寰球易周談 | 美國通脹超預期回落，中國經濟呈結構性復甦格局

宏觀經濟方面

美國：通脹超預期回落，降溫趨勢確認但持續性存疑，貨幣政策壓力邊際緩解

上週美國通脹數據大幅走弱，徹底扭轉前期高粘性通脹擔憂，市場貨幣政策預期顯著修復。6月CPI、核心CPI同比、環比全線不及預期，CPI環比錄得近年首次負增長，能源價格回落、核心商品與服務價格普遍走弱是主要拖累，住房、住宿、車險、通訊服務等粘性通脹項目同步降溫，顯示美國內生通脹壓力實質性緩釋。疊加6月PPI數據同樣超預期下行，生產端通脹壓力持續緩解，進一步印證通脹降溫趨勢。數據落地後市場交易「寬貨幣」邏輯，美債收益率、美元指數下行，貴金屬、美股走強，市場加息預期明顯降溫，但仍未完全消退。整體來看，本輪通脹回落主要受益於中東局勢緩和、油價回調以及高利率壓制需求的滯後效應，但後續不確定性仍存，地緣衝突反覆或再度推升能源價格，進而通過服務端二次傳導抬升通脹。聯儲局主席沃什持續釋放抗通脹立場，強調單月降溫不足以解決高通脹問題，後續政策仍高度依賴數據驗證，加息風險尚未完全出清，貨幣政策依舊偏緊、難轉向寬鬆。

中國：半年經濟數據出爐，經濟呈結構性復甦格局

國內二季度及6月全套宏觀數據集中落地，整體經濟延續溫和復甦、結構分化顯著的特徵。總量層面，上半年GDP同比增長4.7%，二季度增速回落至4.3%，經濟修復節奏有所放緩，內需偏弱、投資承壓是主要拖累。生產端韌性充足，6月工業增加值增速顯著回升，製造業、電力行業領跑，高技術製造、高端裝備、船舶航空、電子設備等新動能產業維持高景氣，產業升級持續驅動工業修復。外需成爲經濟核心支撐，6月進出口增速大幅超預期，出口首次突破4000億美元關口，AI相關半導體、智能設備、新能源汽車、綠色能源產品出口爆發式增長，機械設備競爭力持續提升，出口結構持續優化、「含智含綠」特徵凸顯。消費端結構性分化明顯，6月社零增速由負轉正，剛需消費、通訊數碼升級消費表現強勁，AI換機潮帶動通訊器材消費高增，但汽車、地產鏈大宗消費持續疲軟，內需修復力度偏弱。整體來看，當前國內經濟呈現「生產穩、出口強、消費弱、傳統行業偏弱」的格局，有效需求不足仍是核心矛盾，下半年穩內需、擴消費、穩投資的逆週期調節政策有望持續發力。

權益市場方面

上週全球市場整體大幅走弱，亞太及新興市場跌幅顯著，歐洲市場相對抗跌，僅港股、英國、印度等少數市場收漲。韓國綜合指數大跌 8.8%、俄羅斯 MOEX 下跌 8.7% 領跌全球，日經 225、臺灣加權指數、滬深 300 均深度調整，MSCI 新興市場同步承壓。美股標普 500 回落 1.6%，歐洲主要市場小幅回調；港股恒生指數上漲 1.6% 表現亮眼，英國、印度市場小幅收漲。整體呈現亞太市場領跌、歐美相對抗跌、港股獨立走強的格局。

數據來源: Wind

上週美股 $標普500指數 (.SPX.US)$下跌 1.6%，行業呈現防禦與能源板塊逆勢走強、科技成長全線回調的特徵。能源板塊大漲 5.0% 領跑，房地產、日常消費、金融板塊逆勢收漲；信息技術板塊大跌 3.8%，通訊服務同步走弱，工業、材料、可選消費等板塊普遍調整，市場避險情緒明顯升溫。

數據來源: Wind

上週恒生指數上漲 1.6%，行業內部分化明顯，必需消費、地產、能源等價值板塊領漲，科技、工業、原材料等板塊調整。必需性消費上漲 4.5%，地產建築業、能源業漲幅居前；工業大跌 3.8%，信息科技業、恒生科技、醫療保健業均小幅回落。整體呈現價值防禦板塊領漲、成長與週期板塊承壓的結構性行情。

數據來源: Wind

債券市場方面

全球債券市場過去一週小幅回暖，全球綜合指數上漲0.03%，美國綜合指數上漲0.13%，美國投資級公司債上漲0.07%，美國高收益公司債上漲0.03%。新興市場美元債綜合指數下跌0.17%，中資美元信用債指數上漲0.07%。

利率方面，美債利率整體下行， 2年期美國國債利率下行3bp至4.18%，10年期美國國債利率下行1bp至4.55%。

後市展望

– 市場對於「AI需求無限擴張」預期已動搖，需判斷去槓桿是否接近尾聲

本週好於預期的通脹數據並未能夠對美股科技板塊帶來提振，費城半導體指數正式跌入技術性熊市、台積電強勁業績被市場解讀爲利好出盡。在此前較高估值水平下，業績小幅度超預期已經不足以支撐股價進一步上漲。下週Alphabet、特斯拉、英特爾等近80家標普500公司集中發佈二季度業績，其中Alphabet作爲費半拋售後首家發佈業績的超大規模雲廠商，其AI資本開支指引將直接決定這輪芯片股回調是短期出清還是趨勢反轉的開始。

這輪拋售的成因兼具基本面與倉位兩條線索。基本面上，市場對AI雲端廠商資本開支放緩的擔憂、疊加中國新模型對芯片競爭格局的衝擊，動搖了此前市場對於「AI需求無限擴張」的一致預期；倉位上，摩根大通追蹤的對沖基金已連續一個多月縮減AI敞口和槓桿ETF倉位，韓國監管突然收緊單一股票槓桿ETF規則更引發存儲板塊踩踏式平倉。當下需要判斷的是「去槓桿是否接近尾聲」——若未來一兩週沒有新的強制平倉壓力，拋售有望自然企穩；若雲計算廠商在下週業績中繼續上調資本開支指引，市場情緒也存在修復空間。與此同時，特朗普重啓對伊朗經霍爾木茲海峽封鎖，推升布倫特原油單週大漲約15%，爲通脹路徑注入新的上行擾動，也強化了7月底FOMC議息前市場對政策路徑的不確定性定價。

值得強調的是，當前美股市場走勢呈現的是板塊輪動行情。AI/半導體深度回調的另一面，是非AI板塊尤其金融股交出了極其亮眼的成績單。率先開啓業績期的美國五大行二季度業績全數超預期、且均實現兩位數利潤增長。這輪銀行業績爆發的共同驅動是資本市場週期回暖——史上最大規模IPO帶動投行費用創2021年以來新高、交易業務（尤其股票交易）大幅放量，疊加AI融資潮支撐的強勁交易管線，反映的是實體經濟與企業融資需求的韌性，而非衰退信號。因此當前的調整更應理解爲一次由估值最貴、倉位最擁擠的AI硬件板塊主導的結構性去化，而非風險資產的系統性出清。

本週重要經濟數據事件

週一中國將公佈7月LPR數據；

週五美國將公佈7月標普PMI數據。

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