品玩具的全國唯一授權。

這一合作成爲公司轉型的關鍵跳板。

依託《哪吒2》IP熱度，桑尼森迪推出的「驚喜盒」系列產品以69元端盒或8.8元單件的超高性價比迅速引爆市場，上架一週銷售超51萬套，銷售額突破3500萬元，登頂潮玩盲盒爆款榜，甚至在線下好想來零食店賣至斷貨，工廠在正月初六便滿負荷復工。

借《哪吒2》的東風，桑尼森迪完成了關鍵轉型。

2025年前三季度，IP玩具產品收入佔比從2023年的28%飆升至78.3%，而曾爲營收支柱的IP玩具+（爲企業客戶定製的促銷玩具）業務則從72%萎縮至21.7%。

同時，公司市場重心也從以外銷爲主轉向以內銷爲核心，從2023年到2025年前三季度，中國內地收入佔比從32.4%躍升至79.7%。

從一家外貿代工廠到借國漫IP破圈、打造平價潮玩品牌的市場新銳，桑尼森迪完成了從「製造」到「品牌」、從「B端」到「C端」的雙重躍遷。

自有IP缺失暗藏風險

受益於公司轉型推進及《哪吒2》IP的強勢加持，過去三年桑尼森迪業績實現高速攀升。

2023年、2024年及2025年前三季度，公司分別實現營業收入1.07億元、2.45億元、3.86億元，同比增速分別高達129.38%、134.62%。

盈利質量顯著改善，2024年成功實現扭虧爲盈，2025年前三季度淨利潤達5195.9萬元，經調整淨利潤率提升至13.7%。

截至2025年9月，公司IP玩具產品已覆蓋超3.2萬個零售終端，電商渠道收入同比激增264.3%。

不過，光鮮業績背後，桑尼森迪的增長可持續性暗藏隱憂，多重風險亟待化解。

核心風險在於IP授權模式的脆弱性。

公司當前合作的20餘個IP均爲非獨家授權，相關許可協議期限通常僅1-2年，且無自動續簽機制。對此，公司在招股書中明確提示：「若未能持續獲取或維持IP授權，業務將遭受重大不利影響。」

更關鍵的是，影視行業爆款IP可遇不可求，《哪吒2》這類創下國內影史票房紀錄的超級IP更是稀缺，若未來無法持續綁定高熱度IP，公司收入增長將失去核心支撐。

其次，公司市場競爭短板同樣突出。

根據弗若斯特沙利文數據，以2024年銷量計，桑尼森迪在國內平價立體IP玩具市場的份額僅爲4.5%，低於行業龍頭13.0%的佔比。

此外，「高營銷換增長」的模式或難以爲繼。

2025年前三季度，公司銷售及分銷開支同比激增126%至3682萬元，主要用於電商平台流量採買與銷售團隊擴張。這種依賴高額營銷投入拉動增長的模式，在IP熱度消退後，增長動力極易衰減。

此次IPO，桑尼森迪打算將募資部分用於「加強自研IP開發能力」，同時計劃以2026年FIFA世界盃合作爲契機，發力海外市場拓展。

「平價泡泡瑪特」能走多遠？

桑尼森迪創始人楊傑的創業初心，源於農村成長經歷——優質正版IP玩具的稀缺與高價，讓他立下「讓所有消費者無論身處何地、收入高低，都能輕鬆擁有優質IP玩具」的心願。

這一初心催生了公司核心標籤「質價比」，也奠定了其差異化賽道：產品零售價集中在3.9元至19.9元之間，絕大多數低於9.9元，與泡泡瑪特69.9元的主流盲盒定價形成鮮明反差，因此被市場貼上「平價版泡泡瑪特」標籤。

雖然都處於IP玩具賽道，但桑尼森迪與泡泡瑪特的核心差異，決定了兩者發展邏輯的本質不同。

泡泡瑪特以自有IP爲核心，通過隱藏款設計、系列化運營和二手市場炒作，賦予產品收藏屬性與社交價值，精準鎖定一二線城市年輕消費者的個性表達需求；桑尼森迪主打現貨銷售，依賴授權IP而非自主運營，核心競爭力聚焦下沉市場的性價比，不具備潮玩行業強調的溢價能力。

此外，質價比策略直接導致盈利空間受限。

2023年、2024年及2025年前三季度，桑尼森迪的毛利率分別爲16.9%、23.3%和35.3%。儘管毛利率持續提升，但仍低於行業頭部玩家。

以2024年業績做對比，泡泡瑪特當年毛利率爲66.8%，布魯可毛利率爲52.6%，

52TOYS毛利率爲39.9%，名創優品旗下潮玩品牌TOP TOY毛利率爲32.7%。

低毛利率的背後是雙重成本壓力，一方面IP授權費用居高不下，一方面要承擔從設計到生產的全鏈條成本。

2025年前三季度，桑尼森迪授權費達5076.8萬元，佔收入比例13.1%。而2024年，52TOYS的IP授權成本佔收入的比例爲7.3%；2024年上半年，布魯可的授權費佔收入的比例爲8.7%。

與52TOYS、布魯可等公司主要依靠代工生產不同，桑尼森迪主要依靠自主生產，在公司IP完全依賴外部授權，這意味着桑尼森迪要獨自承擔全鏈條風險。

從過去一年多公司的發展來看，桑尼森迪憑藉對國潮IP的敏銳捕捉與下沉渠道佈局，開闢了一條差異化路徑。創始人楊傑懷揣「讓每個孩子都玩得起正版潮玩」的初心，頗具感染力。

但資本市場的核心關注點始終是可持續的商業模式，若桑尼森迪若無法在自有IP、品控體系與成本結構上實現突破，「平價泡泡瑪特」的光環或將迅速褪色。