富途研究 | 小米集团财报点评：汽车业务决定向上估值空间

$小米集团-W (01810.HK)$近期发布截止23Q4及全年的财报。2023年第四季度整体业绩超出市场预期，Q4营业收入达到732亿元（人民币，下同），实现了10.9%的同比增长；期内净利润为47亿元，同比增长50.3%。营收和净利润分别高于彭博一致预期的725亿元与37.7亿元。

一、业务概览

小米的业务架构包括智能手机、IOT与生活消费产品、互联网服务。以手机业务为核心，收入占比约60%。在此基础上，拓展物联网（IoT）业务，构建起涵盖电视、穿戴设备、智能家居等多元化产品线，形成与手机业务相辅相成的联动效应。

互联网服务分部的收入来自广告服务及网络游戏与金融科技业务等互联网增值服务，营收占比仅11%，但凭借其高毛利特性（23年毛利率75%），为小米贡献了与手机业务相当的利润规模。

图：小米业务营收占比

资料来源：富途牛牛

二、手机业务：新机带来ASP环比提升，预计24年成本将上行

Q4智能手机业务实现收入442亿元，同比增长20.6%，主要由于出货量的增加。小米智能手机业务受益于全球市场的复苏，据Canalys数据，第四季度全球智能手机出货量同比增长7.5%，结束了连续七个季度的同比下降态势。当季小米共出货4,050万部智能手机，同比增长23.9%，远超行业整体增速。

具体来看，Q4手机出货量同比大增主要得益于其在23年10月发布的新旗舰产品小米14系列。但环比有所下降，主要是由于三季度印度排灯节增加了促销力度，Q4印度地区的手机出货量下行。

图：出货量（百万部）

资料来源：Bloomberg，富途证券整理

价格方面，Q4 ASP为1091.7元，同比下降2.6%，环比提升9.5%。ASP同比下降主要是由于拉丁美洲及非洲等低ASP的新兴市场出货量占比提高，而中国地区受益于新机小米14的推出，ASP同比增加19%。小米14的起售价为3999元，进入4000-6000高端手机价格带。23Q4小米手机在该价格段中的市占率达28%，排名第一。

图：平均单价（元，人民币）

资料来源：Bloomberg，富途证券整理

对于2024年，全球智能手机市场预期将呈现微弱但稳定的复苏态势。在国内智能手机市场，苹果与华为两大巨头将在2024年持续推动产品创新和竞争升级。苹果预计会推出iPhone 16系列手机，华为也将发布新一代Mate系列手机，两大品牌对于小米进一步冲击国内高端市场份额形成潜在制约。

同时，今年成本将处于上行阶段，预计对毛利率产生负面影响。23年手机业务毛利率14.6%，较前一年的9%有大幅提升，一个是由于产品组合结构的优化调整，另一个因素是成本的下降，其中最重要的是内存成本的显著降低。然而，今年内存和屏幕成本价格出现了反弹，整体来看随原料成本的上涨，毛利率或从2Q开始逐渐下降至正常水平。

三、IoT业务持续低迷，互联网业务受益于广告增长

2023年第四季度小米 IoT 业务实现营收203亿元，同比下滑5.1%，环比下降1.6%。本季度 IoT 业务的毛利率13.9%，同比下滑0.4pct。下滑主要是受智能电视和笔记本收入减少的影响，受需求不足影响，四季度为家电市场淡季，电视、空调、冰箱以及洗衣机等产品的季节性需求通常会有所减弱，这导致本季度内的销售额环比下滑。IoT业务持续低迷。

2023年第四季度小米互联网服务业务实现营收79亿元，同比增长9.9%，环比增长1.6%。互联网业务包括广告服务、游戏收入和其他增值业务。广告服务在互联网业务占比最大，增长主要是受益于广告业务提升。

图：IoT与互联网业务营收（百万元，人民币）

资料来源：Bloomberg，富途证券整理

四、汽车业务带来成本压力

首车小米 SU7 预计 3 月 28 日正式上市，定位 C 级高性能生态科技轿车，以尺寸及配置估计市场主要面向 25-30 万元轿车。小米汽车创始人雷军在3月15日发布的微博中表示，小米SU7将做到“发布即交付，交付即上量”。目前来看，小米汽车目前的参数配置整体属于行业前列。就产品本身来说，小米 SU7 造型、配置以及宣传端，已具备一定优势，预计首批销售数据不会太差，但后续销量情况尚不确定。

20-30万级的智能电动车市场是整个市场中竞争最为激烈的细分市场，小米汽车的竞争对手主要包括国内的新能源汽车品牌极氪、小鹏、华为智界S7，以及特斯拉。重磅待上市新能源新车还包括问界M8、智界S9、保时捷纯电Macan、奔驰纯电G级等。各家新能源车价格内卷严重，在这样的背景下，要做到兼顾品牌定位和销量，小米SU7的最终定价和市场地位将极具挑战性。

图：Su7和主要竞品对比

资料来源：各车企官网，富途证券整理

汽车业务带来的成本压力已有所体现，Q4研发费用54.6亿元，同比增长16.2%，研发费用和管理费用不断走高，主要来自于智能汽车等创新业务相关的研发开支增加所致，其中本季度智能汽车等创新费用达到24亿元。当前小米的现金储备为1363亿元，短期内支撑汽车业务问题不大，但随着汽车业务的入市，因汽车业务扩张及叠加研发、行政开支费用增加可能导致未来几个季度公司整体盈利水平受影响。

总体来看，小米这份财报的超预期主要反映了单季度手机业务的增长和毛利提升，其他业务表现相对平淡。传统业务当前的成长性和可看性不足，24年手机业务预计处于温和复苏，反弹空间不大，叠加国内苹果、华为的冲击，对于高端市场的份额进一步抢占形成制约。

从利润端看，过去两个季度手机业务的成本原材料优势在减弱，预计毛利率将会下降到正常水平，汽车业务亏损扩大将在未来几个季度对整体盈利造成影响。汽车业务将是市场关注的重点，SU7上市的临近，小米汽车的销量将直接影响公司汽车业务的估值情况，小米 SU7 造型、配置以及宣传端，已具备一定优势，预计首批销售数据不会太差，但同时汽车业务的竞争格局不明朗，投资者需保持密切关注。

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