事件狙擊丨科技股估值框架生變，現金流才是硬道理

💡核心觀點

1. 本輪美股科技股調整並非系統性風險釋放，而是市場定價框架發生結構性轉變——納指單週下跌2.13%、連續兩日跑輸標普與道指，反映資金正對成長權重與AI資產持續減倉；即便營收與AI資本開支亮眼，只要自由現金流承壓，股價仍可能面臨重估（谷歌業績即爲例證）。

2. 投資者宜規避純AI敘事、現金流承壓的標的，轉向關注等權重標普及具備價值防禦屬性的板塊；本週微軟、Meta、蘋果、亞馬遜業績將成爲AI投資回報率擔憂能否緩解的關鍵驗證窗口。

3. 港股逆勢上揚1.63%，南向資金7月以來淨買入達873.23億港元、遠超6月全月，顯示中長期資金配置港股的趨勢仍在延續，本質是全球AI交易過度集中後的資金再平衡，疊加7月政治局會議臨近的階段性政策支撐。

4. 聯儲7月議息大概率維持不變，真正的政策節點在9月，屆時SEP與利率點陣圖將同步發佈；當前市場對7月FOMC加息概率定價約34%至35%。

🔍美股科技股估值重構邏輯

上週全球市場呈現顯著的分化格局。美股在通脹預期升溫與科技巨頭業績驗證的雙重壓力下震盪走弱，納指單週下跌2.13%，顯著跑輸標普500的0.61%跌幅與道指的相對抗跌表現；反觀港股，恒指逆勢上揚1.63%，在全球主要市場中展現出難得的相對韌性。與此同時，中東地緣局勢升級推動油價突破每桶100美元的心理關口，美國對多個貿易伙伴加徵10%至12.5%的新關稅。

本輪美股科技股的調整並非系統性風險的集中釋放，而是市場定價框架發生了結構性轉變。7月23日，納指單日重挫2.15%，跌幅顯著大於標普500的1.21%與道指的0.97%；次日市場分化持續，標普幾乎收平、道指反彈0.46%，但納指仍續跌0.64%。這一連續兩日的極端分化清晰表明，資金正在對成長權重與人工智能相關資產進行持續減倉，而非全面撤離風險資產。

背後的核心邏輯在於，即便營收數據亮眼、AI資本開支繼續上調，只要自由現金流承壓，股價仍可能面臨重估。谷歌上週發佈的業績便是最佳例證：收入強勁並未轉化爲股價上漲，市場反而擔憂資本回收週期、折舊壓力與未來自由現金流的持續承壓。宏觀層面，布倫特原油突破100美元、WTI三日內急升近10美元，直接推升了通脹擔憂與加息預期；微觀層面，大型科技廠商的利潤率正被AI基礎設施的巨額投資持續侵蝕。短期內，大盤科技股單邊創新高的階段已難以重現，指數層面偏震盪偏弱，結構層面則繼續分化。本週微軟、Meta、蘋果與亞馬遜的業績將成爲關鍵驗證窗口，若無法有效緩解市場對AI投資回報率的擔憂，納指仍有進一步消化估值的壓力。

💡投資者宜規避純AI敘事、現金流承壓的標的，轉向關注等權重標普及具備價值防禦屬性的板塊。

🔍港股韌性丶資金再平衡與聯儲政策路徑

港股與美股的科技權重承壓形成鮮明對比，港股上週展現出顯著的相對收益優勢。恒指全週上漲1.63%，雖然日均成交額2,704億港元較前周減少489億，港股通淨流入亦環比放緩至約29.78億港元，但7月以來南向資金累計淨買入已達873.23億港元，遠超6月全月的271.11億港元，顯示中長期資金配置港股的趨勢仍在延續。從板塊結構看，半導體與AI硬件板塊一度受益於海外鏈條的反彈情緒，但互聯網龍頭整體並未形成持續合力，市場主線已從單純的估值修復，轉向資金在資源、金融與部分硬科技之間的精細化輪動。

更深層次的邏輯在於全球資金的再平衡。過去數月，全球AI交易過度集中於美股、韓股、日股及部分A股科技資產，一旦這些市場在高擁擠狀態下出現去槓桿，低位、低估值且具備充足流動性的港股便成爲天然的資金承接地。與此同時，7月政治局會議臨近，市場預期政策表述將較此前更強調穩增長與擴內需，雖然不會出現2024年9月24日式的大轉向，但政策落地速度的加快仍將爲金融、紅利及政策直接映射板塊帶來階段性支撐。

從決策邏輯看，7月會議前關鍵數據發佈不足，不足以支撐明確的政策方向切換；會議結束後，PCE等核心通脹數據才會逐步公佈，政策路徑將隨之清晰。即便7月更適合作爲保留鷹派傾向的暫停，市場仍維持對9月加息的較高定價，當前市場對7月FOMC加息的概率定價約爲34%至35%，並預期到2027年春季前累計有約55個點子的加息空間。真正的政策節點在9月：屆時7月CPI、PPI、非農就業等數據將幫助聯儲判斷6月的通脹降溫是否可持續，且9月會議將同步發佈經濟預測摘要（SEP）與利率點陣圖。

資料來源：investing，中泰，興證

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余石麟持牌中央編號：ATQ882

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